1L’espace de la finance semble être l’idéal-type du modèle walrasien, de l’homo-oeconomicus et de la valeur objectivée. Pour autant, la réalité de cet espace s’avère fort éloignée de cet utopique marché où la rationalité individuelle produirait un prix efficient. Le secteur financier s’avère être une industrie comme une autre, où le comportement individuel est un construit complexe mêlant des calculs individuels, des inscriptions institutionnelles, des routines organisationnelles, des techniques, des représentations sociales, des idéologies. La finance n’est en aucun cas un espace apolitique et asocial. Comprendre l’essence de la finance passe par l’observation de la pratique financière dans des institutions spécialisées : les marchés financiers constituent un terrain d’études légitime pour les sciences humaines et sociales (Chambost, Lenglet et Tadjeddine, 2016).

2Les concepts déployés par l’Économie des conventions s’avèrent fort utiles pour rendre compte des interactions qui se nouent dans le monde financier. La grille de lecture fournie par Eymard-Duvernay et al. (2006) permet de souligner la complexité de ces interactions. La finance se caractérise par une indétermination de la valeur réelle d’un titre financier du fait de la nature même de l’objet financier : une promesse d’un revenu incertain. Face à ce dilemme, les acteurs construisent des coordinations non marchandes pour permettre l’échange. Mais, la résultante de cette inscription sociale de la transaction financière est l’existence d’une hétérogénéité des comportements rationnels.

L’indétermination de la valeur d’un service financier

3Le service financier regroupe les opérations relatives aux trois fonctions macro-économiques dévolues à la finance : permettre le financement de l’investissement privé et public, placer l’épargne individuelle et collective, organiser la gestion des risques. Nous nous intéresserons ici au service du placement de l’épargne à travers l’activité de gestion d’actifs. Cette activité réside dans le recours à l’expertise d’un gérant pour placer l’épargne de tiers, des fonds provenant des ménages, de personnes morales, d’investisseurs institutionnels. Le gérant détient des connaissances, une expérience, lui conférant a priori une meilleure connaissance des titres financiers et par là même des opportunités de profits spéculatifs. Le recours aux services du gérant devrait permettre à l’épargnant d’espérer un profit supérieur à ce qu’il aurait obtenu sans cette médiation. L’institutionnalisation de la gestion d’actif a donc consisté à prouver son utilité économique et sociale permise par le recours à des techniques financières supposées irréprochables (Montagne, 2011).

4L’angle conventionnaliste s’avère très précieux pour signifier et relativiser cette objectivisation de la théorie financière et du service de gestion d’actifs. En effet, la difficulté en finance et particulièrement en gestion d’actifs est d’asseoir une légitimité à une intermédiation dont la valeur est très difficilement mesurable (Vatin, Caillé, Favereau, 2010). Cette indétermination de la valeur provient de l’incertitude inhérente aux marchés financiers. L’aléa financier n’est pas gaussien, il suit des processus plus complexes qui rendent impossible sa prévision. Si les tendances moyennes à long terme peuvent être expliquées par la dynamique de long terme de l’économie, les mouvements de court terme résultent de « bruits blancs », de chocs. Les variations à court et moyen terme des cours ne sont donc guère anticipables. Le rendement du portefeuille de titres sélectionnés par le gérant dépend directement de cet aléa de court terme. Par conséquent, le profit spéculatif réalisé à court terme est surtout une affaire de chance (avoir subi les bons chocs) ou de malchance (avoir subi les mauvais chocs). Il renseigne peu sur la valeur du service apporté par le gérant et ne permet pas plus d’inférer sur sa capacité future à réaliser de mêmes profits.

5Ainsi, le service financier présente une défaillance marchande commune aux services : la difficulté d’apprécier leur valeur, ex ante mais aussi ex post (Vatin, Caillé, Favereau, 2010). Cette difficulté provient du lien originel de la finance avec l’incertitude. Le service financier peut être à ce titre qualifié de bien singulier (Karpik, 2007). Il est impossible de connaître parfaitement ex post ni ex ante la qualité réelle du gérant. Cette impossibilité ne résulte pas d’une volonté délibérée du gérant de garder des informations cachées (comme c’est le cas par exemple dans les biens de confiance) mais de la nature incertaine des marchés financiers. L’enjeu donc de l’échange est de dépasser cette défaillance informationnelle en nouant une relation personnelle de co-production d’un service. À cette fin, les protagonistes doivent adosser la relation marchande à des dispositifs qui fondent in fine la légitimité du service financier.

