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    Plan

    Plan détaillé Texte intégral 1 – Intérêt du recours aux instruments financiers de gestion des risques pour le secteur des pêches maritimes2 – Un recours croissant aux instruments financiers de couverture 3 – Quelques intrusions marquantes des activités maritimes dans la sphère financièreConclusion Bibliographie Annexe Notes de bas de page Auteurs

    Mare economicum

    Ce livre est recensé par

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    Table des matières

    Chapitre 6. Apports de la finance au secteur maritime

    Sophie Pardo, Yves Perraudeau, Nicolas Rautureau, Jean-Loïc Bégué-Turon et Véronique Le Bihan

    p. 241-279

    Texte intégral Bibliographie Références bibliographiques Annexe Annexe. Glossaire sur les instruments financiers et les marchés dérivés Notes de bas de page Auteurs

    Texte intégral

    1À l’évidence, le recours aux techniques financières dans le secteur maritime est aujourd’hui plus marqué. Il convient alors d’analyser le pourquoi de cette financiarisation croissante des activités maritimes. Nous traiterons donc à la fois de la problématique d’approvisionnement en matière première et de la couverture des risques afférents conduite sur les marchés financiers. À cet effet, nous différencions le marché physique des marchés financiers où s’opère la couverture des risques.

    2Dans ce chapitre, nous commençons par nous interroger sur l’intérêt du recours aux instruments financiers de gestion des risques pour le secteur maritime. Après un rapide historique, nous dressons, dans la deuxième section, une typologie des différents instruments disponibles afin de mieux comprendre leur fonctionnement. Nous présentons, dans la troisième section, plusieurs exemples d’utilisation de ces solutions, ou d’études exploratoires liées à leur utilisation, dans le monde maritime avec le cas du fret maritime, du gazole pêche, de la couverture du risque de prix des produits de la pêche et enfin de la gestion globale des risques en conchyliculture (cette dernière question étant largement inspirée des recherches développées dans le programme GERRICO financé par la Région des Pays de la Loire).

    1 – Intérêt du recours aux instruments financiers de gestion des risques pour le secteur des pêches maritimes

    1.1 – Est-il opportun de raisonner en termes de gestion globale des risques halieutiques et aquacoles ?

    3La pêche maritime est une activité généralement risquée qui se caractérise par une asymétrie entre des coûts qu’il convient d’avancer pour pouvoir aller en mer et des recettes déterminées seulement à l’issue de la campagne. À chaque sortie, certains postes budgétaires sont préalablement connus, à l’image de l’amortissement du navire. À l’opposé, le chiffre d’affaires généré par l’activité du bateau et de son équipage ne se concrétise généralement qu’au retour au port, lors de la vente en criée.

    4Face à cette situation, la volonté des pêcheurs de rechercher un revenu stable tout en veillant à la pérennité des stocks halieutiques est manifeste et explique la réflexion amorcée par le secteur à ce sujet depuis une dizaine d’années. Certains auteurs ont suggéré, dès 1997, le recours possible à des outils issus des marchés financiers pour la couverture des risques au sein du secteur des pêches maritimes (Gourlaouen [et al.], 1997).

    5Sous la forme à la fois d’une boutade et d’une provocation, Briys et de Varenne (1999) posent l’interrogation suivante :

    « Quelle différence existe-t-il aujourd’hui entre un rhinocéros de Zambie et un marin pêcheur du Guilvinec ? La question est abrupte, la réponse aussi : l’un va survivre, l’autre pas ! »

    6Ils soulignent ainsi que ce secteur, démuni de tout instrument financier de couverture du risque, pourrait voir sa pérennité menacée alors que des recours originaux à l’ingénierie financière ont été trouvés en matière de développement durable. Les organismes de protection de la nature ont ainsi mis en place des programmes de dettes souveraines dépréciées contre des plans de sauvegarde des rhinocéros ou de la forêt équatoriale.

    7Pour les cultures marines, la problématique de la gestion des risques est quelque peu différente (Le Bihan [et al.], 2007). La conchyliculture est une profession qui illustre bien la pluralité des risques encourus par les entrepreneurs. Ils sont exposés à des risques liés au milieu de production (sanitaires, climatiques, de pollution), à des risques liés à l’entreprise conchylicole (relatifs aux personnes ou aux biens productifs, à l’accès aux ressources, financiers) et, enfin, à des risques liés à la commercialisation et à la distribution des produits (défaillance de clients, de marché, médiatiques, en responsabilité) (chap. 4).

    8L’absence de recours aux instruments dérivés pour les produits de la mer est d’autant plus préjudiciable que, comme pour de nombreux autres secteurs, nous assistons à une internationalisation croissante de ces marchés (Anderson, 2003). La consolidation des tarifs à droits nuls, négociés autrefois dans le cadre du GATT et aujourd’hui de l’OMC, ainsi que les nombreux accords préférentiels multilatéraux et bilatéraux (système des préférences généralisé, accords avec les pays Afrique-Caraïbes-Pacifique…), conduisent à l’augmentation des échanges en termes absolus et relatifs. La valeur totale des échanges commerciaux portant sur les produits aquatiques s’est établie à 83 milliards US $ en 2005 pour des quantités exportées avoisinant les 32 millions de tonnes (source : FAO Fishstat +). L’internationalisation croissante des marchés des produits de la mer atrophie l’impact des politiques de régulation interne des cours.

    9Dans le Plan d’avenir pour la pêche (ministère de l’Agriculture et de la pêche, 2006), on note également la prise de conscience d’un accroissement des risques pour le secteur halieutique :

    « Il est donc essentiel […] que la couverture des risques, qui sont divers – économique, sanitaire et climatique – puisse être prise en compte, soit par un régime d’assurance, soit par l’intervention de la solidarité nationale. »

    1.2 – Le recours aux instruments dérivés ou assuranciels est-il envisageable dans le domaine maritime ?

    10L’opportunité de la réflexion sur la gestion globale des risques se justifie donc par le fait que l’ensemble du secteur des pêches est concerné par ces problématiques. En centrant notre analyse sur la gestion du risque de prix, il est possible de dresser un parallèle avec les tendances observées sur certains produits agricoles depuis quelques années. Cette approche permet de comprendre les diverses initiatives prises par le secteur des pêches maritimes, tant pour se protéger contre les fluctuations des coûts des intrants, en particulier du gazole, que pour se couvrir du risque de prix afin de garantir une partie du revenu des producteurs voire, plus globalement, celui des acteurs de la filière pêche (Langlois [et al.], 2003). La nécessité de gérer le risque de prix des produits de la mer est d’autant plus importante que nous sommes en présence d’un marché caractérisé par une volatilité des prix élevée (3.3).

    11Dans le secteur conchylicole, les solutions assurantielles sont privilégiées par rapport à celles de marché. Néanmoins, les outils de couverture existants s’avèrent incomplets et imparfaits. Un certain nombre de mécanismes sont susceptibles d’augmenter l’efficacité d’une gestion des risques (Le Bihan [et al.], 2007). L’identification des instruments de couverture et de leur logique, qu’il s’agisse d’assurance privée, de fonds mutuels ou d’intervention de l’État ou des collectivités locales, permet de préciser les possibilités futures de gestion globale du risque, mais également l’incomplétude des solutions actuelles. Au-delà des mesures de soutien alimentées par des fonds publics ou collectifs comme le Fonds européen pour la pêche (FEP), le Fonds national de garanties des calamités agricoles (FNGCA) ou les Fonds internationaux d’indemnisation pour les dommages dus à la pollution par les hydrocarbures (Fipol), la proximité avec l’agriculture, où le problème de gestion des élevages est aussi posé, permet, à partir des pratiques françaises ou étrangères, de suggérer d’autres outils (assurance mortalité cheptel, assurance risque cheptel, assurance multirisque mytilicole).

    12Le transport maritime expérimente, quant à lui, depuis une vingtaine d’années des solutions de gestion du risque des coûts d’affrètements. Le BIFFEX (Baltic International Freight Futures Exchange) a été introduit par le marché dérivé britannique, le LIFFE (London International Financial Futures and Options Exchange) en collaboration avec le Baltic Exchange, le 1er mai 1985. L’activité sur ce contrat a cessé en avril 2002 en raison d’un manque de liquidité mais le secteur n’est pas resté dépourvu de tout instrument de couverture. Sous le nom d’IMAREX (International Maritime Exchange), a été créé un nouveau marché dérivé à Oslo au printemps 2000. Depuis cette date, le nombre d’instruments financiers proposés par cette société n’a cessé d’augmenter.

    13Le recours à ces instruments de couverture concerne essentiellement le tramping, c’est-à-dire l’affrètement au temps ou au voyage des navires. Il y a donc un double mouvement qui s’opère : le négoce de matières premières recourt de plus en plus aux marchés dérivés, en relation avec la hausse très importante de leur prix et les navires affrétés pour transporter ces matières premières sont aussi gérés de plus en plus souvent à partir des marchés dérivés. Ce recours plus marqué aux instruments financiers pour gérer les marchandises et les services de transport maritime n’est pas sans conséquence sur l’organisation des trafics et la vie portuaire : selon le type de vracs transporté, il est fréquent qu’un navire prévu pour telle destination soit « dérouté » sur un autre port en fonction des fluctuations des cours de la matière première transportée. La souplesse d’utilisation du navire, stipulée dans le contrat d’affrètement est, dès lors, importante (J.-M. Maillet, directeur du terminal méthanier de Montoir, septembre 2007, communication personnelle).

    1.3 – Une conjoncture favorable à l’adoption d’instruments financiers dans le secteur des pêches

    14La problématique de la gestion des risques, en particulier du risque de prix, interfère avec d’autres questionnements fondamentaux en économie des pêches et avec quelques grandes tendances constatées sur le marché des produits de la mer (Bégué-Turon [et al.], 2006).

    15Dans le secteur des pêches maritimes, l’Union européenne a développé une politique intégrée envisagée dès le traité de Rome. La réforme récente de cette politique avec, en particulier, la mise en place du Fonds européen pour la pêche (FEP) dans le cadre de la réforme des fonds structurels 2007-2013 et la révision actuelle des règles de l’Organisation commune des marchés confirment bien le (relatif) désengagement de l’UE dans les politiques d’aides directes au secteur (chap. 1). Un tel retrait des pouvoirs publics ouvre indéniablement un espace aux marchés dérivés.

    16Au-delà des modifications liées aux politiques publiques, quelques grandes tendances intrinsèques au marché des produits de la mer modifient également ses caractéristiques, en particulier la nature périssable de la production, le type et l’intensité des flux d’échanges et le poids relatif des acteurs dans la filière. Nous constatons ainsi une montée de la consommation des produits aquatiques, une internationalisation des marchés, une demande croissante de sécurité alimentaire et des attentes accrues en « diétesthétique » (Lambert [et al.], 1996). Face à la saturation de certains segments de marché, quelques entreprises pratiquent des stratégies d’abaissement des coûts, de concentration ou de différenciation par innovation.

    17Le développement de la restauration commerciale (restauration rapide, ventes ambulantes, distribution automatique, etc.) et la place croissante des Grandes et moyennes surfaces (GMS) dans la vente des produits de la mer, en produits frais, congelés et traiteur sont également des faits marquants de ces dernières années. Ils contribuent à la montée des marques de distributeur et à l’internationalisation du secteur, les GMS développant de plus en plus de liens directs avec les fournisseurs étrangers.

    18L’ensemble de ces facteurs contribue à la tertiarisation de l’industrie des produits de la mer et augmente ainsi l’attrait du recours à des instruments financiers de couverture pour gérer le risque de prix des produits de la mer.

    2 – Un recours croissant aux instruments financiers de couverture

    2.1 – Histoire de l’assurance et des marchés dérivés

    19Dès la plus haute antiquité, l’homme a mis en place des modes de transformation de l’épargne en investissement afin de faire prospérer ses activités. Rapidement, ces mécanismes ont également permis de transférer une partie des risques entre agents économiques et ont accompagné le développement des sociétés. L’innovation dans ces mécanismes a abouti, notamment, à la création des marchés financiers et du marché de l’assurance.

    20L’essor du commerce maritime et des grandes expéditions de conquête ont, en particulier, favorisé les associations et mises en commun de capitaux ainsi que les formes primitives de contrat d’assurance. Ce secteur nécessitait, en effet, des investissements importants en navires et marchandises, notamment, et présentait de nombreux risques aussi bien liés aux conditions météorologiques, aux voies de navigation mal connues et aux épisodes de piraterie. La prééminence des aléas, dans ce secteur, imprègne jusqu’à l’étymologie incertaine du mot risque, qu’il soit associé au verbe risicare, « doubler un promontoire » en italien du sud comme l’indique Le Robert, dictionnaire étymologique, ou au nom risco, « écueil » en ancien italien (Dacunha-Castelle, 1994).

    A – Le développement de l’assurance

    21C’est peut-être dans le secteur maritime que les premières formes d’assurance apparaissent. Pour Bernstein (1998), il faut remonter au Code d’Hammourabi (environ 1800 avant J.-C.) qui fait état d’hypothèques consenties sur un navire pour fournir les fonds nécessaires à son voyage. Aucune prime n’est versée et, si le bateau sombre, les sommes avancées ne sont pas exigibles. Cette première forme d’assurance maritime se retrouve au IVe siècle avant J.-C., sous le nom de « prêts à la grande aventure » qui financent les commerçants de Corinthe en vue de leurs campagnes maritimes. Elle aura cours également chez les Grecs et les Romains avec les « prêts à la grosse fortune ». Les commerçants contractaient un emprunt, gagé sur un lot de marchandises expédiées. Si les marchandises n’arrivaient pas à destination, le prêteur perdait tout droit au remboursement du prêt. Dans le cas contraire, il voyait son prêt remboursé et percevait des intérêts très élevés, fixés de manière arbitraire. Par cette opération, le marchand atténuait les risques liés au transport maritime de ses marchandises et le prêteur aventurait son argent contre la possibilité de recevoir une rémunération élevée. Cette forme de contrats subsista jusqu’en 1234, date à laquelle elle fut interdite par le pape George IX dans un arrêté prohibant l’usure. Une alternative fut toutefois imaginée en séparant le contrat en deux conventions : un prêt simple, en vertu duquel le prêteur remettait une somme d’argent et une clause appelée susceptio periculi dans laquelle le prêteur s’engageait à assumer les risques susceptibles d’affecter la somme prêtée, moyennant une rémunération. Cette convention de susceptio periculi, détachée du contrat de prêt, donnera naissance au premier contrat d’assurance maritime.

