La liquidité internationale
|Partie III. Les essais récents de réforme du système monétaire international et la liquidité internationale
Chapitre XI. La réforme de la liquidité internationale
Texte intégral
1Pour les raisons exposées dans le chapitre IX, la réforme du système monétaire international doit passer par celle de la LI. Il est difficile de croire que le monde pourra se contenter encore longtemps d’une LI dont la création est anarchique, la valeur fondante et les contours imprécis.
2Il nous semble aussi exclu que les DTS puissent devenir, conformément au credo officiel du FMI, la seule LI dans l’avenir, ni même la principale composante de la LI. Nous avons montré les fondements de cette assertion dans le chapitre vii.
3Notre conviction est qu’on ne parviendra à sortir du désordre actuel qu’en replaçant l’or au centre du système.
4Avant même de discuter aussi objectivement que possible les mérites qu’on peut reconnaître à cette solution, il convient de dire un mot des réactions subjectives fort négatives qu’elle suscite chez de nombreuses personnes.
- 1 D’ailleurs, les monnaies fiduciaires fondées sur le crédit ne sont souvent acceptées qu’avec des ré (...)
5Les uns adoptent la position dogmatique que passer de monnaies fiduciaires à une monnaie marchandise, c’est remonter le cours de l’histoire, voire retourner à la barbarie. Ceux-là oublient que ce qui est accepté au plan national n’est pas nécessairement toléré au plan international1. Car, dans un cadre national, il existe un pouvoir étatique qui est, en principe, capable de contrôler l’émission monétaire fiduciaire. Au contraire, à l’échelon international, il n’y a qu’une mosaïque d’Etats souverains qui ne se prêtent qu’à une coopération limitée entre eux. Au demeurant, il nous est apparu que le désordre qui règne dans les affaires monétaires au plan international retentit, dans maints pays, sur la situation monétaire intérieure, et nous avons même identifié avec précision des canaux par lesquels cette influence pernicieuse se fraie un passage.
- 2 La note sarcastique que Charles Rist (Défense de l’or, Librairie du Recueil Sirey, Paris, 1953, p. (...)
6D’autres personnes font valoir que le retour à l’or impliquerait une conversion si radicale des esprits qu’il n’est guère envisageable dans la pratique. A leur avis, le public intéressé s’est tellement habitué à l’usage des monnaies fiduciaires dans les relations monétaires internationales qu’il regimberait si on lui demandait de révérer de nouveau un métal qu’il a ravalé, dans son esprit, au rang d’une vulgaire matière première. Cette catégorie d’opposants ne se rend pas compte qu’ils sont en réalité assez isolés dans leurs croyances. Ils ne distinguent pas la légion de ceux qui ont misé, d’une façon ou d’une autre, sur la restauration de l’or dans son rôle monétaire international2. Et dans cette cohorte il n’est pas difficile à un œil lucide de reconnaître les Banques centrales, “Federal Reserve Board” compris, qui surveillent jalousement leurs réserves métalliques. Par leur comportement de thésauriseur, ces institutions officielles montrent qu’elles savent, elles aussi, obéir à la loi de Gresham en séparant la bonne monnaie qui dort temporairement dans leurs coffres, des monnaies mauvaises qu’elles font entrer dans la circulation.
7En nous appuyant sur les classifications dressées dans la première partie, et sur l’analyse comparée des différentes formes fiduciaires de la LI, conduite dans la deuxième partie, nous nous efforcerons, d’abord, de mettre en évidence les qualités qui font du métal jaune une forme privilégiée de LI.
8Mais il faut être conscient qu’on ne peut revenir à la monnaie-or comme si rien ne s’était passé pendant l’éclipse qu’elle a subie. Le rétablissement du rôle de l’or en tant que monnaie internationale poserait des problèmes pratiques auxquels il convient de réfléchir préalablement, pour ne pas être pris de court à l’heure éventuelle des grandes décisions.
9La sagesse recommande aussi de ne pas idéaliser l’or parce qu’il a été préservé, depuis des années, des épreuves de l’exercice effectif de la plénitude de ses fonctions monétaires. Il importe, au contraire, de tenir compte des critiques qui ont pu être adressées valablement au régime de l’étalon d’or, dans le passé, quand il était sinon l’unique LI, du moins le fondement ultime de toute LI.