Dispositifs marchands et non marchands pour coordonner les échanges

6Le service financier ne saurait se résumer à un simple échange marchand ; il implique une relation personnelle qui engage les co-échangeurs. Ainsi ce n’est pas seulement le rendement qui est acheté et considéré par l’apporteur de l’épargne et par le vendeur du service financier, mais un ensemble de pratiques, de connaissances, de règles, de signes symboliques, d’affects qui vont lier les protagonistes. Ce sont précisément ces dispositifs non-marchands co-construits qui constituent l’essence de l’échange financier. Dans ces conditions, la qualification de bon ou mauvais gérant ainsi que la sanction sont contingentes à la nature de la relation nouée.

7Nous proposons d’illustrer cette singularité du service financier à travers trois dispositifs observés : l’inscription dans des réseaux sociaux symboliques (dispositif personnel selon Karpik, 2007), la standardisation des pratiques avec le recours à des styles prédéfinis, des benchmarks et des classements (dispositif impersonnel substantiels ou formels toujours selon Karpik, 2007), enfin l’encadrement procédural.

8Historiquement, le recours à un spécialiste pour gérer la fortune privée dépendait de la confiance personnelle nouée entre les deux protagonistes. La connaissance personnelle, l’appartenance à des réseaux sociaux communs, à une famille rassurent l’épargnant sur la bonne moralité de la personne qui placera son épargne. L’accord commercial devient possible grâce à l’encastrement des individus dans des structures sociales qui apportent les garanties morales de la bonne volonté du gérant. La conclusion marchande n’est que l’aboutissement de ces liens faibles qui ont permis au vendeur et au client d’entrer en contact et de se lier durablement. La connaissance d’une malversation provoquerait une rupture sociale, la mise au ban du gérant du groupe et accessoirement la rupture commerciale. Dans le contexte actuel où dominent les valeurs de la transparence, de non conflit d’intérêts et de mise en concurrence à court terme cette forme qui s’appuie sur la réciprocité, l’informel et l’opacité est désavouée. Malgré tout, les liens humains restent essentiels dans la mise en relation des acteurs.

9Le deuxième ensemble regroupe des dispositifs visant à homogénéiser et qualifier les pratiques. Comme Vatin le mentionne dans Vatin, Caillé, Favereau (2010), les individus vont chercher à fonder une mesure pour juger et comparer les services fournis par les gérants. Ainsi, le service acheté n’est plus idiosyncratique, mais peut être comparé à des équivalents pour évaluer et juger le sérieux du gérant. La relation n’est plus strictement personnelle mais impose l’existence d’agences reconnues d’évaluation. Nous donnerons deux illustrations : l’indice de référence (« benchmark ») et la classification par styles. L’un comme l’autre permettent in fine de juger et classer les gérants non plus dans l’absolu mais au regard de comparables.

10La gestion d’actifs traditionnelle s’est développée en référence au modèle d’évaluation des actifs financiers CAPM. Ce modèle permet de définir un portefeuille de référence composé d’un échantillon de valeurs rendant compte de l’évolution globale d’un espace de titres. L’indice de marché trouve ici sa légitimité théorique. Toutes les places financières se sont dotées depuis d’un ou de plusieurs indices (le CAC40 à Paris, S&P500 à New York…). Des indices sectoriels, mondiaux, éthiques, obligataires se sont par la suite développés. Ces indices sont définis et construits par des sociétés de marché chargées de la cotation et de l’appariement des ordres (comme Euronext) ou des sociétés financières (comme Standard & Poor’s). Le succès des indices provient pour une large part de ce qu’il donne un référent public qui permet de comparer le rendement du portefeuille construit par le gérant avec celui du portefeuille de référence.

11L’existence des indices a aussi permis la standardisation de la gestion de portefeuille. À partir du début des années 2000, un nouveau produit financier, créé et développé aux États-Unis dans les années 1990, les ETF (Exchange Traded Funds) fit son apparition en France. Ces produits reproduisent automatiquement l’indice, sans impliquer l’expertise du gérant. Ils connaissent un engouement très fort notamment auprès des investisseurs institutionnels qui achètent ainsi un produit industrialisé (Gadrey, 2004) dont le rendement reste risqué mais parfaitement corrélé à l’indice de marché. Ainsi, l’ETF permet d’évacuer l’incertitude sur la qualité du gérant et conserve uniquement l’aléa financier.