    22L’assurance se développe dans les pays dont le commerce maritime est important (Pays-Bas, Italie, etc.). Parallèlement, d’autres secteurs d’activité, comme le secteur agricole, mettent en place des formes de mutualisation et de gestion collective dont le mécanisme est très proche des fondements de l’assurance1. Il faudra néanmoins attendre le XVIIe siècle pour que l’assurance connaisse un essor spectaculaire en Angleterre. Dans son café de Londres, Edward Lloyd établit en 1696, la Lloyd’s list, qui fournit toutes sortes de renseignements météorologiques et techniques aux navigateurs. Il organise également des enchères de bateaux et, bientôt, tout armateur ou chargeur à la recherche d’une assurance s’adressera à cet établissement pour trouver une contrepartie. La compagnie d’assurance Lloyd’s reste aujourd’hui l’une des plus prestigieuses et propose des contrats « sur mesure » pour assurer les risques les plus hétérogènes. Par ailleurs, l’épisode dramatique du grand incendie de Londres en 1666, sera à l’origine de la création des assurances incendie. En France, les activités maritimes sont moins développées et le recours à l’assurance est plus tardif. Il faudra attendre le XVIIIe siècle pour voir la première assurance incendie autorisée en France. Globalement, le développement des compagnies d’assurance est étroitement lié à l’essor industriel du XIXe siècle. Ce n’est qu’à cette époque que se créent de véritables organismes viables.

    23L’assurance a conforté sa place dans la société tout au long du XIXe siècle et ajuste les primes demandées par le recours au calcul des probabilités et aux tables de mortalité. La prise en charge d’un nombre croissant de risques a suscité des innovations de plus en plus importantes en matière de contrats et de sécurisation financière. Progressivement, l’État va intervenir pour accompagner les assureurs dans la couverture de certains risques (sociaux, climatiques) et la réassurance va se développer à la fin du XIXe siècle. Aujourd’hui, l’innovation en matière de contrats d’assurance est très dynamique et accompagne les nouvelles problématiques comme les catastrophes naturelles, les risques industriels ou les risques majeurs (chimiques, nucléaires). Parallèlement, certains risques deviennent inassurables et font l’objet d’exclusion, comme le soulignent Laster et Schmidt (2006).

    24L’innovation sur les marchés financiers a conduit à la création d’instruments utilisés pour la couverture des risques dits majeurs, comme les risques climatiques ou les catastrophes naturelles. Ces marchés représentent aussi une solution de réassurance efficace.

    B – Création et essor des marchés dérivés

    25Autre forme de transfert et de couverture de risques, les marchés dérivés sont souvent considérés comme le symbole de la finance moderne. Pourtant, l’utilisation de contrats optionnels semble aussi ancienne que les premières formes d’assurance. Sikorzewski (2003) fait également référence au Code d’Hammourabi pour les premières traces de ce type d’arrangement. Il faut néanmoins attendre le XVIe siècle pour voir apparaître les premiers « marchés à livrer » à la bourse d’Anvers. Dans ce centre financier se négocient, outre les effets de commerce et des lettres de change, des marchandises qui ne sont plus matériellement présentes mais qui font l’objet d’un contrat par lequel le vendeur s’engage à les livrer à l’acheteur à une certaine date, en un certain lieu et à un prix convenu. Ces marchés annoncent les marchés à terme de la fin du XIXe siècle2. Ce sont principalement les matières premières qui feraient l’objet d’opérations dérivées à cette époque. Les bulbes de tulipes de Hollande par exemple, ont donné lieu aux premiers contrats d’option formalisés sur la place d’Amsterdam au début du XIIe siècle et à des contrats à terme (forward) vers 1630 en Angleterre sur le Royal Exchange, créé en 17513. À la même époque, apparaît au Japon l’un des tout premiers marchés à terme. Les contrats négociés, vendus par les seigneurs japonais sur un marché dit cho-ai-mai, portent sur la livraison différée de riz qui est vendu avant la récolte et livré après celle-ci. Ils permettaient de se protéger contre des conditions climatiques défavorables et donc de fluctuations de prix trop importantes. Selon Schaede (1989), le Yosaka Rice Market à Osaka devient une place de négociation de ce type de contrats vers 1730. Dans le secteur du transport maritime, le marché qui deviendra le Baltic Exchange, voit le jour dans le Virginia and Maryland coffee-house de Londres en 1744.

    26Un siècle plus tard, en 1848, aux États-Unis, le Chicago Board of Trade (CBOT) est créé par les négociants de blé pour négocier des contrats à terme. Le premier contrat forward apparaît le 13 mars 1851 concernant 3 000 boisseaux de blé à livrer en juin. Les contrats échangés sur le CBOT, porteront bientôt sur les matières premières en général. Au cours de cette période, d’autres villes américaines développent leurs marchés dérivés, comme le Chicago Produce Exchange (CPE) en 18744. Le Chicago Mercantile Exchange (CME) lui succédera en 1919. Simon (1997) rappelle que les contrats forward sont également utilisés dans le commerce des métaux à Londres vers 1880. Par la suite, les contrats dérivés vont se développer pour des produits autres que les matières premières. Au début du XIXe siècle, des options de vente (put) ou d’achat (call) existent pour les actions à la bourse de Londres (London Stock Exchange).

    27Le XIXe siècle va marquer une étape importante avec la standardisation des contrats, c’est-à-dire la définition des normes pour la qualité des grains, la quantité des lots, les périodes et les localisations des livraisons. Cette normalisation donnera lieu aux premiers contrats à terme standardisés, appelés futures. Avec ces marchés organisés, apparaissent également les chambres de compensation qui sécurisent les transactions en éliminant les risques de contrepartie. En résumé, les forwards sont des contrats à terme bilatéraux négociés de gré à gré qui offrent des solutions personnalisées mais exposent les signataires à un risque de défaut. De leur côté, les futures sont des contrats à terme, standardisés et donc moins flexibles, négociés sur des marchés réglementés dépourvus de tous risques de contrepartie. Au XXe siècle, le recours aux marchés dérivés perdure et s’est accru, depuis les années cinquante, aux États-Unis, en Australie, et plus récemment, en Europe. Les agriculteurs utilisent les marchés dérivés pour le blé, le colza, ou le maïs, afin de gérer le risque de prix, voire le risque de change selon leur degré d’internationalisation. Il en est de même dans la métallurgie où de nombreux produits, à l’exception du fer, bénéficient de marchés dérivés.

    28C’est essentiellement au milieu des années soixante-dix, que les marchés dérivés connaissent un essor spectaculaire. Le recours aux contrats dérivés se généralise alors à des opérations de couverture du risque de prix d’actifs purement financiers. Suite à l’abandon, en 1973, des parités fixes inscrites dans le système monétaire international de Bretton Woods, de nouveaux contrats financiers sont lancés sur le marché, en réponse à la très forte hausse de la volatilité des taux de change et des taux d’intérêt. Aujourd’hui les opérations dérivées sur ces sousjacents financiers représentent la quasi-totalité des transactions5. Parallèlement, se développent des contrats à terme optionnels ou, en d’autres mots, des options négociables sur valeurs mobilières. Le Chicago Board Options Exchange (CBOE) pour les options, voit le jour en 1973.

    29L’essor des marchés dérivés financiers est également lié à un degré de technicité croissant et à une meilleure maîtrise de l’évaluation des produits due en particulier aux travaux de Black, Scholes (1973) et Merton (1973) sur l’évaluation des options. Cette sophistication de l’ingénierie financière a permis l’émergence de nouveaux produits de plus en plus complexes, mais aussi de plus en plus « personnalisés ». Ces innovations ont favorisé le développement des marchés de gré à gré, ou Over the Counter (OTC), au cours des années quatre-vingt, jusqu’à représenter la majorité des transactions actuelles. Le dynamisme des marchés dérivés ne s’est pas démenti. Récemment, la volatilité des cours des matières premières a conduit les acteurs économiques à se couvrir davantage sur les marchés dérivés :

    « En deux ans [2002-2004], les besoins en couverture du prix des matières premières par dérivés ont augmenté de 30 à 40 %6. »

    30Le recours aux marchés dérivés devient donc une pratique de plus en plus courante. Selon le journal Les Échos, le nombre de contrats négociés sur des marchés organisés a progressé de 26,6 % sur les neuf premiers mois de 2004, soit deux fois plus vite qu’en 20037. Dans le secteur maritime, l’International Maritime Exchange (IMAREX), le marché dérivé créé à Oslo, au printemps 2000, connaît également une activité en constante progression.

    31Le début du XXIe siècle marque le temps des mouvements de concentration boursière. Les marchés financiers, arrivés en phase de maturité, poursuivent le double objectif d’une liquidité accrue et d’une réduction des coûts de transaction. En 2006, les deux marchés dérivés de Chicago, le CME et le CBOT, se sont rapprochés, consolidant ainsi leur première place mondiale. En Europe, les rapprochements entre marchés ont également lieu, comme en témoigne le rachat du London International Financial Futures and Options Exchange (LIFFE) par Euronext en 2001. Depuis cette date, la marque Euronext-LIFFE regroupe l’ensemble des marchés dérivés des entités fusionnées, dont le Matif et le Monep.

    2.2 – Typologie des instruments dérivés applicables aux produits de la mer

    32L’objectif de cette partie est de présenter de façon simple les différents types de marchés et d’instruments dérivés, ainsi que leur utilisation. Un produit dérivé est un instrument financier dont la valeur dépend (est dérivée) du prix d’un autre actif que l’on appelle sous-jacent. Les sous-jacents peuvent être notamment des marchandises comme les céréales, des actifs financiers comme les actions ou les obligations, des indices comme le CAC 40 et mêmes d’autres instruments dérivés.

    33Il convient de distinguer les marchés dérivés des marchés physiques, les transactions fermes de celles optionnelles, les marchés de gré à gré des marchés organisés et des marchés d’indices (un glossaire est disponible en fin de chapitre pour définir l’ensemble des termes utilisés). L’utilisation des principaux instruments qui sont négociés, à savoir les forwards, les futures, les options et les swaps est illustrée par quelques exemples d’application aux produits de la mer afin d’en apprécier leur fonction et d’en mesurer leur portée en matière de couverture des risques de prix.

    A – La couverture avec des contrats à terme sur les marchés de gré à gré

    34Nous supposons ici que le pêcheur souhaite, dès le mois d’avril, sécuriser un niveau de prix ou de revenu pour une livraison un mois plus tard, en mai, de 100 kg de sole. Pour atteindre son objectif, il peut négocier aujourd’hui directement avec un acheteur, le prix de vente de sa production qui sera livrée en mai, par exemple 10 €/kg. Le prix ne sera payé que lors de la livraison. Le risque de fluctuation des cours est couvert dès aujourd’hui par les deux parties, sans recourir à un marché financier puisque négocié directement de gré à gré. Ce type d’accord porte le nom de contrat à terme ou de forward. Il présente l’avantage de la simplicité. Il expose toutefois chaque signataire à un risque de contrepartie.

    B – La couverture avec des contrats sur les marchés à terme organisés

    35Pour répondre à l’objectif de la section précédente, le pêcheur peut également avoir recours aux marchés organisés. Nous supposons qu’au mois d’avril, le prix de la sole vendue au comptant en criée est égal à 10 €/kg (sur le marché physique), alors qu’au même moment le cours du contrat à terme pour une échéance en juin se négocie à 12 €/kg (sur le marché financier ou dérivé). Le pêcheur estime que le prix de 10 €/kg observé aujourd’hui au comptant lui garantit un revenu souhaitable et lui offre une protection contre une baisse éventuelle des cours pour les ventes à venir. Ce cours constitue donc son prix objectif. Pour l’atteindre, il peut utiliser des contrats à terme (futures) pour compenser les fluctuations futures du marché physique. Supposons que le contrat qui est négocié sur le marché à terme est d’un poids unitaire de 50 kg. Dans une optique de couverture, le pêcheur va recourir au marché financier pour compenser les variations futures du marché physique. Son risque étant une baisse des cours sur le marché physique, il va devoir prendre une position initiale sur le marché financier qu’il pourra dénouer avec un bénéfice si une telle baisse se produit. Ainsi, il va commencer par vendre deux contrats de sole de 50 kg chacun, pour un total de marchandise couverte de 100 kg. L’objectif pour le pêcheur est alors de quitter le marché dérivé au même moment que la vente qu’il devra réaliser sur le marché physique, en mai dans notre exemple. S’il reste en position sur le marché financier après la vente des soles sur le marché physique, le pêcheur n’est plus dans une logique de couverture, mais de spéculation. Le pêcheur va alors sélectionner un contrat à terme, ou futures, dont l’échéance est plus éloignée que la date du dénouement envisagé pour sa position. En effet, sur les marchés organisés, les positions sur futures sont dénouées avant l’échéance dans plus de 95 % des cas. Seulement une minorité d’opérateurs reste en position jusqu’au terme du futures. Le dénouement d’une position s’effectue par prise d’une nouvelle position, symétrique à la première et pour un nombre identique de contrats. Les dates des deux opérations étant distinctes, les deux opérations ont toutes les chances de se traiter à des prix différents.