10Enfin, il est intéressant de se demander si l’or, outre ses qualités générales que nous aurons recensées en premier lieu, pourrait apporter une contribution au problème spécifique, et épineux, que pose aujourd’hui l’endettement excessif dans lequel se sont enfoncés non seulement toute une série de gouvernements envers des eurobanques, endettement qui fait peser une menace grave sur le système financier et même monétaire international, mais aussi des Etats, des entreprises et des ménages dans les cadres nationaux.
Section 1. Les mérites de l’or comme liquidité internationale
11Parler des qualités de l’or monétaire, c’est s’exposer à des accusations de fétichisme. Il est vrai que dans l’histoire, même très reculée, le métal jaune, en raison de sa beauté et de son prix, a été souvent associé à l’autorité exercée par les pouvoirs spirituels et temporels.
12Mais ce sont les détracteurs de l’or, semble-t-il, qui tombent dans le piège de cette lourde tradition, en refusant de voir que l’or réunit en lui un ensemble de particularités qui le rendent plus apte que tout autre bien, encore aujourd’hui, à jouer un rôle de monnaie marchandise. Ce sont ces attributs toujours existants qui le prédisposent à exercer cette fonction monétaire, et non un passé glorieux qui le prédestinait à usurper cet office.
13L’énumération suivante des propriétés remarquables de l’or, du point de vue monétaire, fait ressortir l’existence d’un concours assez extraordinaire de circonstances propices, et l’objectivité recommande de mettre ces qualités à profit plutôt que de rejeter a priori n’importe quelle formule qui ne doit pas tout au génie de l’homme, comme le font les partisans des monnaies purement fiduciaires.
141° : C’est seulement pour mémoire qu’il y a lieu de rappeler d’emblée les qualités techniques qui fondent l’aptitude d’un bien à jouer le rôle de monnaie : divisibilité, inaltérabilité et haute valeur spécifique. Ces caractéristiques sont, bien entendu, attachées à l’or.
152° : L’or fait l’objet d’une acceptation universelle de la part des Banques centrales, comme du public au sens le plus large. Il est évident que la confiance dont il jouit s’explique par sa nature de marchandise. Tout détenteur fait le raisonnement que même si l’or perdait vraiment ses fonctions monétaires, la demande commerciale serait suffisante pour en soutenir le cours à un niveau assez élevé, de sorte que le risque qu’on court en l’utilisant comme réservoir de valeur est limité.
16Certes, quelques usages anciens de l’or disparaissent, comme c’est le cas dans l’art dentaire, mais d’autres apparaissent, par exemple dans l’industrie aérospatiale.
17Pour juger de la confiance dont l’or jouit auprès des autorités monétaires, un test est éloquent. Depuis deux décennies bientôt, le gouvernement américain s’est acharné à accréditer la thèse de la démonétisation de l’or. Pratiquement, aucune Banque centrale, en dehors des Etats-Unis, n’a cependant cédé de l’or sur le marché, sauf si elle en avait besoin pour faire face à des difficultés de balance de paiements.
18Il suffirait donc que quelques pays importants s’entendent pour rétablir, dans leurs relations, l’or dans ses fonctions d’étalon et de moyen de paiement ultimes pour que l’exemple soit contagieux, même dans les pays de l’Est européen et en Chine populaire.
193° : Globalement, l’offre d’or est complètement indépendante de toute autorité nationale. C’est en songeant aux expériences décevantes, sinon décourageantes, que le monde a faites depuis plus d’un quart de siècle avec l’usage du dollar comme LI qu’on saisit pleinement l’importance de cette qualité.
20D’aucuns mettent en doute cette affirmation en reprenant l’argument : bien connu que l’offre d’or est entre les mains de l’Afrique du Sud et de l’URSS, deux pays dont le comportement suscite des controverses enflammées.
21Pour essayer d’y voir clair sur ce point, il importe de distinguer, dans l’offre, entre le stock et le flux.
22En ce qui concerne le stock, il n’est évidemment à la disposition que de ses détenteurs, et l’origine du métal n’a absolument aucune importance, d’autant moins qu’au cours des âges des apports de provenances diverses ont pu être réunis dans un même lingot après des opérations d’affinage et de fonte.