12Il existe un second dispositif impersonnel, la classification par style de gestion. Chaque style est caractérisé par des logiques identifiées de sélection de titres. Dans la gestion traditionnelle, on distingue principalement trois styles. Le style sectoriel ou géographique vise à sélectionner des titres suivant leur secteur d’activité ou leur zone géographique. Le style growth consiste à sélectionner des sociétés dont on attend des taux de croissance élevés. Le style value (valeur) privilégie les sociétés décotées, anormalement peu chères et dont on anticipe une hausse des cours. L’affectation dans l’une ou l’autre de ces catégories peut se faire via les informations publiques, à travers des enquêtes effectuées par des sociétés spécialisées ou par déclaration du gérant. Les catégories réunissent des pratiques homogènes en cela qu’elles reposent sur des stratégies similaires de sélection de titres. Elles normalisent les pratiques en obligeant le gérant à expliciter sa stratégie à travers ces catégories prédéfinies. Toutefois, ce processus de catégorisation laisse de larges latitudes de choix qui expliquent la possibilité de rendements différenciés. Des classements en fonction des styles et des benchmarks sont réalisés par des organismes indépendants. Ils permettent aux clients de disposer de référents externes pour juger les gérants, que ce soit ex-ante ou ex-post.

13Le dernier ensemble est constitué de dispositifs contractuels explicitant et encadrant le processus de production. Dans ce schéma, le client connaît parfaitement ses préférences en matière de placements et recherche un gérant à même de les satisfaire au mieux. Ex ante, l’enjeu est donc de trouver le bon gérant au regard des préférences spécifiques du client. Un premier ensemble de règles existe pour cela : les appels d’offres, les due diligence (« audit préalable »). La société de gestion, si elle souhaite commercer avec un client donné, est amenée à répondre à des questionnaires détaillés sur ses pratiques en matière de sélection de titres ou de gestion des risques, sur son personnel, sur son organisation interne, ses clients, ses performances. C’est seulement après avoir répondu à cet appel, que la relation marchande commence par la mise en concurrence des différentes réponses apportées par les gérants. Une fois la sélection opérée par le client, un contrat est noué entre celui-ci et le gérant choisi. Le contrat comporte généralement deux volets : le premier précise les attentes du client en matière de gestion (segments du marché, styles de gestion, risque, indices de référence, liberté vis-à-vis de cet indice – « tracking error ») ; le second définit un ensemble de règles visant à réduire l’aléa moral en encadrant les pratiques et en obligeant le gérant à donner des informations régulières par reporting et lors de rencontres. Les informations communiquées explicitent les mobiles de la sélection des titres, les causes des performances obtenues et les orientations futures.

14Les préférences du client sont donc traduites par ces règles et déterminent la nature du service fourni par le gérant. Il y a donc co-production du service qui n’est plus seulement un acte commercial mais devient un contrat-cadre.

15L’ensemble de ces dispositifs permettent de fonder la légitimité d’un service financier et de justifier une rente.

De la rationalité financière

16Fort de cette analyse, il importe de reconsidérer la question de la rationalité en finance. Car un bon gérant ne peut pas être évalué uniquement à l’aune du rendement qu’il a réalisé. L’insertion dans un réseau social est nécessaire pour espérer disposer de fonds placés sur le marché mais aussi pour espérer attirer et conserver durablement des clients. Le cas extrême de Bernard Madoff montre qu’il est possible d’acquérir la renommée financière sans avoir jamais acheté de titres sur les marchés financiers. Un gérant doit aussi savoir qualifier son comportement dans les catégories d’évaluation construites à cet effet. La stratégie financière doit pouvoir être analysée par l’épargnant à l’aune des nomenclatures mises en place. Le gérant doit donc opérer un travail d’explicitation, de mise en forme et de traduction pour espérer pérenniser son activité. Enfin, la procéduralisation de l’activité implique le recours à des compétences juridiques et à l’acquisition d’outils routiniers bien éloignés des techniques financières classiques.

17La nature incertaine de la finance rend l’homo oeconomicus inapte à la réussite sur les marchés financiers. Seul un homo conventionalis (Bessis et al., 2006) peut espérer y réussir.