    36Nous pouvons nous interroger sur la raison de la sélection d’une échéance plus lointaine pour le futures que celle prévue pour le dénouement de la position. Deux éléments de réponse peuvent être avancés. Tout d’abord, le nombre d’échéances de futures chaque année est limité afin de favoriser la liquidité sur ces contrats. Par exemple, le contrat à terme du blé sur Euronext-LIFFE ne comporte que quatre échéances par an (janvier, mars, mai et septembre) et huit échéances sont cotées simultanément. En conséquence, il existe une faible probabilité qu’une de ces échéances correspondent à la date d’achat ou de vente souhaitée par le client, qui va donc préférer investir dans un contrat d’échéance plus lointaine qu’il revendra avant l’échéance. Deuxièmement, dans une optique de couverture, le recours au marché dérivé se justifie dans une logique de compensation des fluctuations des prix du marché physique. Il est donc important que l’écart de prix entre les marchés dérivé et physique, appelé la base, reste constant ou varie faiblement, entre la date où l’opérateur entre sur le marché dérivé et celle où il dénoue sa position. Or, à l’échéance de tout contrat à terme, la base est nulle car la date de livraison de ce dernier coïncide avec le comptant. Toute couverture des fluctuations du marché physique à l’aide des marchés dérivés est alors impossible dans cette situation.

    37Les tableaux 6.1 et 6.2 indiquent le résultat obtenu par le pêcheur s’il a pris en avril une position vendeuse de deux contrats d’échéance juin, qu’il compensera en mai par une position acheteuse de deux contrats, parallèlement à la vente effective de sa marchandise sur le marché physique. Nous supposons dans les deux cas une amplitude de variation identique et une base constante, c’est-à-dire un écart de prix constant entre les marchés financier et physique pour les deux dates.

    Tableau 6.1 – Résultat pour une baisse des prix de 3 €/kg

    Date

    Marché physique

    Marché dérivé

    Avril

    Prix objectif :
    10 €/kg

    Vente de deux contrats d’échéance juin
    12 €/kg

    Mai

    Vente de 100 kg avec livraison immédiate : 7 €/kg

    Achat de deux contrats échéances juin
    9 €/kg

    Solde des opérations

    - 3 €/kg

    + 3 €/kg

    38Comme nous le constatons, si les prix sur les marchés physique et dérivé baissent de 3 €/kg, le gain financier réalisé de 3 €/kg sur le marché dérivé par la vente initiale de deux contrats à 12 €/kg, puis leur rachat à 9 €/kg, vient compenser la baisse de 3 €/kg constatée sur le marché physique (de 10 €/kg à 7 €/kg). Sans cette couverture, le pêcheur subirait une moins-value par rapport à son objectif de revenu. La plus value financière vient s’ajouter au prix de vente des 100 kg de soles en mai, au prix de 7 €/kg et permet par conséquent de garantir le prix objectif.

    39Inversement, si les prix sur les deux marchés augmentent simultanément de 3 €/kg, la double opération sur le marché dérivé de vente initiale de deux contrats à 12 €/kg avant leur rachat à 15 €/kg, entraîne une moins-value financière de 3 €/kg. Elle viendra en déduction du prix de la vente effective des 100 kg sur le marché physique à 13 €/kg. Le prix de vente final de ce montage est donc une nouvelle fois garanti au niveau objectif initial, c’est-à-dire de 10 €/kg.

    Tableau 6.2 – Résultat pour une hausse des prix de 3 €/kg

    Date

    Marché physique

    Marché dérivé

    Avril

    Prix objectif :
    10 €/kg

    Vente de deux contrats d’échéance juin
    12 €/kg

    Mai

    Vente de 100 kg avec livraison immédiate :
    13 €/kg

    Achat de deux contrats échéances juin
    15 €/kg

    Solde des opérations

    + 3 €/kg

    - 3 €/kg

    40Dans une logique de couverture de marge, le gain sur le marché dérivé vient compenser la perte sur le marché physique. Inversement la perte sur le marché à terme n’est pas gênante puisqu’elle vient compenser une amélioration ultérieure des cours sur le physique. Il apparaît alors essentiel de mesurer, conjointement et en permanence, la performance réalisée sur les marchés physique et dérivé. La gestion du risque de prix est effectuée sur le marché dérivé. Celui-ci ne se substitue pas au marché physique sur lequel s’opère toujours la gestion du flux de marchandises.

    41Dans un premier temps, les marchés dérivés attirent les opérateurs qui cherchent avant tout à se couvrir et à gérer leur risque. Un opérateur qui agit dans cette optique, intervient donc simultanément sur deux marchés distincts, un marché physique et un marché dérivé. L’histoire montre que, dans un deuxième temps, les spéculateurs à la recherche de nouveaux investissements peuvent également intervenir. Ces derniers sont intéressés par les marchés dérivés dans la mesure où ils peuvent investir sur les matières premières par exemple, sans être concernés par les problèmes de livraison physique que l’on rencontre sur les marchés comptants traditionnels. Ils sont simplement à la recherche de gains financiers. Ces intervenants, purement financiers, sont régulièrement accusés d’amplifier la dynamique des cours. En intervenant pour des motifs différents des opérateurs industriels, ils présentent cependant l’avantage d’accroître les possibilités de contreparties et ainsi d’augmenter la liquidité du marché.

    C – La couverture avec des options

    42La couverture à l’aide d’options concerne indifféremment des hausses et des baisses de cours. Une option est un contrat donnant à son détenteur le droit, mais pas l’obligation, d’exiger que le vendeur exécute une action en accord avec les termes du contrat. En échange de ce droit acquis, l’acheteur de l’option devra payer un prix, appelé aussi prime. Cette prime sera le dédommagement perçu par le vendeur de l’option. Le vendeur espère, quant à lui, que l’option ne sera pas exercée. Face au risque de hausse de cours, l’agent va acquérir une option d’achat, appelée call. Un call donne le droit à son détenteur d’acheter un actif sous-jacent à un prix déterminé sur une période ou pour une date donnée. À l’inverse, face à une baisse des cours, une option de vente, appelée put, donne le droit à son détenteur de vendre un actif sous-jacent à un prix déterminé.

    43Avec les options, un opérateur peut protéger son niveau de marge en fixant son prix, à une échéance donnée, tout en gardant la possibilité de bénéficier d’une évolution favorable des cours. La contrepartie de cette flexibilité est le montant de la prime qu’il devra acquitter dès le départ et qui est perdue, quelle que soit la situation future.

    44La raison d’être des transactions à caractère optionnel trouve son origine dans une forme d’aversion au risque de l’agent. Pour simplifier, nous pouvons supposer qu’un opérateur est confronté à deux risques différents. Le premier est un risque de revenu ou de marge, qui existe dès lors que cette dernière n’est pas sécurisée. Il dispose par exemple d’un produit qu’il n’a pas encore vendu et dont le prix reste à fixer. Inversement, il peut avoir déjà vendu son produit et ainsi avoir fixé son prix, comme lors de réponses à des appels d’offres. Mais il lui reste encore à le produire, ce qui peut avoir un impact négatif sur sa marge, notamment si ses coûts d’approvisionnement augmentent par rapport à son prévisionnel.

    45Le second risque auquel l’opérateur peut être confronté est le manque à gagner, c’est-à-dire une impossibilité de bénéficier d’une évolution future favorable des cours. Cette situation peut se produire lorsque l’opérateur s’est couvert de façon ferme à terme contre la fluctuation des prix, alors que les cours ont ensuite évolué favorablement. Dans cette configuration, la marge est certes sécurisée, mais le niveau de manque à gagner peut avoir de fâcheuses conséquences dans des secteurs très concurrentiels. Ainsi, l’opérateur pourrait perdre des parts de marché en se trouvant dans l’incapacité de pratiquer des prix de revente de la marchandise, même transformée, aussi compétitifs que ses concurrents. C’est pour couvrir ce risque que les options trouvent toute leur justification.

    46Dans l’exemple précédent sur les futures et avec l’hypothèse d’une base constante, le recours au marché à terme a permis de se garantir un prix de 10 €/kg, quelle que soit l’évolution future des prix. Cependant, la hausse des cours a entraîné une moins-value potentielle de 3 €/kg car sans recours aux contrats à terme, le pêcheur aurait pu bénéficier d’un prix de vente de 15 €/kg. Afin de limiter ce risque, le pêcheur peut également recourir aux options. Dans ce cas, il peut acheter une option de vente, un put. Il sera alors protégé contre une baisse des cours, tout en conservant la possibilité de bénéficier d’une hausse des prix. Supposons que cette assurance coûte 0,25 €/kg et comporte un niveau de couverture, appelé également prix d’exercice, égal à 10 €/kg, soit le prix de vente objectif qui correspond au prix au comptant observé sur le marché en avril. Le tableau 6.3 montre le résultat obtenu pour une variation des prix de ± 3 €/kg.

    Tableau 6.3 – Résultat pour une variation des prix de ± 3 €/kg

    Date

    Baisse des cours de 3 €/kg

    Hausse des cours de 3 €/kg

    Avril

    Paiement de la prime :
    0,25 €/kg

    Paiement de la prime :
    0,25 €/kg

    Mai

    Exercice de l’option :
    Vente au prix de 10 €/kg

    Non-exercice de l’option
    Vente au prix de 13 €/kg

    Solde des opérations

    9,75 €/kg

    + 12,75 €/kg

    47Si le marché baisse, le put est exercé et le producteur vend à 10 €/kg. Compte tenu de la prime payée de 0,25 €/kg, le prix de vente final est égal à 9,75 €/kg. Pour une baisse des prix de 3 €/kg, le pêcheur est protégé puisqu’il réalise un gain net de 2,75 € grâce à l’exercice de son option, par rapport au prix sur le marché physique, qui est de 7 €/kg en mai. L’option de vente permet au pêcheur de faire un bénéfice dès que la baisse des cours est supérieure au montant de la prime.

    48À l’inverse, si le marché monte de 3 €/kg, l’option n’est pas exercée et la prime, qui est toujours payée en début de période, est perdue. Le pêcheur vend alors la sole au prix de 13 €/kg sur le marché physique, ce qui déduction faite du montant de la prime, permet d’obtenir un prix net de 12,75 €/kg. Nous constatons donc l’intérêt de l’option dans cette situation, car elle a permis, moyennant le paiement initial d’une prime, de bénéficier d’une couverture à la baisse des prix, tout en laissant la possibilité au pêcheur de profiter également de la hausse des cours. La situation est symétrique pour une option d’achat, un call, qui permet de se protéger contre une hausse des prix, tout en bénéficiant de leur baisse éventuelle. Les options d’achat vont ainsi plutôt intéresser les acheteurs de type grandes et moyennes surfaces ou industriels.

    49Les positions optionnelles peuvent également être établies à partir de combinaisons d’options, afin, par exemple, d’affiner la couverture des risques ou de réduire le montant de la prime qu’il convient de payer initialement. Il existe également une différenciation des options en fonction de leur mode d’exercice. Les options européennes ne peuvent être exercées qu’à l’échéance. Les options américaines sont exerçables tous les jours jusqu’à l’échéance. Pour les options asiatiques, le prix d’exercice n’est pas connu à l’avance mais est calculé à l’échéance, à partir de la moyenne des cours du sous-jacent, sur la période de référence.

    D – La couverture avec des swaps

    50Une opération de swap consiste en une opération d’échange qui peut porter sur plusieurs paramètres comme le taux ou le prix, le capital, l’échéance. Il existe différentes sortes de swaps. En général, le swap porte sur un échange sur indices ou sur un échange de capital.

    51Dans le cadre des opérations sur indices, les deux contreparties s’échangent un prix fixe contre un prix variable. C’est le cas, par exemple, d’une compagnie maritime qui subit la volatilité du prix du gazole sur le marché physique. Pour se débarrasser du risque, elle va chercher à payer un prix fixe. Ce prix fait l’objet de négociations avec une banque d’affaire, par exemple, qui accepte de recevoir un prix fixe, en échange du paiement d’un prix variable dont l’évolution dépendra d’un indice retenu contractuellement. Dans cette configuration, l’une des deux contreparties va devoir payer le gain ou la perte à l’autre opérateur, sous la forme d’un flux financier.

    52L’intérêt d’un swap est également de permettre une couverture sur une longue période, pour couvrir un flux récurrent de produit. En reprenant l’exemple précédent, supposons qu’une banque accepte de payer un prix variable au pêcheur, indexé sur un indice national et de recevoir, en échange, un prix fixe de 10 €/kg, payé pour une durée de trois mois et pour une quantité de 100 kg. Le tableau 6.4 indique le résultat financier sur la période. Le pêcheur vend sa production sur le marché physique, au prix de l’indice (colonne 3) et verse ou reçoit un flux financier égal au différentiel entre la valeur de l’indice et le prix garanti (colonne 4).

    Tableau 6.4 – Mise en place d’un swap sur 3 mois

    Date

    Prix fixe garanti

    Prix variable constaté sur le marché physique (en fonction de l’évolution de l’indice)

    Flux Financier

    Avril

    10 €/kg

    12 €/kg

    Le pêcheur verse 2 €/kg à la banque

    Mai

    10 €/kg

    8 €/kg

    La banque verse 2 €/kg au pêcheur

    Juin

    10 €/kg

    11 €/kg

    Le pêcheur verse 1 €/kg à la banque

    53En conclusion, grâce au swap le pêcheur se garantit un prix fixe de 10 €/kg. Par contre, sur la période, il aura versé un flux financier net de 1 €/kg. Ainsi, dans cette configuration, sans le swap il aurait pu bénéficier d’un prix moyen de vente de 10,33 €/kg, correspondant à la moyenne des prix variables constatés sur les trois mois.