23Pour ce qui est du flux, maintenant, il est incontestable qu’il trouve sa source principalement en Afrique du Sud et en URSS. Mais à ceux qui y voient une cause d’alarme, on peut apporter deux apaisements.
24D’une part, le flux annuel représente peu de chose par rapport au stock monétaire. La quantité totale de métal figurant dans les réserves des membres du FMI et de la Suisse est estimée par le FMI, comme il ressortait d’un tableau que nous avons reproduit dans le chapitre x, à 952 millions d’onces à la fin de 1981. Or, pendant l’année 1981, la production d’or s’est élevée, selon les données fournies par la Banque des Règlements Internationaux, à 957 tonnes métriques. Compte tenu de ce qu’une once équivaut à un peu plus de 30 grammes, le stock monétaire dépasse donc 30 000 tonnes, soit au moins trente fois le flux annuel de production.
25Avec l’écoulement du temps, le flux de production, comme on pouvait s’y attendre, a eu tendance à s’amoindrir relativement au stock monétaire. Par exemple, durant la décennie 1850-1859, la production d’or, stimulée après la découverte des mines californiennes et australiennes, fut estimée à environ 60 millions d’onces, et le stock monétaire à quelque 100 millions d’onces à la fin de cette période. La production fit un nouveau bond au début du xxe siècle, sous l’effet de la mise en exploitation des mines sud-africaines : pendant la décennie 1900-1909, la production monta à plus de 170 millions d’onces, alors que le stock en fin de période n’atteignait que 330 millions d’onces.
26Depuis cette époque, il n’y a plus eu de poussée comparable de la production d’or. Comme l’indique le tableau de la BRI que nous reproduisons, la production d’or, après la Deuxième Guerre mondiale, a pâti d’abord de l’insuffisance du prix officiel de l’or, puis s’est ressaisie avec la hausse spectaculaire du cours sur le marché commercial. Abstraction faite de l’URSS, dont la production est mal connue, la production mondiale s’est stabilisée, au cours des dernières années, aux environs de 1 000 tonnes métriques par an.
27En outre, pour apprécier correctement le rapport du flux au stock, il faut considérer que la production d’or n’a jamais été destinée entièrement aux usages monétaires. Par comparaison avec la situation actuelle, la fraction du flux de production qui serait affectée à l’emploi monétaire grandirait, si l’on revenait à l’étalon d’or, par rapport à celle qui trouve ses débouchés dans les usages industriels. Mais la première resterait, probablement, minoritaire. Pour des raisons que nous développerons plus loin, il y a des raisons de penser que le besoin d’accroître le stock d’or monétaire serait assez faible.
28D’autre part, l’éventualité, redoutée par certains, que l’un ou l’autre des deux pays producteurs principaux trouble le marché de l’or est insignifiante. Si grande que soit la place que tient la politique dans toutes les décisions du Kremlin, personne n’imaginerait qu’il puisse avoir l’idée de submerger l’Occident de métal jaune en vue d’altérer la qualité de son étalon monétaire ultime. Dans le cas de l’Afrique du Sud, on ne voit pas ce qui pourrait amener ce pays à scier l’une des branches maîtresses de son économie. Il est vrai qu’à l’égard de ce pays, la réticence d’aucuns à dépendre de lui pour un approvisionnement en or tient à des considérations plutôt morales que politiques. Mais ceux qui éprouvent ces inhibitions devraient s’insurger aussi, s’ils étaient conséquents, contre les achats d’autres produits de base que l’Occident fait en Afrique du Sud, notamment de charbon.
294° : Avec l’or, aucun problème de seigneuriage ne se pose pour le flux d’accroissement du stock monétaire, parce que le seigneuriage, tel qu’on l’entend de nos jours, ne peut accompagner que la création de monnaie fiduciaire, qui ne coûte pratiquement rien à produire.
Production d’or dans le monde (estimations)
en tonnes métriques

* Non compris l’URSS, les autres pays d’Europe de l’Est, la Chine et la Corée du Nord.
Source : 53e Rapport annuel de la BRI, Bâle, juin 1983, p. 173.