    3 – Quelques intrusions marquantes des activités maritimes dans la sphère financière

    3.1 – Les risques encourus par le transport maritime des marchandises

    54Depuis fort longtemps, l’industrie du transport maritime construit et défait des fortunes, qu’il s’agisse d’armateurs, d’affréteurs ou de courtiers. L’identification des risques, puis leur gestion, est indispensable à la pérennisation de cette activité, notamment lorsqu’elle se caractérise par un tel degré de cyclicité. Le risque physique, comme une avarie ou un naufrage, est le plus visible. Sa couverture s’opère le plus souvent à l’aide d’assurances. Des facteurs politiques, tels que des guerres, peuvent également perturber ou interrompre tout trafic maritime. Ce fut le cas lors de la crise du canal de Suez en 1956, de la guerre des six jours en 1967 ou de celle du Kippour en 1973. À chaque fois, le canal fut fermé et la longue route maritime du Cap de Bonne Espérance a pu entraîner des coûts supplémentaires importants. La menace liée à la piraterie est plus diffuse, mais tout aussi réelle. L’Organisation maritime internationale, l’agence des Nations unies en charge des questions réglementaires et de sécurité maritime, a ainsi comptabilisé 241 actes ou tentatives de piraterie et de vols armés en 2006, en diminution de 9 % par rapport à 2005 (International Maritime Organization, 2007). De ce point de vue, les zones du globe les plus dangereuses sont les mers de Chine méridionale et des Philippines, le détroit de Malacca, l’Afrique de l’ouest, l’Amérique du sud et les Caraïbes, l’Océan indien et l’Afrique de l’est.

    55Au-delà de ces facteurs opérationnels et géopolitiques, et comme pour de nombreux secteurs, l’industrie maritime est également soumise à un grand nombre de risques financiers, parmi lesquels nous trouvons :

    • les risques de crédit et de défaut, qui apparaissent lorsque l’emprunteur est incapable de rembourser ses dettes. Pour le transport maritime, ces risques concernent également les locations de navires sur de longues périodes ;
    • le risque de liquidité, souvent lié à des difficultés de dénouement de positions sur des marchés caractérisés par un nombre très faible d’opérateurs et de transactions ;
    • le risque de financement est particulièrement présent dans le secteur du transport maritime, en raison des investissements considérables qu’il requiert pour l’acquisition des navires, effectués majoritairement par endettement. La maîtrise de cette composante, couplée avec celle des fluctuations importantes du marché, constitue, par conséquent, un des enjeux majeurs de ce secteur. Pour les sociétés cotées, il faut également ajouter la question de la valorisation boursière qui peut influencer l’attitude des prêteurs de capitaux ;
    • les risques directement liés aux marchés sont également très présents et nécessitent des réponses et des instruments adaptés. Ils concernent les taux d’intérêt pour la partie financement, les taux de change en raison de la nature internationale des échanges et l’activité en elle-même, avec la fluctuation des prix et des taux d’affrètement.

    56Dans cette section, nous nous concentrerons sur l’apport de la finance pour la gestion des risques de marché, qui constitue un développement marquant de ces dernières années8. Avant cela, il est nécessaire de comprendre que le marché du transport maritime n’est pas unique et se décompose entre les lignes régulières, caractérisées par un calendrier régulier de passage au port, le tramping ou affrètement au voyage (voyage charter) ou à la durée (time charter) et selon la taille des navires (voir chap. 8 pour plus de détails).

    57Cette segmentation du marché explique en partie la place prise par les indices publiés quotidiennement par le Baltic Exchange, institution de référence du secteur dont les origines remontent à 1744. En 1985, le Baltic Exchange a lancé le premier indice du fret maritime, le Baltic Freight Index (BFI). Cet indice comportait treize itinéraires de vraquiers de toutes tailles et reposait sur l’interrogation quotidienne d’un panel de professionnels sur leurs coûts d’affrètement. L’objectif était ainsi d’instaurer un indicateur fiable du fret maritime, reconnu par l’ensemble des acteurs, qui puisse servir de prix de référence, ou de sous-jacent, pour lancer ensuite un marché dérivé. Cet indice a été modifié plusieurs fois au cours des années suivantes pour s’adapter à l’évolution du trafic maritime. Afin de rendre compte de la segmentation du marché, notamment en fonction de la nature et de la taille des navires, le Baltic Exchange a progressivement lancé des indices sectoriels sur des compartiments spécifiques. Le Baltic Handysize Index (BHI) fut ainsi introduit en 1997, suivi en avril 1998 par le Baltic International Tanker Routes (BITR), calculé à partir de sept itinéraires. Le Baltic Exchange publie aujourd’hui plus d’une dizaine d’indices et, depuis novembre 1999, au BFI, l’indice global lancé en 1985, succède le Baltic Dry Index (BDI), comme mesure agrégée du secteur des vraquiers ou dry-bulk sector. Le BDI est calculé à partir des indices Capesize, Panamax et Handymax9.

    58Le graphique ci-dessous illustre l’évolution quotidienne du coût global d’affrètement pour les vraquiers depuis 1985, à partir du BFI puis du BDI. Nous constatons ainsi la formidable hausse des taux d’affrètement depuis 2003, en relation notamment avec l’explosion des importations chinoises de matières premières. La hausse a eu lieu en deux temps, avec une première accélération à l’automne 2003 et une seconde phase depuis mai 2006.

    Figure 6.1 – Baltic Exchange Dry Index (BDI) Prix quotidiens

    Image

    Source : Reuters, © Baltic Exchange

    59La hausse très importante de la volatilité des taux d’affrètement est le deuxième phénomène marquant de ces dernières années. Le tableau 6.5 reporte la valeur de l’indice BDI au début de chaque année depuis 2000 et la variation observée d’une année sur l’autre (ce calcul est effectué à partir des taux d’affrètement quotidiens). La dynamique des prix et leurs variations constatées, devenues beaucoup plus marquées depuis 2003, justifient les besoins croissants des professionnels en matière de gestion du risque de taux d’affrètement.

    Tableau 6.5 – Évolution du Baltic Dry Index (BDI)

    Date

    Niveau de l’indice BDI

    Évolution sur l’année ( %)

    4 janvier 2000

    1 320

    -

    2 janvier 2001

    1 599

    +21,13

    2 janvier 2002

    882

    -44,84

    2 janvier 2003

    1 738

    +97,05

    2 janvier 2004

    4 761

    + 173,94

    4 janvier 2005

    4 456

    -6,41

    3 janvier 2006

    2 438

    -45,29

    2 janvier 2007

    4 421

    +81,34

    28 septembre 2007

    9 474

    + 114,30

    60Face à cette situation, des initiatives ont été prises en matière de couverture financière du risque de prix. Naturellement, les indices publiés par le Baltic Exchange ont alors servi de références pour le marché physique, c’est-à-dire de sous-jacent aux instruments financiers de couverture utilisés. Ainsi, le 1er mai 1985, à partir de l’utilisation de l’indice BFI comme sous-jacent, c’est-à-dire comme indicateur du marché physique du fret maritime, le London International Financial Futures and Options Exchange a lancé un contrat à terme négocié sur un marché organisé, ou futures, le Baltic International Freight Futures Index. L’idée était de fournir une protection contre les fluctuations des taux de fret afin que l’affréteur puisse se protéger contre les hausses et les propriétaires de navires contre les baisses. La couverture impliquait de prendre une position inverse sur le marché financier (à l’aide de futures) à celle qui découlait de l’activité traditionnelle sur le marché physique. Comme tout futures, les termes du contrat étaient standards, afin de permettre leur fongibilité. La compensation de ces contrats était réalisée par la London Clearing House (LCH). Kavussanos (2006) évoque d’autres tentatives de courte durée de lancement de marchés dérivés pour le transport maritime à la même époque, comme l’International Futures Exchange (INTEX) aux Bermudes en 1985 et le Tanker International Freight Futures Exchange (TIFFEX) en 1986.

    61Ces premières tentatives ne se sont pas révélées totalement concluantes et toute négociation autour du BIFFEX cessa en avril 2002, faute de liquidité. La raison principale de cet échec réside dans le niveau de corrélation insuffisant entre l’indice BFI qui servait de sous-jacent au BIFFEX et les taux d’affrètement négociés au quotidien par les professionnels sur chacun des treize itinéraires qui le composaient. C’est-à-dire des routes réelles de chaque navire (Kavussanos, 2000a, b ; Haigh [et al.], 2004). En conséquence, le BIFFEX offrait une couverture imparfaite des risques supportés sur le marché du fret. Le nombre de contrats BIFFEX négociés diminua ainsi régulièrement à partir des années quatre-vingt-dix jusqu’à l’arrêt du marché en 2002.

    62L’échec du BIFFEX ne marqua pas la fin des tentatives en la matière. En effet, un autre produit de couverture émergea progressivement dès les années quatre-vingt-dix avec, en novembre 1992, l’apparition du premier Forward Freight Agreement (FFA) qui concernait les vraquiers. Le premier FFA pour les pétroliers fut négocié en juillet 1995. Ce nouvel instrument fut introduit afin d’améliorer la couverture des risques par rapport aux performances décevantes du BIFFEX. Ce résultat fut obtenu en retenant comme sous-jacents les différents itinéraires composant l’indice BFI, puis ultérieurement les différents indices sectoriels lancés par le Baltic Exchange, plutôt que l’indice global BFI. Cependant, la couverture parfaite n’existera jamais en raison du risque de base, c’est-à-dire, de la différence entre l’indice sectoriel utilisé et les caractéristiques réelles de la location ou de l’affrètement du navire réalisé sur le marché physique que l’opérateur cherche à couvrir.

    63Les contrats FFA se distinguent des contrats BIFFEX car ils sont négociés de gré à gré (OTC), entre un acheteur et un vendeur, hors de tout marché organisé. Bien que des contrats types existent, il s’agit donc d’accords individuels entre acheteurs et vendeurs, contrairement aux contrats fongibles négociés sur le LIFFE pour le BIFFEX. Ceci explique que la quasi-totalité des contrats FFA aille jusqu’à l’échéance, à l’inverse des futures dont les positions sont majoritairement dénouées avant l’échéance. Les flux financiers qui découlent des FFA sont constitués par la différence constatée entre la valeur de l’indice sous-jacent retenu et le prix à terme négocié par les deux parties à la signature du contrat. Ces flux peuvent n’être versés qu’à l’échéance ou selon une fréquence convenue à l’avance, par exemple mensuelle, pour les accords couvrant de longues périodes.

    64Le marché des FFA continua de se développer au cours des années quatre-vingt-dix. Pour l’anecdote, Enron, en août 2000, fut le premier à négocier un contrat FFA en ligne, via son système Enron Online. Depuis juillet 2004, l’International Swaps and Derivatives Association (ISDA) reconnaît le secteur du transport maritime dans la liste des sous-jacents du secteur des commodities faisant l’objet d’opérations dérivées. En général, chaque contrepartie impliquée dans le FFA paie une commission au courtier, à la date de règlement, d’environ 0,25 % du prix fixe. Pour les clients les plus importants, des forfaits existent cependant.

    65Des options sont également négociées et connaissent une croissance considérable ces dernières années, même si leur première apparition dans le secteur du fret maritime date de 1991. Aujourd’hui, elles sont surtout utilisées dans des couvertures à moyen et long terme, c’est-à-dire pour des échéances supérieures ou égales à 12 mois. Une particularité du secteur du fret maritime réside dans le fait que les options sont généralement de type asiatique. Comme pour les FFA, le paiement terminal résulte alors de la différence entre, d’un côté, la moyenne des prix au comptant (mesurés par l’indice de référence) et calculée sur la période de référence et, de l’autre côté, le prix d’exercice fixe négocié lors de la signature. Comme pour les FFA, lorsque les échéances sont supérieures au mois, des paiements intermédiaires ont lieu à la fin de chaque mois calendaire. Les options représentent plus de 10 % de l’ensemble des opérations dérivées, même si ce chiffre ne peut être qu’une approximation pour les marchés OTC.

    66Les données sont plus précises en ce qui concerne l’activité de l’International Maritime Exchange (IMAREX), qui annonce que les options ont contribué à 15 % de l’ensemble des lots négociés au quatrième trimestre 2006. Ce nouvel acteur sur ce marché fit son apparition au printemps 2000 à Oslo et lança une plateforme de négociation électronique, en novembre 2001, avec des contrats pour les pétroliers, avant de proposer ses premiers produits pour les vraquiers l’année suivante. IMAREX est aujourd’hui un marché réglementé. Les sous-jacents utilisés sont ceux publiés par le Baltic Exchange et par Platts10.

    67À l’origine, l’ensemble de ces produits étaient des contrats OTC et chaque signataire était exposé au risque de contrepartie, c’est-à-dire au risque de nonrespect de ses engagements par l’une des parties prenantes de l’accord. Afin d’y remédier, IMAREX offre aujourd’hui, au-delà de sa plate-forme de négociation, des produits standardisés comme des futures, ainsi qu’un service de compensation en collaboration avec la chambre de compensation norvégienne NOS. Depuis 2006, ces deux entités norvégiennes ont fusionné pour former le groupe IMAREX NOS ASA. Désormais, les chambres de compensation de Londres (LCH. Clearnet), de New York (NYMEX) et de Singapour (SGX) interviennent également dans les activités de compensation. Ainsi, en échange de mécanismes de garantie, tels que les appels de marge quotidiens réglés par chaque contrepartie en fonction de l’évolution de ses positions, les opérateurs éliminent leur risque de contrepartie.

    68En 2007, le groupe IMAREX propose douze contrats sur les pétroliers, dix sur les vraquiers et une dizaine de contrats d’option. Avec une hausse de 30 % par rapport à 2005, le nombre de lots négociés atteint 246 098 en 2006. Ces lots ont représenté un notionnel, c’est-à-dire un équivalent financier, de 6,6 milliards de dollars sur 2006, en hausse de 98 % par rapport à 2005 et un total de 9 929 transactions, en hausse de 58 % par rapport à 200511.