305° : Pour terminer, nous en venons à la qualité qui fonde d’une manière décisive la supériorité de l’or sur les autres formes de LI : avec une monnaie marchandise telle que l’or, on a l’assurance que les disponibilités de LI ne seront extensibles que dans d’étroites limites, tout simplement parce que le coût de production est élevé.
31Il faut être aveugle ou se boucher les yeux pour ne pas retenir de l’expérience accumulée depuis la Deuxième Guerre que si la LI est faite exclusivement ou principalement de monnaies fiduciaires, elle aura tendance à proliférer sans frein.
32Le système monétaire mondial a besoin d’un point d’ancrage qui serait en l’occurrence le stock d’or monétaire.
- 3 A l’appui de cette idée que la discipline de l’équilibre externe et celle de l’équilibre interne so (...)
33Les conséquences seraient considérables. La LI étant de nouveau tenue pour rare par les Banques centrales, celles-ci seraient beaucoup plus attentives aux déficits éventuels de leur balance des comptes. Elles se préoccuperaient même de prévenir la croissance du déficit dès qu’il apparaîtrait, et si elles constataient que leur émission monétaire propre, ou éventuellement un déficit budgétaire excessif est la cause de ce déficit, elles prendraient les mesures correctives appropriées3.
- 4 D’ailleurs, comme le fait observer justement le Professeur Richard N. Cooper (The Gold Standard: Hi (...)
34Pour imposer une discipline, la solution la plus simple, dira-t-on cependant, ne serait-elle pas de revenir à la méthode du passé, selon laquelle la base monétaire était étroitement liée, institutionnellement, aux variations des réserves de LI ? A cet égard, on doit partir, croyons-nous, de l’idée qu’il est exclu de retourner au “currency principle” cher à Ricardo, qui veut que la monnaie fiduciaire légale soit couverte à cent pourcents par du métal. Cela étant, il faut reconnaître alors qu’avec un système de couverture partielle de la base monétaire, de telles règles peuvent exercer une action déstabilisatrice : une variation de la réserve métallique de la Banque centrale pourrait se répercuter avec une force décuplée, du fait de la part largement majoritaire que la monnaie scripturale occupe de nos jours dans les faveurs du public, sur la masse monétaire nationale. Au demeurant, nous avons rappelé, dans le chapitre x, section 2, combien la relation entre la base monétaire et les divers agrégats de la masse monétaire s’est distendue dans les dernières années4.
35Mais ne doit-on pas craindre, si l’on renonce à un mécanisme automatique institutionnalisé, que les Banques centrales ne procèdent à des opérations de stérilisation – émission de monnaie de base à l’occasion de l’achat d’avoirs domestiques – lorsqu’une perte d’or, à la suite d’un déficit de la balance externe, aura détruit de la monnaie nationale. Ces frayeurs ne sont pas justifiées, semble-t-il.
- 5 Sur ce point, cf. Hans Genberg, Effects of Central Bank Intervention in the Foreign Exchange Market (...)
36D’une part, il y a dans la théorie un large accord pour penser que si le degré de mobilité des capitaux, ainsi que celui de la substituabilité entre les actifs financiers nationaux et étrangers sont élevés au plan international, les chances de succès d’une politique de stérilisation sont très minces. En effet, le public, en recomposant son portefeuille, après la modification que celui-ci aurait subie sous l’effet des interventions de la Banque centrale, déferait ce qu’auraient fait les autorités monétaires5.
37D’autre part, on ne saurait trop répéter que c’est la perte d’or elle-même, engendrée par le déficit externe, qui serait le commencement de la sagesse pour les Banques centrales trop émancipées. Elles seraient d’autant plus attentives à ces déséquilibres externes qu’il ne leur serait plus possible de tricher sur leur ampleur, comme il est loisible de le faire lorsque les frontières d’une LI multiforme et surabondante sont mal définies.
38L’objectivité oblige à signaler, toutefois, que certains théoriciens, flanqués de quelques praticiens, ont soutenu la thèse que les changes flottants imposent une discipline incomparable aux responsables de la politique monétaire, parce que sous ce régime chaque pays doit digérer lui-même l’inflation dont il est responsable, alors que sous un régime de changes fixes l’inflation se traduit plutôt par un déficit de la balance externe que par une hausse de prix. Autrement dit, l’inflation indigène, en régime de changes fixes, pourrait être exportée en partie.
- 6 Otmar Emminger, in The New International Monetary System, Ed. Mundell et Polak, op. cit., p. 5.
39Cette idée a été exprimée, par exemple, par l’ancien Président de la Bundesbank, M. Emminger6.
40Cette opinion favorable aux changes flexibles n’est cependant guère confirmée par les faits. Même s’il est exact que sous un régime pur – soulignons pur – de changes flottants, un pays ne peut exporter son inflation, l’expérience montre que cette circonstance ne constitue nullement en soi un facteur de discipline et qu’elle n’a, en fait, pas retenu de nombreux pays de s’abandonner aux délices de politiques inflationnistes.
41En outre, depuis que les changes flottants sont devenus impurs, il est de nouveau aisé à des pays qui engendrent de l’inflation d’en évacuer partiellement les effets vers le monde extérieur. Ce fut à l’évidence le cas de l’économie française en 1981 et 1982.
42On est aussi en droit d’espérer que la restauration d’un régime d’étalon d’or serait l’événement le plus susceptible de casser les anticipations inflationnistes du public. Cet effet est extrêmement important, car la persistance de ces anticipations, lorsque des mesures monétaires et budgétaires sont prises dans un sens restrictif, contribue largement à rendre douloureuse la réadaptation à la stabilité, comme nous l’avions relevé dans la section 2 du chapitre x.
43Cet impact radicalement modérateur de l’étalon d’or sur les prévisions d’inflation peut emprunter deux voies. D’un côté, les agents économiques sentent instinctivement qu’une monnaie marchandise, parce qu’elle ne peut pas se multiplier sans limite, assurera mieux la stabilité. D’un autre côté, les couches les mieux informées de la population savent que dans le passé les prix ont été relativement plus calmes dans les périodes où l’étalon d’or régna, c’est-à-dire, principalement, de 1816, date de l’adoption de ce régime par l’Angleterre, jusqu’à la Première Guerre mondiale.
44Curieusement, le Professeur R. Cooper s’élève contre cette dernière interprétation des faits. Selon lui, même si l’on ne s’intéresse qu’aux mouvements assez longs des niveaux de prix, ceux-ci auraient été plus prononcés, durant la période susmentionnée, que dans la période postérieure à la Deuxième Guerre. La seule concession qu’il soit disposé à faire est qu’au xixe siècle, les hausses et les baisses longues des prix ont alterné, alors que dans la seconde moitié du xxe siècle le mouvement vers le haut est continu. Mais il n’attache guère d’importance à cette différence, parce que pour les personnes qui s’interrogeaient, par exemple, pendant le troisième quart du xixe siècle sur l’avenir de la tendance des prix, il était impossible de prévoir que le “trend” long se relèverait au cours du quart de siècle suivant.
45Même si cette remarque de notre auteur est jugée convaincante, il n’en reste pas moins qu’on ne voit pas comment il peut aboutir à la conclusion que l’instabilité, sous le rapport qui nous intéresse, était plus grande au siècle dernier qu’aujourd’hui.
- 7 Richard N. Cooper, The Gold Standard: Historical Facts and Future Prospects, op. cit., p. 9.
46Dans son étude en cause7, le Professeur Cooper montre les mouvements monotones respectivement croissants et décroissants des prix, sous la forme de variations en pourcentage des indices de prix de gros aux Etats-Unis, au Royaume-Uni, en Allemagne et en France de 1816 à 1913 :
47En utilisant de nouveau les indices des prix de gros des quatre mêmes pays, nous avons calculé les variations en pourcentage des indices de 1958 à 1981. Le choix de 1958 comme année de base est fondé sur le fait que la période de reconstruction des grandes économies européennes, après la guerre, est terminée à ce moment-là, comme l’atteste la disparition des restrictions de change pour les paiements courants. Et de 1958 à 1981, nous avons une période dont la durée est comparable à la longueur des périodes retenues par R. Cooper pour le xixe siècle.