    69Il faut toutefois remarquer que cette hausse des transactions a concerné l’ensemble du secteur et que les opérations, de gré à gré, demeurent très largement majoritaires. Le Baltic Exchange note ainsi, à partir d’une enquête réalisée auprès des chambres de compensation et de l’Association des courtiers sur FFA (FFABA), au titre de laquelle quinze de ses membres ont fourni des réponses confidentielles, que le marché des FFA a augmenté de 32 % entre le premier et le deuxième trimestre 2007. Un total de 432 809 lots a ainsi été négocié (contre 326 650 lots au premier trimestre 2007), dont près du quart a donné lieu à une activité de compensation, soit 106 130 contrats (contre 44 635 contrats au premier trimestre 2007). Le solde étant négocié de gré à gré, soit 326 680 contrats, contre 282 015 contrats au premier trimestre 200712.

    70Comme nous l’avons déjà évoqué, cet essor des transactions sur produits dérivés s’explique par l’explosion du niveau et de la volatilité des taux de fret depuis quelques années, exposant les acteurs traditionnels, propriétaires, affréteurs ou courtiers, à des risques de pertes importants. Mais cette hausse a également été alimentée par l’arrivée de nouveaux acteurs financiers sur ces marchés, comme les courtiers sur matières premières ou les banques d’investissement, attirés par un secteur en plein essor.

    71Qu’il s’agisse des FFA, des futures ou des options, les instruments dérivés pour le transport maritime sont aujourd’hui négociés sur des marchés hybrides. Ces négociations donnent lieu à des opérations réalisées sur des marchés réglementés à partir d’indices de fret maritime, comme pour IMAREX et également à des transactions de gré à gré négociées sur la base de ces mêmes indices. Ces transactions sont, pour partie, compensées auprès de chambres de compensation.

    72Nous constatons ainsi que, depuis 1985, l’essor des marchés dérivés est intimement lié au développement des indices du fret maritime, sous l’impulsion principale du Baltic Exchange. Ces indices, en raison de la reconnaissance des professionnels du secteur, ont ainsi permis d’identifier des sous-jacents aptes au développement des opérations financières de couverture. L’augmentation du nombre de transactions, depuis quelques années, s’explique, d’une part par une meilleure maîtrise des instruments dérivés par les professionnels du secteur et, d’autre part, par l’arrivée d’acteurs financiers. La venue de ces derniers, en dépit du possible impact sur les prix, présente l’avantage d’augmenter la liquidité du marché et donc, la probabilité de trouver une contrepartie pour les opérateurs traditionnels.

    3.2 – La couverture du risque de prix du carburant utilisé par la pêche

    73Les armements de pêche artisanale et leurs équipages sont exposés aux risques de variations des prix du gazole pêche compte tenu des fluctuations des marchés pétroliers internationaux et de celles de la parité euro-dollar. Ces variations macroéconomiques ont des implications d’ordre microéconomique, au niveau des résultats opérationnels et financiers des entreprises de pêche avec des conséquences sur la valeur ajoutée par exemple. La rémunération des pêcheurs en subit directement les conséquences puisque, avec le système des frais communs et la rémunération à la part, le coût du carburant est mutualisé entre l’armement et les membres d’équipage, la part équipage étant partagée entre eux.

    74Une étude de faisabilité par le Len-Corrail ayant précédé l’adoption d’un instrument de couverture (Langlois [et al.], 2003), avait pour objectif de concevoir un système de protection contre la hausse du prix du gazole pêche sous la forme d’une double couverture. La première, sur un marché de commodities, était destinée à se protéger contre les fluctuations du prix du gazole. La norme EN590 CIF NWE13 a servi de référence pour l’indice de prix du gazole pêche. Il s’agit d’un prix à la sortie de raffinerie publié par le Platt’s. La seconde, sur le marché des changes, visait à se couvrir contre l’exposition à la parité euro-dollar.

    75La gestion du risque de change constitue en effet une des caractéristiques essentielles de la couverture recherchée. Le prix du carburant étant libellé en dollar, la mise en place d’une couverture contre le risque de change se justifie pour se prémunir d’une hausse du dollar, c’est-à-dire d’une baisse du taux de change euro-dollar. Cependant, en raison de la volatilité historiquement beaucoup plus élevée sur les marchés pétroliers que pour la parité euro-dollar, les fluctuations des cours du gazole constituent le risque prioritaire. Il est également nécessaire de tenir compte des coûts moyens de distribution que supporte le pêcheur. Après l’étude des données des coopératives d’avitaillement, on évalue ainsi le coût moyen de distribution à moins de 5 centimes d’euro (Langlois [et al.], 2003). Ce coût, qui représente l’écart entre la norme EN590 et le prix facturé au pêcheur, doit être intégré dans le calcul du seuil d’indemnisation.

    76La couverture pour le gazole est possible à partir des deux principaux marchés dérivés organisés pour les produits pétroliers que sont le New York Mercantile Exchange14 (NYMEX) et l’International Petroleum Exchange (IPE) de Londres. Les instruments disponibles sont alors les futures, les options, les options sur futures et les swaps. La couverture du risque de change est possible de gré à gré à partir de contrats forwards ou sur le marché organisé de Philadelphie avec des futures.

    77Dans le cadre des produits optionnels, le montant de la prime qu’il convient d’acquitter pour bénéficier d’une couverture peut être extrêmement élevé, surtout dans des situations de volatilité élevée des marchés mondiaux. Dans ce cadre, le risque est alors que les pêcheurs ne puissent pas s’acquitter du montant des primes pour bénéficier d’une couverture ou que le fonds de garantie voit ses fonds propres disparaître rapidement. Le recours à un produit structuré de type collar peut alors être envisagé. Un collar, consiste en l’achat d’une option d’achat (call) et en la vente simultanée d’une option de vente (put). Le prix d’exercice du call constitue le prix plafond et celui du put le prix plancher. Dans le cadre d’un collar, un prix maximum garanti permet de se couvrir face à une hausse des cours. En revanche, lorsque le prix d’exercice du put est « enfoncé », le bénéficiaire ne peut tirer parti de la baisse des cours au-delà de ce prix plancher et doit verser à l’établissement financier la différence entre le prix de référence et le prix d’exercice. Cependant, en échange de ce montage, le bénéficiaire peut acquérir une assurance moins onéreuse, voire à prix nul lorsque les primes du call et du put se compensent intégralement.

    78Des stratégies de couverture ont déjà été mises en place par les pêcheurs aux Pays-Bas et en Belgique notamment. La stratégie suivie au Pays-Bas (Visserij Coöperatie Urk) relève en partie de cette logique. Depuis 1988, la moitié de l’approvisionnement se fait au prix spot, et l’autre moitié au prix fixé par un swap. Le cas hollandais est spécial puisque les pêcheurs sont liés à la coopérative à laquelle ils doivent acheter le gazole. De leur côté, les fournisseurs supportent une partie du risque en s’engageant pour un prix fixe durant six mois. Dans la pratique, la coopérative négocie des swaps de deux mois, éventuellement prorogeables et disposent de réserves de carburant pour les périodes difficiles.

    79En Belgique, à la Vlaamsche Visserij Coöperatie (CVBA, Zeebrugge), chaque pêcheur peut, dans le cadre d’une stratégie optionnelle, acheter une part de l’assurance et sera indemnisé si les prix dépassent le prix maximum garanti. Le système est déconnecté du marché physique et agit comme un investissement financier indépendant. L’adhésion à ce système est libre. Le contrat nécessite un volume minimum de 500 tonnes/mois, soit 588 000 litres/mois. Cette contrainte justifie le rôle de la coopérative qui agrège les consommations individuelles et sert d’intermédiaire entre les pêcheurs et la banque.

    80En raison des volumes importants qui sont traités sur les marchés pétroliers mondiaux, la gestion des risques de fluctuation du carburant pêche exige une taille minimale à laquelle le pêcheur individuel ne peut accéder directement. Un regroupement de la profession dans un fonds national, par l’intermédiaire des coopératives, a été envisagé. C’est le rôle joué par le Fonds de prévention des aléas de la pêche (FPAP) en France. Suite à l’étude de faisabilité (Langlois [et al.], 2003), le FPAP a ainsi reçu l’agrément du ministère de l’Économie, des finances et du budget le 5 février 2004. Les cotisations des pêcheurs entrent dans le mécanisme de la Déduction pour aléas (DPA), qui a été institué dans la loi de finances pour 2002. Le décret no 2002-1560 du 24 décembre 2002, relatif à l’article 72 D bis du Code général des impôts, stipule que les aléas climatiques, naturels, sanitaires, familiaux et économiques sont concernés, dont notamment les :

    « […] suspension, retrait ou modification de l’autorisation d’exploitation de cultures marines pour motif d’utilité publique ou pour motif d’insalubrité non imputable au bénéficiaire de l’autorisation d’exploitation de cultures marines, en application de l’article 15 du décret no 83-228 du 22 mars 1983 modifié ;
    Aléas couverts par une assurance : événement, ayant affecté l’exploitation, qui a entraîné une indemnisation par une police d’assurance de dommages aux biens ou pour perte d’exploitation souscrite par l’exploitant. »

    81Dans la pratique, les patrons pêcheurs qui adhèrent initialement au FPAP cherchent à lisser ou gommer une partie de la hausse des coûts du gazole sur une période donnée. Si une telle situation se produisait, l’éventuel bénéfice issu de la couverture leur serait redistribué par la suite. Sur le marché du gazole, le FPAP pouvait jouer ce rôle car il était en mesure de se couvrir à son tour auprès de contreparties (institutions financières essentiellement) ayant les moyens d’intervenir sur les marchés à terme du pétrole et des devises pour se protéger elles-mêmes. Le FPAP, dans le cas du gazole pêche, intervenait comme un intermédiaire entre les entreprises de pêche et les établissements financiers qui lui vendaient des produits structurés, de nature optionnelle le plus souvent. Ces établissements financiers géraient eux-mêmes leurs positions en intervenant sur les marchés à terme du pétrole ou des carburants.

    82La profession a massivement adhéré à ce fonds puisqu’au 12 septembre 2006, 95 % des navires de plus de 12 mètres étaient concernés. Les volumes couverts avaient fortement évolué depuis son lancement, passant pour un navire moyen de 37 641 litres pour les deux derniers mois de 2004 à plus 240 000 litres en 2005 et 2006. Pour répondre à la hausse continue des prix du pétrole depuis 2005 et afin d’éviter une explosion du montant de la prime dont chaque pêcheur devait s’acquitter, le prix garanti avait progressivement été augmenté sur la même période, passant de 0,27 € à 0,42 € par litre. Le fonctionnement de ce fonds a cependant cessé au début de l’année 2007, après trois années d’existence, en raison de son incompatibilité avec la suppression des subventions à la pêche décidée par la Commission européenne.

    3.3 – Couverture du risque de prix sur le marché des produits de la pêche

    83Le secteur des produits de la mer accuse un retard dans l’utilisation des produits financiers pour la couverture du risque de prix, en raison de quelques freins importants. Tout d’abord, nous sommes en présence de volumes débarqués variables et imprévisibles. Toute contractualisation de long terme entre acheteurs et vendeurs pour la livraison d’une quantité définie de poissons devient délicate, voire impossible. L’utilisation d’instruments de gré à gré, comme les swaps, se révèle donc difficile, laissant les opérateurs à la merci des fluctuations quotidiennes de prix.

    84Le recours aux marchés dérivés réglementés peut être une autre solution envisagée. Comme dans le transport maritime, l’existence d’un indice reconnu et représentatif du marché physique sous-jacent est une condition indispensable à la réussite des marchés dérivés. Or, le secteur des pêches maritimes est caractérisé par l’existence de nombreuses espèces pêchées, avec pour chacune, plusieurs critères de différenciation : la taille (T), la présentation (P) avec par exemple une distinction entre les poissons vidés et entiers et la qualité (Q). Ils forment, pour chaque espèce (E), les normes « ETPQ ». Dans ce contexte, tout lancement d’un marché dérivé risquerait de se traduire par un échec en l’absence de prix de référence et d’une liquidité suffisante.

    85Le secteur français des pêches possède cependant des atouts importants qui pourraient permettre l’existence de produits financiers de couverture. Tout d’abord, une part significative des ventes s’effectue en criées et est enregistrée par le Réseau inter-criées (RIC). Le secteur dispose donc de cotations officielles quotidiennes. Le risque de contrepartie est faible en raison de la création, pour la façade ouest, du fonds de caution mutuel du mareyage. Enfin, l’acceptation d’une dématérialisation croissante des pratiques commerciales est un atout supplémentaire, le recours aux instruments financiers de couverture nécessitant le plus souvent l’intervention d’un courtier ou le passage d’ordres par l’intermédiaire de systèmes de cotation et de transaction électroniques.

    • Quelques expériences réussies

    86Le secteur des pêches marines n’est toutefois pas totalement dépourvu de marchés dérivés. Différentes expériences ont eu lieu par le passé. Certaines sont encore en cours pour deux produits (crevette congelée et saumon Atlantique d’élevage). La première tentative a eu lieu aux États-Unis en 1964 où le Chicago Mercantile Exchange (CME) a coté des futures sur la crevette congelée. Cette expérience tourna court après deux années, faute d’opérateurs actifs. Il faut attendre ensuite près de trente années avant un nouvel essai. Des contrats à terme et des options sont lancés par le Minneapolis Grain Exchange (MGE) sur la crevette blanche congelée et sur la crevette tigrée congelée en juillet et novembre 1993 respectivement. Mais ces contrats ne sont plus activement négociés depuis janvier 2002. Martinez-Garmendia et Anderson (1999), et Sanders et Manfredo (2002) expliquent cet échec par un niveau de liquidité insuffisant en raison de leurs faibles performances en matière de couverture. Maynard, Hancock et Hoagland (2001) parviennent à la même conclusion en montrant que le risque de base était très élevé face au risque de prix : la corrélation entre le prix du marché physique sousjacent et le prix du contrat financier servant de couverture n’était pas assez élevée pour garantir une évolution proche des deux marchés. Dans cette configuration, le risque lié aux différences d’évolution des marchés physique et dérivé, peut entraîner des pertes d’une ampleur égale, voire supérieure, au risque de prix.