48Les hausses enregistrées pendant la période 1958-1981 sont supérieures à 200 % pour les Etats-Unis et à 600 % pour le Royaume-Uni. Elle est de l’ordre de 250 % pour la France. Seule l’Allemagne fédérale affiche un pourcentage de variation comparable par sa modération à ceux du xixe siècle : + 45 % environ.
49Or, le cas de l’Allemagne fédérale, loin de démentir l’influence inflationniste de la LI à notre époque, la confirmerait plutôt, d’une façon paradoxale, puisque ce pays a été la première grande économie à s’évader dans la solution du flottement de sa monnaie pour tenter d’échapper à la contamination de l’inflation sous le régime de l’étalon de change-or fondé sur le dollar.
50En dernier lieu, ce n’est pas superflu de mentionner que, contre l’inflation, le rétablissement d’un régime d’étalon d’or agirait aussi, certainement, du côté de l’offre de biens. Car il est probable que la renaissance d’une monnaie saine rendra le travail et l’épargne plus attrayants. Il n’y a rien là, d’ailleurs, de nouveau puisque la réforme monétaire de 1948, en Allemagne, par exemple, fut motivée par cette considération.
51On ne saurait manquer, à ce propos, de rappeler, parmi les nombreuses flèches que Jacques Rueff avait décochées contre l’inflation, celle qui visait spécialement cet aspect du fléau :
- 8 Jacques Rueff, L’âge de l’inflaction, Payot, Paris, 1963, p. 82.
Seul… Mephistopheles pouvait concevoir une technique aussi insidieuse pour ridiculiser le « bon père de famille » et mieux recruter la troupe des imprévoyants et des frivoles8.
52Il reste à relever que la perspective de mettre fin à l’inflation et aux déséquilibres externes chroniques en replaçant l’or au cœur du système monétaire international, est aussi très importante du point de vue du gain de l’échange international.
53A la fin du chapitre ii, après avoir dénoncé le préjudice considérable que les changes flottants pouvaient causer à ce gain en déformant la traduction des avantages comparatifs, nous avions reconnu qu’un régime de changes fixes est susceptible de provoquer des dégâts similaires s’il ne fait que figer artificiellement les taux de change, sans empêcher que, sous l’effet de différentiels d’inflation, les systèmes nationaux de coûts et de prix ne divergent et que les déséquilibres des paiements extérieurs ne prennent des dimensions énormes.
54Le régime de changes fixes de l’étalon d’or, pour sa part, n’est pas exposé à ce reproche, précisément parce qu’il constitue le rempart le plus sûr contre une création monétaire excessive et le stimulant le plus efficace pour remédier aux déséquilibres des balances des comptes. Il redonnerait ainsi toute leur signification aux avantages comparatifs, en évitant que les signaux qu’on attend de la comparaison, entre les différents pays, des coûts et des prix relatifs de biens et services déterminés, d’une part, et, d’autre part, de taux d’intérêt réels, ne soient à la fois déformés et couverts par le fracas de vagues d’inflation.
Section 2. Les modalités pratiques d’un retour à l’étalon d’or
55Sous cet angle pratique, les problèmes qui méritent un examen attentif peuvent être énumérés comme suit.
56D’abord, convient-il que l’or soit la LI unique ou admettra-t-on d’autres formes à côté de lui ? Ensuite, les autorités doivent-elles fixer seulement la valeur monétaire du métal, ou s’occuper aussi de stabiliser sa valeur commerciale ? Puis un problème délicat, en ce qui concerne la valeur monétaire de l’or, sera celui de la fixation des parités initiales. Une autre question difficile, qui a été laissée pendante par le défunt Comité des Vingt, est celle de la résorption éventuelle des avoirs en dollars superflus détenus par des Banques centrales en dehors des Etats-Unis. En cinquième lieu, force sera de prendre position sur la largeur des marges de fluctuation des cours au comptant des changes autour des parités fixées. Enfin, certains problèmes de caractère institutionnel devront nécessairement être tranchés au plan international.
Paragraphe 1. Liquidité internationale unique ou multiple
57Si l’or était restauré dans sa fonction internationale officielle, coexisterait-il ou non avec d’autres formes de LI ?