    87L’existence de multiples catégories livrables pour l’actif sous-jacent (taille, qualité et présentation notamment) a également entraîné des difficultés (Pennings [et al.], 2001 ; Pennings, 2002). Sanders et Pennings (1999) ont identifié deux autres raisons de l’échec du marché de Minneapolis. Tout d’abord, l’accès au marché physique des nouveaux arrivants s’est avéré difficile et principalement réservé aux opérateurs déjà en place. Un opérateur purement financier, comme une banque, ne peut intervenir facilement sur le marché physique. Cela limite les possibilités d’arbitrage entre les marchés au comptant et les marchés à terme, pour profiter d’éventuels écarts de prix. Ensuite, les coûts des programmes de couverture ont été sous-estimés. Ces programmes incluent notamment la formation et l’assistance aux opérateurs pour la prise de positions, ainsi que la gestion courante de ces positions. Sanders et Manfredo (2002), et Dinwoodie et Morris (2003) ont ainsi établi un lien direct entre le niveau de formation des opérateurs et le faible niveau de liquidité observé.

    88En raison de cet échec, le Kansai Commodities Exchange à Osaka (Japon) demeure aujourd’hui le seul marché dérivé mondial actif sur la crevette tigrée congelée. Ce produit, qui représente environ 30 % des 250 000 tonnes de crevettes importées au Japon, sert de sous-jacent aux contrats négociés. Ce marché a été lancé en juin 2002 ; les importations proviennent principalement d’Inde, d’Indonésie, de Thaïlande et du Vietnam. À l’échéance, tout contrat resté en position donne lieu à une livraison effective à Osaka, Kobe ou Tokyo.

    89En Europe, les seuls marchés en fonctionnement concernent le saumon Atlantique (Salmo salar). Bergfjord (2006) analyse les marchés à terme de cette espèce et présente les trois consortiums créés en Norvège. Même si le projet de la société European Fish Exchange (Oslo) semble le moins avancé, deux autres marchés ont déjà vu le jour. La société Fish Pool ASA (Bergen) propose un marché pour négocier des contrats financiers sur le saumon et souhaite, à terme, élargir son offre à d’autres espèces. L’activité de compensation, commencée en 2006, doit se transformer en marché réglementé dès 2007. Son actionnariat initial comprenait plusieurs banques (DnB NOR, Nordea ou Sparebanken Vest) et des courtiers. Depuis 2006, IMAREX NOS ASA est l’actionnaire majoritaire. L’indice hebdomadaire utilisé comme référence du marché physique est le Fish Pool Index. Il inclut, pour le saumon vidé avec tête, des prix à l’exportation et pour 5 % chacun, des prix de vente à Rungis et à Mercabarna en Espagne. Ensuite, FishEx ASA, consortium basé à Tromsø, dont le capital est détenu par des banques régionales et des organisations industrielles, a commencé la négociation de contrats de gré à gré en mars 2006. Un accord a également été passé depuis avec NordPool Clearing ASA pour la compensation des ordres afin de supprimer le risque de contrepartie. Nous constatons ainsi l’avance prise par la Norvège : en 1993, NordPool fut créé pour gérer le risque de prix de l’électricité lié à la libéralisation décidée en 1990. Aujourd’hui, cette bourse est leader mondial. L’indice de référence hebdomadaire utilisé comme indication du marché physique est le FishEx Reference Price Salmon (FExRPS ®) pour le saumon frais vidé avec tête, calculé à partir des prix à l’exportation.

    • Un préalable au développement d’un marché dérivé des produits de la pêche : la construction d’un indice de référence en France

    90Il n’existe, en France, aucun indice de prix reconnu et accepté au niveau national par les acteurs de la filière des produits de la mer. Pour pallier cette lacune, Bégué-Turon, Perraudeau et Rautureau (2006) ont étudié les possibilités de lancement de marchés dérivés pour douze espèces françaises (sole, seiche, baudroie, lieu noir, merlan, cabillaud, coquille Saint-Jacques, maquereau, merlu, hareng, sardine et langoustine).

    91L’analyse a été conduite sur l’ensemble des criées des trois façades maritimes de la métropole à partir des données mensuelles sur la période 1994-2005, recueillies par l’Ofimer, via le Réseau inter criées (RIC). Ce travail statistique poursuit un double objectif. Tout d’abord, il s’agit de préciser le concept de « prix représentatif » pour le secteur et de proposer un ou plusieurs indices de référence du marché physique, qui puissent servir ensuite de sous-jacents pour des solutions de couverture du risque de prix. Sur la base des résultats obtenus, l’objectif est d’examiner la faisabilité des différentes alternatives de gestion du risque de prix (marché dérivé organisé, opération de gré à gré sur indices, assurance, etc.).

    92Pour chacune des espèces, un indice couvrant un nombre de critères de taille (T), de présentation (P) et de qualité (Q) le plus élevé possible a été recherché afin d’obtenir un indicateur de prix représentant des volumes débarqués importants. Ceci doit permettre d’assurer à la fois la représentativité et la liquidité future d’éventuels instruments dérivés. La limite de cet exercice réside dans le niveau de corrélation observé entre les critères TPQ de l’indice agrégé. Comme nous l’avons vu précédemment, l’évolution de l’indice agrégé doit, pour être efficace, être en phase avec les évolutions de chacune de ses composantes. En d’autres termes, l’indice construit doit être représentatif de la réalité du marché physique pour chaque producteur. Par exemple, un pêcheur ne débarque en criée qu’un nombre limité de tailles, de présentations et de qualités différentes pour une espèce donnée. Cela le conduit à ne s’intéresser qu’à quelques combinaisons TPQ qui ne représentent qu’une fraction d’un indice global, constitué d’un nombre élevé de combinaisons. Si la corrélation entre l’indice et les différentes réalités qui le composent est faible, l’indice construit ne peut être considéré comme représentatif.

    93Pour chaque espèce, des séries de prix représentant chaque combinaison TPQ, pour chaque criée, ont été construites. Pour la sole par exemple, il existe cinq critères de taille, sept critères de présentation et quatre critères de qualité enregistrés dans la base, soit un total de 140 combinaisons possibles pour chacune des quarante-sept criées ayant enregistré au moins une vente sur la durée de l’étude (Bégué-Turon [et al.], 2006). Cette phase nécessite ainsi la construction de 6 580 séries de prix (140x47) pour cette espèce. À partir de ces séries sont élaborés des indices nationaux, c’est-à-dire des agrégations de chaque combinaison TPQ au niveau de la France métropolitaine. Le poids de chaque criée dans l’indice dépend, pour chaque mois, du volume débarqué localement pour la combinaison TPQ considérée, rapporté à la totalité des volumes débarqués sur l’ensemble du territoire, le même mois et pour la combinaison TPQ en question15. Cette méthode a deux conséquences. Le poids de chaque criée peut varier d’un mois à l’autre et ce poids est différent entre les différentes combinaisons TPQ pour chaque espèce.

    94Le travail statistique consiste à rechercher l’indice le plus représentatif possible de l’espèce, c’est-à-dire regroupant des volumes débarqués importants, tout en conservant un niveau de corrélation élevé. Cette étape permet également, pour chaque espèce, d’effectuer une étude de la concentration du secteur entre les différents critères TPQ et entre les criées. La dispersion des prix pour chaque criée, par rapport à l’indice national sélectionné, est analysée tout comme la dynamique et la volatilité de ce dernier.

    95Le tableau 6.6 reproduit la synthèse des résultats obtenus. Nous pouvons dégager trois familles d’espèces. Pour la sole, la seiche, la baudroie et, dans une moindre mesure, la coquille Saint-Jacques et le maquereau, la construction d’indices pertinents est possible et le lancement d’instruments financiers de gestion du risque de prix semble réalisable à court terme. Ces espèces se caractérisent par une corrélation élevée entre les différentes tailles, présentations et qualités, par des volumes débarqués sans tendance baissière marquée et par une volatilité raisonnable. À l’opposé, les conclusions sont plus négatives pour le hareng et la sardine, en raison de problèmes de corrélation, de volatilité et de volume. Les conclusions sont plus nuancées pour le lieu noir, le cabillaud, le merlu, la langoustine et le merlan.

    Tableau 6.6 – Synthèse des travaux statistiques

    Image

    Source : Bégué-Turon, Perraudeau, Rautureau, 2006, p. 123

    96À partir de ces résultats, l’étude de faisabilité d’une gestion du risque de prix permet aux auteurs de conclure que le lancement d’instruments financiers de couverture semble possible et souhaitable. Selon les résultats empiriques obtenus, dix critères de succès des marchés dérivés ont été analysés (Heifner, 2004). Le tableau 6.7 les recense et établit un diagnostic de la situation pour le secteur des pêches maritimes.

    Tableau 6.7 – Critères de succès ou d’insuccès pour le lancement de marchés dérivés

    La taille du marché cash (ou physique, ou
    sous-jacent)

    La taille du marché des produits de la mer est assez faible au regard des autres marchés notamment agricoles pour lesquels des marchés à terme ont été lancés.

    La volatilité des prix

    Elle apparaît suffisante (de l’ordre de 8 à 15 %). Toutefois elle n’est peut-être pas encore assez élevée pour inquiéter l’ensemble des opérateurs compte tenu de l’encadrement actuel du marché ou des protections déjà en place. Pour certaines espèces, elle apparaît très élevée (35 %).

    Standardisation des
    espèces

    Elle est difficile à réaliser. Les espèces sont trop disparates. Il est possible d’envisager la création d’un indice par espèce mais pas d'un indice global. Il serait plus facile d’aborder le point de la standardisation en traitant des produits congelés plutôt que des produits frais.

    Le nombre d’acheteurs
    et de vendeurs

    Le nombre est a priori suffisant. Il faut avant tout que ces opérateurs soient formés et aptes à utiliser ces produits.

    Les spécificités du contrat

    Cf. standardisation des espèces.

    La transparence des
    prix

    Elle semble assez importante dans le cas des produits de la mer puisque le système des criées permet déjà d’établir une forme de transparence via le système de cotations en vigueur. Le niveau d’intégration spatiale des marchés à la première vente est excellent pour de nombreuses espèces (Len-Corrail, 2007).

    Les contrats de futures
    déjà existants

    Il n’y a pas de problème à ce niveau. Le champ reste à peu près vierge...

    L’absence d’encadrement des prix

    C’est un des freins à la mise en place d’un marché dérivé. Le marché des produits de la mer est encore très contrôlé et encadré. Toutefois, l’évolution des modes de commercialisation et l’ouverture vers le marché mondial devraient modifier ce point.

    L’engagement de toute
    la filière

    La filière semble avoir un terrain favorable de par son organisation pour se lancer dans la gestion de risque de prix via un marché financier. Toutefois il est trop tôt pour conclure sur un éventuel engagement de la filière à ce sujet.

    Le coût financier

    C’est un des points négatifs. Le coût de fonctionnement d'un marché à terme est assez élevé. Même si la filière est déjà habituée à certains principes de fonctionnement des marchés à terme, le coût s’avérerait sans doute trop élevé du fait des difficultés de standardisation des contrats. Les coûts seraient en effet multipliés par le nombre d’indices...

    Source : Bégué-Turon, Perraudeau et Rautureau, 2006, p. 130

    97Sur la base de cette analyse, il reste à définir le type d’instruments financiers de couverture qu’il serait possible de mettre en place. Il est important de noter à ce stade, qu’un produit de couverture du type de celui mis en place sur le gazole par le FPAP, n’est pas facile à mettre en œuvre sur les produits de la mer. En effet, l’établissement financier qui permet au FPAP de se couvrir en achetant des options, va lui-même se couvrir par la suite sur les marchés mondiaux pétroliers où il peut trouver une contrepartie. Le FPAP joue le rôle d’intermédiaire et simplifie la gestion des risques pour ses adhérents. Pour les produits de la mer, un tel schéma est très difficile à reproduire, car les établissements financiers seront très réticents à coter de tels produits s’ils ne peuvent se couvrir eux-mêmes sur un autre marché financier.

    98D’autre part, les marchés organisés qui permettent la cotation de contrats à terme (futures), ont des coûts de fonctionnement assez importants en raison des mécanismes de compensation. Ils trouvent une rentabilité si les participants et les volumes traités sont suffisamment élevés, ce qui n’est pas le cas pour les produits de la pêche maritime.

    99Le caractère frais et périssable des produits de la mer constitue une difficulté supplémentaire pour l’utilisation de produits à terme, qu’ils soient négociés sur un marché organisé ou de gré à gré. Les prix sur le marché à terme doivent conserver un lien permanent avec le marché physique. À l’échéance du contrat à terme, les prix sur ces deux marchés distincts doivent être semblables, les dates de livraison étant identiques dans les deux cas. Par conséquent, la base, c’est-à-dire l’écart entre les marchés à terme et physique doit tendre vers zéro à l’échéance. Sinon, les contrats ne sont pas débouclés et la livraison de marchandise doit pouvoir s’envisager. Le problème se pose si la marchandise sur le marché physique n’est pas disponible. Ce risque est important dans le cas des produits de la pêche maritime, notamment en raison de la saisonnalité, des difficultés de stockage…

    100En résumé, les contrats à terme, forwards ou futures, ne sont sans doute pas tout à fait adaptés au secteur des produits de la mer. Bégué-Turon, Perraudeau et Rautureau (2006) proposent plutôt l’utilisation de marchés d’indices, c’est-à-dire de s’orienter vers un marché de gré à gré avec des opérations sur des indices ou vers des systèmes d’assurances qui puissent utiliser ces indices comme prix représentatifs.