58Il est clair, pensons-nous, que le métal ne saurait être la seule forme de LI. En effet, il est peu probable que les Banques centrales assurent de nouveau, à l’égard du public, la convertibilité de la monnaie fiduciaire légale qu’elles émettent. A cet endroit, il faut rappeler qu’entre les deux Guerres déjà, les pays qui étaient revenus à l’étalon d’or avaient adopté la variante de l’étalon d’or-lingot, qui consistait en fait à réserver la convertibilité aux banques cambistes ; celles-ci étaient alors en mesure de faire fonctionner un mécanisme de points d’or pour la stabilisation du change. Lorsque, par exemple, dans le pays A la monnaie de B, sur le marché des changes, atteignait le point de sortie, des banques cambistes convertissaient en or, auprès de la Banque de A, de la monnaie fiduciaire légale émise par celle-ci, expédiaient le métal dans le pays B, où elles convertissaient l’or en monnaie fiduciaire légale de B, et elles pouvaient alors offrir cette dernière sur le marché des changes.
59Cette fois-ci la convertibilité serait entendue, selon toute vraisemblance, dans un sens encore plus restrictif, qui sera précisé dans un instant, de sorte qu’on ne pourrait plus se reposer sur un mécanisme de points d’or pour stabiliser les changes. En effet, les Banques centrales seront soucieuses de maintenir les habitudes qu’elles ont contractées depuis la dernière Guerre, c’est-à-dire qu’elles agissent directement sur les changes en intervenant sur le marché avec une devise. Dans la situation présente, le dollar resterait la monnaie toute désignée pour remplir cet office de monnaie d’intervention.
60Certains formuleront, ici, l’objection que le régime d’étalon d’or serait exposé, dans ces conditions, à un grief que nous avions adressé aux DTS, à savoir qu’en pratique leur circulation ne peut pas s’affranchir du dollar. Formellement, il est vrai, le reproche semble aussi fondé à rencontre de l’or que des DTS. En réalité, les choses se présentent fort différemment dans un cas et dans l’autre.
61Premièrement, ce passage par le dollar, pour la stabilisation des changes, n’est qu’une commodité pour les Banques centrales dans le cas du métal. Car l’or pouvant être détenu par des agents privés, si les Banques centrales optaient pour l’étalon d’or-lingot, elles reconstitueraient de la sorte un mécanisme de points d’or. Au contraire, pour les DTS, le truchement du dollar est indispensable, puisqu’ils ne peuvent être détenus par des agents privés.
62Deuxièmement, les DTS ont encore à conquérir la confiance générale des Banques centrales avant de s’affirmer comme LI. Et ils souffriront d’un handicap aux yeux des Banques aussi longtemps qu’ils ne parviendront pas à voler de leurs propres ailes. Avec l’or, en revanche, on a affaire à une forme de LI que les autorités apprécient et respectent depuis des temps immémoriaux. Au demeurant, pour se convaincre que les DTS et l’or ne sont pas sur le même pied, il suffit de constater que si l’on désire vraiment redorer le blason des DTS, il faut rétablir leur définition en métal jaune.
63Revenant aux sources, c’est-à-dire à l’Accord de Bretton-Woods, il conviendrait que les Etats-Unis renouvellent leur engagement de convertir en or les avoirs en dollars détenus par les Banques centrales étrangères, sur simple demande de celles-ci.
64Mais les autres pays ne s’engageraient plus seulement, comme dans cet Accord, à stabiliser leur change dans certaines marges déterminées, mais ils s’obligeraient aussi à demander effectivement au Trésor américain la conversion en or de leurs avoirs en dollars qui dépasseraient leurs besoins courants d’intervention. Et lorsqu’ils devraient reconstituer cette réserve de dollars, parce qu’elle se serait amenuisée lors d’opérations de soutien de la monnaie nationale sur le marché des changes, ils échangeraient de l’or contre des dollars auprès du Trésor américain.
65Ce dernier engagement concrétiserait la convertibilité en or, tout au moins dans le cercle des pays développés. Car le stock mondial d’or monétaire est réparti, aujourd’hui, entre les Banques centrales de ces pays, beaucoup plus harmonieusement qu’il ne l’était à la fin de la Deuxième Guerre, c’est-à-dire à l’époque de Bretton-Woods.