    • Quel instrument financier adopter ?

    101Le recours à un marché d’indices présente plusieurs avantages, notamment des contraintes et des coûts financiers et d’administration moindres, pour une efficacité de gestion du risque de prix équivalente à celle obtenue sur un marché à terme.

    102La différence principale entre les deux types de marché réside dans leurs systèmes d’organisation. Sur un marché d’indices, les contreparties se connaissent ou s’identifient dans les derniers instants de la négociation, avec l’aide éventuelle de courtiers. Dans la pratique, les opérateurs fixent leur prix par référence à l’indice utilisé, avec la contrepartie de leur choix. Les transactions sont donc bilatérales. Sur un marché à terme, les contreparties ne se « voient » pas et traitent chacune par rapport au marché. Dans le cas du marché de futures, la contrepartie est le marché, avec la chambre de compensation.

    103On soulignera que le développement de l’électronique permet aussi de développer de véritables places de marché pour ces opérations de gré à gré sur indices, comme sur un marché organisé qui dispose d’une plateforme électronique de cotation. Dans un souci supplémentaire d’efficacité, des chambres de compensation permettent désormais d’assurer les transactions sur certains marchés d’indices en cas de défaut de paiement d’une des deux contreparties. Le secteur du fret maritime illustre cette tendance depuis l’échec du BIFFEX. Les FFA, qui sont des instruments dérivés sur indices, ont d’abord été négociés uniquement de gré à gré. Aujourd’hui, nous sommes en présence « d’un marché » hybride puisque ces transactions OTC sont compensées pour une partie d’entre elles et que ces mêmes indices servent de sous-jacents pour des transactions sur IMAREX, le marché organisé scandinave. Plus récemment, les marchés dérivés norvégiens Fish Pool ASA et FishEx ASA, où est négocié le saumon d’Atlantique, s’inscrivent dans une logique similaire. Par conséquent, un marché d’indice, dont les cotations s’effectuent sur une place de marché électronique et dont les transactions peuvent être garanties par un système de compensation, possède quasiment tous les avantages d’un marché organisé classique. Les coûts de démarrage et d’administration peuvent cependant être beaucoup plus faibles.

    104Le choix du marché d’indice n’est pas exclusif d’autres choix. Il y a même une logique à ce que différents produits ou instruments soient proposés aux opérateurs de la même filière. Sur les marchés agricoles, l’ensemble des acteurs de la filière dispose de toute une panoplie de produits pour se couvrir et ce constat est vérifié dans toutes les régions du monde. La panoplie des instruments regroupe les instruments financiers de couverture (forwards, futures, swaps et options), et des assurances traditionnelles (par exemple, assurance-revenu pour le producteur). Elle inclut aussi des solutions de mutualisation des risques, des aides publiques au secteur, sous forme d’aides à la production, à la commercialisation et à l’exportation.

    105L’assurance-revenu permet de garantir une enveloppe de revenu minimale en fonction d’un certain nombre de critères : prix de la marchandise, volume de la production, qualité des produits, risque climatique. En fait, le prix pratiqué pour la marchandise sur le marché n’est qu’une des données de l’équation pour le calcul de l’assiette de revenu garanti par l’assurance. En d’autres termes, si le prix baisse, l’assurance-revenu peut ne pas intervenir si le revenu global est suffisant, du fait d’une forte production. À l’inverse, une gestion du risque de prix pratiquée sur un marché à terme permettra d’éviter un tel problème.

    106Le concept de mutualisation des risques peut également s’envisager. Si le risque n’est pas assurable de manière traditionnelle ou s’il n’est pas transférable, donc gérable sur un marché financier, cette solution est intéressante. Selon cette logique, il peut être envisagé de créer une « société captive » dans laquelle les différents associés placent chaque année, avec prudence, un certain montant. Si aucun sinistre n’est survenu au bout de quelques années, les associés pourront se partager l’argent placé alors qu’à l’inverse, celui-ci sera redistribué dans le cas de la survenance d’un important sinistre. Les montages effectués permettent à la fois de combiner plusieurs avantages : outre l’objet de la mutualisation du risque, on compte la fiscalité et le financement. Cependant, ce dernier schéma n’est pas facilement transférable à toutes les filières. La société captive est avant tout une solution d’auto-assurance, la mutualisation intervenant alors comme un mode de gestion des risques au sein de cette entité d’assurance.

    107En conclusion, l’apport de la finance se confirme progressivement pour le secteur des pêches maritimes, même si les expérimentations sont pour l’instant limitées à un petit nombre de marchés. La question des orientations prises par le secteur des pêches maritimes pour gérer le risque de prix reste donc ouverte et les réponses devraient venir dans les prochaines années.

    3.4 – Assurance et conchyliculture

    108Le secteur des cultures marines et celui de la conchyliculture, en particulier, présentent un profil de risque très différent de celui de la pêche. Peu affectées par le risque de prix, les entreprises conchylicoles sont en revanche exposées à un grand nombre de risques à tous les stades de la chaîne de production et de commercialisation (voir chap. 4). En particulier, les risques liés au milieu de production (sanitaires, climatiques, de pollution) ont des conséquences très lourdes pour l’activité et leur gestion apparaît comme une priorité pour les professionnels. La vulnérabilité des entreprises est également conditionnée par leur implantation géographique et par leurs stratégies de cycles de production. La saisonnalité de la commercialisation et la spécificité des circuits de distribution sont autant de facteurs de sensibilité. Il est à noter que la dépendance au milieu naturel a conduit les professionnels à s’adapter et à intégrer ces risques dans leur pratique. Néanmoins, l’augmentation de la fréquence des épisodes de fermeture administrative, les récentes pollutions par hydrocarbure ainsi que l’évolution du contexte réglementaire ont rendu nécessaire le recours à des instruments de couverture. Actuellement, les mécanismes dont disposent les professionnels reposent principalement sur des aides publiques et sont complétés par quelques contrats d’assurance privée. Une étude récente et un programme en cours (www.gerrico.fr) ont souligné l’insuffisance des outils existants et les limites de leur efficacité (Le Bihan [et al.], 2007).

    109Contrairement au secteur de la pêche, le recours direct à des instruments de marché ne semble pas adéquat en raison de la nature des risques à couvrir, de l’absence de places de marché clairement identifiées pour les produits conchylicoles et de la petite taille du secteur. Les couvertures assurantielles seraient mieux adaptées aux besoins de la conchyliculture. Aujourd’hui, si les assureurs commencent à s’intéresser de plus près à la conchyliculture, les contrats d’assurance spécifiques restent peu nombreux. Contrairement au secteur de l’agriculture, il n’existe pas d’assurance cheptel pour les coquillages. De ce fait, les conchyliculteurs ne peuvent bénéficier de la déduction fiscale pour aléas prévue dans la loi d’orientation agricole16. Ce système d’épargne provenant d’une déduction fiscale sur le bénéfice agricole, il est utilisable en cas d’aléas climatiques, sanitaires ou économiques (Le Bihan [et al.], 2007). Les contrats d’assurance spécifiques existant proposent, quant à eux, des primes élevées et les indemnités sont déclenchées pour des événements de grande sinistralité.

    110Face à cette situation, il semble pertinent de s’interroger sur le caractère assurable des risques auxquels sont exposés les conchyliculteurs. Berliner (1982) définissait l’assurabilité d’un risque à l’aide de neuf critères : la survenue de l’événement présente un caractère aléatoire, la perte maximale est non catastrophique au regard de la solvabilité de l’assureur, le montant des pertes moyennes est identifiable et quantifiable, la probabilité de survenue d’un sinistre n’est ni trop faible ni trop élevée, l’absence d’aléa moral, l’environnement économique et politique est stable, la compatibilité entre le contrat d’assurance éventuel et les restrictions légales du pays où l’assureur intervient. Cette définition s’est avérée trop restrictive et de nombreux exemples de contrats d’assurance proposés pour des risques ne vérifient pas toutes ces hypothèses (Borch, 1990 ; Godard [et al.], 2002). Chemarin (2005) dresse un panorama des innovations en assurance qui ont permis de surmonter certaines limites traditionnelles de l’assurabilité. En dépit de ces progrès, certains risques demeurent inassurables. Gollier (1996) propose une définition plus large que celle de Berliner (1982) et suggère qu’un risque est inassurable dès lors qu’aucun transfert de risque mutuellement avantageux ne peut être exploité par le consommateur et le fournisseur d’assurance. Dans ce cadre, l’inassurabilité d’un risque peut relever de plusieurs facteurs. Nous en retiendrons deux qui nous semblent pertinents pour expliquer le peu de contrats proposés aux conchyliculteurs.

    111Tout d’abord, le montant trop élevé des coûts de transaction peut être source d’inassurabilité (partielle). Cela conduit à des primes inacceptables pour l’éventuel assuré et donc, à l’absence de contrat optimal. Cette situation peut se produire dans le cadre de la conchyliculture. Le caractère inhabituel des risques en jeu et l’étroitesse du secteur d’activité peut conduire à des frais de mise en œuvre des contrats élevés. Même si l’adhésion des professionnels à un contrat spécifique s’avérait massive, il n’est pas évident que la mutualisation opère de façon optimale en raison du petit nombre d’agents potentiellement concernés. Schématiquement, la loi des grands nombres n’est alors pas vérifiée et l’assureur doit demander une prime supérieure au montant moyen de l’indemnisation afin de sécuriser sa propre gestion du risque17. La concentration géographique des activités ajoute une difficulté en remettant partiellement en cause le caractère indépendant des risques.

    112Le second facteur d’inassurabilité que nous retiendrons est la présence d’ambiguïté due à l’absence de probabilités objectives pour décrire le risque (Ellsberg, 1961 ; Ghirardato [et al.], 2004). Les situations d’ambiguïté surviennent en cas d’absence de données historiques permettant d’évaluer une loi de probabilité ou encore d’une connaissance scientifique imparfaite des phénomènes à l’origine des sinistres ou des conséquences attendues. L’incertitude scientifique conduit souvent à des perceptions de risques différentes selon les groupes d’expert (c’est le cas pour les OGM). Si l’assureur a de l’aversion pour l’ambiguïté, le risque sera considéré comme inassurable. Dans le cas de la conchyliculture, l’ambiguïté est fortement présente, par exemple en ce qui concerne les causes de mortalité des coquillages. De ce fait, il est difficile pour les assureurs de proposer un contrat. La présence d’ambiguïté reste la plus importante difficulté à surmonter et nécessite un travail en amont, impliquant les professionnels, les scientifiques et les assureurs. Notons encore qu’un environnement réglementaire en évolution tend à augmenter l’aversion pour l’ambiguïté des assureurs.

    113Afin de réduire les primes et sécuriser les assureurs, plusieurs solutions peuvent être envisagées. La participation de l’État à la prime d’assurance, comme c’est le cas pour les calamités agricoles, l’intervention des réassureurs dont la capacité financière est plus importante grâce à leur diversification internationale et enfin le recours au marché financier. Cette dernière solution permet de répartir le risque sur un très grand nombre d’agents. L’existence de marchés de gré à gré pour des produits dérivés climatiques (dont le sous-jacent est un indice de température) permet par exemple aux agriculteurs de se couvrir contre le risque de sécheresse. L’existence de produits financiers appelés cat bonds joue un rôle comparable dans le cas des catastrophes naturelles. En ce qui concerne la conchyliculture, il n’existe pas, pour le moment, de produits tout à fait adaptés. Néanmoins, la création de tels instruments financiers pourrait être envisageable afin de mettre à disposition des assureurs (ou réassureurs) des outils de couverture de marché. Une telle méthode de sécurisation leur permettrait alors de proposer des niveaux de primes mieux adaptés.

    114Comme Mahul (1998) l’a montré pour les risques sur récoltes en agriculture, une redéfinition du rôle de l’assurance et des marchés financiers dans la gestion des risques aquacoles devrait permettre de repousser les limites de leur assurabilité.

    Conclusion

    115Imbriqués dans les siècles passés, le monde financier et le secteur maritime ont ensuite connu une période d’ignorance mutuelle où leur lien passait essentiellement par quelques organismes spécialisés. Aujourd’hui, les acteurs maritimes du commerce, de la pêche ou des cultures marines recourent progressivement à l’ingénierie financière. Dans le secteur du fret maritime, le recours aux marchés dérivés pour des opérations de couverture, s’est largement développé grâce à la création d’indices pertinents. Désormais, ces marchés attirent, non seulement les professionnels du secteur, mais également les acteurs financiers traditionnels. Sur le marché des produits de la pêche, le lancement d’instruments financiers de couverture du risque de prix semble faisable, en dépit des difficultés liées aux spécificités de ce secteur. En particulier, un marché de gré à gré avec des opérations sur des indices pourrait être une solution adaptée à la taille du secteur, en raison de contraintes et de coûts moindres, pour une efficacité de gestion du risque de prix équivalente à celle obtenue sur un marché à terme. Ces solutions financières peuvent avantageusement être complétées par des mécanismes d’assurance sophistiqués. Le secteur conchylicole, quant à lui, s’oriente vers des solutions assurantielles. En raison de la complexité des risques encourus par ces professionnels, la mise en œuvre de contrats spécifiques s’avère néanmoins délicate.

    116Ces évolutions conduisent un certain nombre d’opérateurs bancaires et financiers généralistes à s’intéresser aux activités maritimes, jusqu’alors relativement méconnues à leurs yeux. Depuis les années quatre-vingt, nous constatons une sorte de retour à la situation originelle, marquée par une interpénétration des deux mondes : à la financiarisation croissante du secteur maritime répond une « maritimisation » croissante de la finance.

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    10.2307/3003143 :

    Merton R., « The Theory of Rational Option Pricing », Bell Journal of Economics and Management Science, vol. 4 (spring), 1973, p. 141-183.

    Ministère de l’Agriculture et de la pêche, Propositions du comité stratégique national pêche et aquaculture, avril 2006.

    Pennings J. M., An European Perspective on Research in Agricultural Futures Markets: Past, Present and Future, University of Illinois, Agricultural & Cons. Economics Working Paper, no 02-50, 2002.

    10.1016/S0261-5606(01)00013-4 :

    Pennings J. M. et Leuthold R. M., « Introducing New Futures Contracts: Reinforcement Versus Cannibalism », Journal of International Money and Finance, vol. 20, 2001, p. 659-675.

    Péridy N. et Perraudeau Y., « Produits de la mer : l’internationalisation des échanges », Économie et gestion agroalimentaire, no 32, 1994, p. 19-24.

    Perraudeau Y., « Un nouvel instrument : l’Ifop », Économie et gestion agroalimentaire, no 32, 1994, p. 38-39.

    Reuters, An Introduction to Derivatives, Singapore, J. Wiley, 1999, 212 p.

    10.1002/agr.10035 :

    Sanders D. R. et Manfredo M. R., « The White Shrimp Futures Market: Lessons in Contract Design and Marketing », Agribusiness, vol. 18 (4), 2002, p. 505-522.

    Sanders D. R. et Pennings J. M. E., « They Trade Shrimp in Minneapolis? An Examination of the MGE White Shrimp Futures Contracts », NCR-134 Conference on Applied Commodity Price Analysis, Forecasting, and Market Risk Management, ed. T. C. Schroeder, Dep. of Ag. Econ., Kansas State University, 1999, p. 273-288.

    Schaede U., « Forward and Futures in Togunkawa-period Japan: a New Perspective on the Dojima Rice Market », Journal of Banking and Finance, vol. 13, 1989, p. 487-513.

    Sikorzewski W., Analyse des manipulations des marchés à terme, thèse de doctorat, Caen, université de Caen, 2003, 290 p.

    Simon Y., Les marchés dérivés, origine et développement, Paris, Economica, coll. « Gestion poche. 1 », 1997, 112 p.

    Annexe

    Annexe. Glossaire sur les instruments financiers et les marchés dérivés

    Transactions à prix ferme : le prix de la marchandise est négocié avant la livraison, contrairement à une transaction au comptant pour laquelle le prix est fixé au moment de la livraison. Les transactions à terme représentent des engagements fermes d’achat ou de vente, au moment de l’échéance. Sur les marchés de gré à gré (ou OTC pour Over The Counter), les contrats sont appelés forward alors que sur les marchés organisés, ce sont des futures. Malgré leur caractère ferme, les transactions sur les futures sont majoritairement dénouées avant l’échéance.

    Transactions à caractère optionnel : une option est un contrat donnant à son détenteur le droit, mais pas l’obligation, d’exiger que le vendeur exécute une action en accord avec les termes du contrat, un droit d’acheter (call) ou de vendre (put). En échange de ce droit acquis, l’acheteur de l’option devra payer un prix, appelé aussi prime, qui sera le dédommagement perçu par le vendeur de l’option.

    Marchés organisés ou réglementés : marchés réglementés qui dépendent d’une juridiction unique et définie à l’avance. Ces marchés sont dotés de structures administratives de contrôle et de surveillance. Les transactions n’ont pas, comme finalité première, une livraison effective de marchandise mais donnent lieu à des flux financiers (options, contrats à terme appelés futures). Sur ces marchés, les opérations génèrent une succession de paiements quotidiens dont l’agrégation donne le résultat net de l’opération pour le participant. Ces paiements sont appelés « appels de marge » (gains ou pertes potentiels réalisés chaque jour). Les contrats y sont fongibles, c’est-à-dire qu’ils sont standards et échangeables avec quiconque, comme pour une action cotée en bourse.

    Chambre de compensation : sur les marchés organisés, elle s’interpose entre acheteurs et vendeurs et annule ainsi le risque de contrepartie. Une fois la transaction négociée, l’acheteur et le vendeur ne sont pas en relation directe mais ont chacun comme contrepartie la chambre de compensation. Chaque participant doit verser un dépôt de garantie initial.

    Cours de clôture (ou cours de compensation ou settlement price) : ce prix est défini quotidiennement par les autorités de marché comme représentatif des dernières opérations réalisées. Il sert de référence pour le calcul des appels de marge.

    Marchés d’indices : marchés de gré à gré dont les sous-jacents sont des indices. Les transactions ne donnent pas lieu à une livraison physique, mais à des flux financiers qui sont fonction de l’évolution des indices de référence. Sur un marché d’indices, il est possible de traiter des opérations à caractère ferme et des opérations optionnelles.

    Notes de bas de page

    1 En Italie, au XVe siècle, on trouve des traces de coopératives de paysans : ceux dont la récolte a été favorable s’engagent à venir en aide aux autres moins bien lotis.

    2 Euronext, Les valeurs mobilières et la bourse, aperçu historique, 2000.

    3 Reuters, An Introduction to Derivatives, Singapore, J. Wiley, 1999, 212 p.

    4 Voir Sikorzewski (2003) pour une présentation détaillée de ces marchés.

    5 Selon la Bri, en décembre 2006, la valeur totale des actifs sous-jacents sur lesquels portent les transactions des marchés dérivés de gré de gré est de 6 938 milliards de dollars pour les matières premières sur un total de 415183 milliards de dollars (source : BIS Quarterly Revue, septembre 2007, p. A103).

    6 Topolanski S., citation du journal Les Échos du mardi 1er février 2005 reprenant les propos du responsable du trading des matières premières à la Société générale.

    7 Drif A., « L’envol des dérivés de matières premières », Les Échos, mardi 1er février 2005, p. 34-35.

    8 Drewry (2004) et Kavussanos et Nomikos (2006) sont deux références très complètes sur ce point.

    9 Une description détaillée de l’ensemble de ces indices est disponible sur le site du Baltic Exchange : http://www.balticexchange.com

    10 Pour une description des indices de Platts, voir le site web de la société : http://www.platts.com/

    11 Source : site web d’IMAREX (http://www.imarex-nos.com/)

    12 Source : site web du Baltic Exchange (http://www.balticexchange.com/)

    13 Gazole 0.2 % CARGOES CIF NWE.

    14 www.nymex.com,www.ipe.uk.co

    15 Le choix d’une pondération par les volumes ou les valeurs des ventes ne modifie pas significativement les résultats.

    16 Loi no 2006-11 du 5 janvier 2006 d’orientation agricole.

    17 Pour une présentation détaillée des contrats d’assurance optimaux et du principe de mutualisation, voir par exemple Eeckhoudt, Gollier et Schlesinger, 2005.

    Auteurs

    • Sophie Pardo
      Maître de conférences en sciences économiques à l’université de Nantes depuis septembre 2005, membre du Len, spécialisée dans l’analyse et la gestion du risque, responsable du master 2 IBF-gestion des risques, post-doctorat au Cref-Hec Montréal en 2004 et au Lameta-Inra Montpellier en 2003. Responsable d’un axe thématique du projet Gerrico (financement de la région des Pays de la Loire) dédié à l’identification et l’analyse des risques pour une gestion durable des ressources et des espaces marins.
    • Yves Perraudeau
      Maître de conférences en sciences économiques à l’université de Nantes depuis septembre 1991, membre du Len spécialisé en économie des pêches maritimes, directeur de l’IUP banques-finance, ex-membre du Comité consultatif technique et économique des pêches de la Commission européenne (CSTEP), membre du Comité consultatif des pêches et de l’aquaculture (CCPA) à Bruxelles, responsable scientifique de plusieurs programmes nationaux et européens dans le domaine des pêches et des cultures marines, responsable du Master « Finance et logistique maritime internationales ».
    • Nicolas Rautureau
      Maître de conférences en sciences économiques à l’université de Nantes depuis janvier 2004, membre du Len, spécialisé en économie monétaire et financière, responsable du master 2 IBF-gestion de patrimoine, co-auteur d’une étude pour l’Ofimer sur les indices de prix des produits de la mer en France et la faisabilité d’un marché dérivé de couverture du risque de volatilité des prix du poisson.
    • Jean-Loïc Bégué-Turon
    • Véronique Le Bihan
      Membre du Len, spécialiste de l’économie conchylicole, chargée d’études et de recherche depuis 1997 pour l’Observatoire des pêches et des cultures marines du golfe de Gascogne de l’Aglia (Association du grand littoral atlantique) financé dans le cadre d’un contrat de plan État-région, participation au programme Equal2 « Defis pêche et cultures marines » 2006-2008. Prépare une thèse de doctorat en économie conchylicole depuis octobre 2007.
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    L'économie sociale entre informel et formel

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    Paradoxes et innovations

    Annie Dussuet et Jean-Marc Lauzanas (dir.)

    2007

    L'économie sociale et solidaire

    L'économie sociale et solidaire

    Nouvelles pratiques et dynamiques territoriales

    Erika Flahault, Henri Noguès et Nathalie Shieb-Bienfait (dir.)

    2011

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    2016

    Sénégal, le travail dans tous ses états

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    Eveline Baumann

    2016

    La démocratie au péril de l'économie

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    Chapitre 1. Les politiques des pêches et de l’aquaculture France et en Europe

    Yves Perraudeau et Gwénaëlle Proutière-Maulion

    Chapitre 4. Aquaculture

    Véronique Le Bihan, Laurent Le Grel, Yves Perraudeau et al.

    Performance logistique portuaire et informations partagées

    Corinne Bagoulla, Véronique Guilloux, Barbara Lyonnet et al.

    Chapitre 3. Criées et ports de pêche

    Jean-François Bigot, Laurent Baranger, Patrice Guillotreau et al.

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    Yves Perraudeau et Gwénaëlle Proutière-Maulion

    Chapitre 4. Aquaculture

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    Chapitre 3. Criées et ports de pêche

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    1 En Italie, au XVe siècle, on trouve des traces de coopératives de paysans : ceux dont la récolte a été favorable s’engagent à venir en aide aux autres moins bien lotis.

    2 Euronext, Les valeurs mobilières et la bourse, aperçu historique, 2000.

    3 Reuters, An Introduction to Derivatives, Singapore, J. Wiley, 1999, 212 p.

    4 Voir Sikorzewski (2003) pour une présentation détaillée de ces marchés.

    5 Selon la Bri, en décembre 2006, la valeur totale des actifs sous-jacents sur lesquels portent les transactions des marchés dérivés de gré de gré est de 6 938 milliards de dollars pour les matières premières sur un total de 415183 milliards de dollars (source : BIS Quarterly Revue, septembre 2007, p. A103).

    6 Topolanski S., citation du journal Les Échos du mardi 1er février 2005 reprenant les propos du responsable du trading des matières premières à la Société générale.

    7 Drif A., « L’envol des dérivés de matières premières », Les Échos, mardi 1er février 2005, p. 34-35.

    8 Drewry (2004) et Kavussanos et Nomikos (2006) sont deux références très complètes sur ce point.

    9 Une description détaillée de l’ensemble de ces indices est disponible sur le site du Baltic Exchange : http://www.balticexchange.com

    10 Pour une description des indices de Platts, voir le site web de la société : http://www.platts.com/

    11 Source : site web d’IMAREX (http://www.imarex-nos.com/)

    12 Source : site web du Baltic Exchange (http://www.balticexchange.com/)

    13 Gazole 0.2 % CARGOES CIF NWE.

    14 www.nymex.com,www.ipe.uk.co

    15 Le choix d’une pondération par les volumes ou les valeurs des ventes ne modifie pas significativement les résultats.

    16 Loi no 2006-11 du 5 janvier 2006 d’orientation agricole.

    17 Pour une présentation détaillée des contrats d’assurance optimaux et du principe de mutualisation, voir par exemple Eeckhoudt, Gollier et Schlesinger, 2005.

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    Ce livre est cité par

    • Alban, Frédérique. Léonardi, Sophie. Floc’h, Pascal le. (2022) Les halles à marée françaises au temps du confinement en 2020. Développement durable et territoires. DOI: 10.4000/developpementdurable.21122
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    Pardo, S., Perraudeau, Y., Rautureau, N., Bégué-Turon, J.-L., & Le Bihan, V. (2008). Chapitre 6. Apports de la finance au secteur maritime. In P. Guillotreau (éd.), Mare economicum. Rennes: Presses universitaires de Rennes. https://doi.org/10.4000/books.pur.53807
    Pardo, Sophie, Yves Perraudeau, Nicolas Rautureau, Jean-Loïc Bégué-Turon, et Véronique Le Bihan. « Chapitre 6. Apports de la finance au secteur maritime ». In Mare economicum, édité par Patrice Guillotreau. Rennes: Presses universitaires de Rennes, 2008. doi:10.4000/books.pur.53807.
    Pardo, Sophie, et al. « Chapitre 6. Apports de la finance au secteur maritime ». Mare economicum, édité par Patrice Guillotreau, Presses universitaires de Rennes, 2008, https://doi.org/10.4000/books.pur.53807.

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    Guillotreau, P. (éd.). (2008). Mare economicum. Rennes: Presses universitaires de Rennes. https://doi.org/10.4000/books.pur.53781
    Guillotreau, Patrice, éd. Mare economicum. Rennes: Presses universitaires de Rennes, 2008. doi:10.4000/books.pur.53781.
    Guillotreau, Patrice, éditeur. Mare economicum. Presses universitaires de Rennes, 2008, https://doi.org/10.4000/books.pur.53781.
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