Paragraphe 2. Valeur monétaire et valeur commerciale de l’or
66Dans tout système de monnaie marchandise, le bien choisi comme monnaie a deux valeurs, l’une monétaire, et l’autre commerciale sur le marché. Si l’on revient à l’étalon d’or, la valeur monétaire s’exprimera dans les parités fixées par les Etats pour leurs monnaies nationales. Sur les marchés commerciaux de l’or, le prix continuerait certainement d’être coté en dollar. La comparaison des deux valeurs en cause est donc très simple : il s’agirait de la confrontation du cours commercial avec la parité du dollar par rapport à l’or.
67Une longue expérience montre que si les deux valeurs ne sont pas sensiblement égales, des troubles en résultent. Si le cours commercial est inférieur à la valeur monétaire, on offre à des agents l’occasion de faire des profits indus s’ils sont liés par une dette dont le montant est exprimé par rapport à l’or. Mais l’inconvénient est plus grand dans le sens inverse : la supériorité du cours commercial par rapport à la valeur monétaire exprime au grand jour la défiance du public à l’égard des monnaies nationales et renforce en même temps cette méfiance. On se souvient que cette considération avait été décisive pour motiver la création du Pool de l’or.
68Il est très aisé d’éviter que le cours commercial de l’or ne tombe au-dessous de sa valeur monétaire. Dans cette hypothèse le cours commercial remonterait même automatiquement au niveau de cette dernière, car les Banques centrales qui seraient placées sous le régime de l’étalon d’or seraient certainement disposées à acheter à sa valeur monétaire l’or qui leur serait présenté.
69Le cas inverse est plus délicat, mais on pourrait songer à un mécanisme automatique pour aligner le cours commercial sur la valeur monétaire. Lorsque des Banques centrales auraient besoin de reconstituer leur masse d’intervention en dollars, nous avions prévu qu’elles vendraient de l’or au Trésor américain. Mais si le cours commercial est plus avantageux, elles vendraient de l’or sur le marché, en pesant par là sur le cours commercial. Toutefois, il pourrait arriver qu’aucune Banque centrale ne souhaite regarnir sa réserve de moyens d’intervention en dollars au moment où le cours commercial dépasserait la valeur monétaire. En vue de cette éventualité, il conviendrait de reconstituer le Pool de l’or, qui fonctionna, on le sait, de 1961 à 1968.
70Quel que soit le procédé retenu pour assurer l’égalité des deux valeurs, cette équivalence redonnerait au public, s’il le désirait, l’accès à la convertibilité de sa monnaie en or. Cette convertibilité ne serait pas semblable à la convertibilité générale à laquelle les Banques centrales étaient soumises en vertu de leur loi nationale au xixe siècle dans la plupart des pays, et à laquelle nous avons pensé qu’elles ne souhaitaient pas revenir. Ce serait une convertibilité restreinte, qui s’apparenterait à celle de l’étalon d’or-lingot qui a été évoqué dans le paragraphe précédent.
71En effet, le marché de l’or – à proprement parler – est un marché de gros, qui n’est pas, pour cette raison, ouvert au grand public. Certes, il est loisible à de petits portefeuilles d’acheter de l’or contre monnaie nationale au détail, mais le prix par once, à ce niveau, est sensiblement plus élevé, ce qui a un effet dissuasif aussi longtemps que la confiance dans les monnaies nationales n’est pas gravement entamée. Si elle l’est, les achats se multiplient alors au stade du détail, et les vendeurs se réapprovisionnent évidemment sur le marché. Les responsables de la dégradation du pouvoir d’achat des monnaies nationales recevraient alors un avertissement salutaire.
Paragraphe 3. La fixation des parités initiales
72Il est constant que tout étalon international, sous un régime de changes fixes, doit avoir une relation de valeur déterminée avec les monnaies nationales. On ne peut que souscrire à l’opinion exprimée par Machlup que :
- 9 Fritz Machlup, the Book Value of Monetary Gold, Essays in International Finance, Princeton Universi (...)
aucun actif ne peut servir de réserve liquide à moins que le détenteur ne puisse compter sur ce qu’il obtiendra en échange, lorsqu’il a besoin de la liquider. Si l’or doit continuer à être une composante des réserves monétaires, il sera nécessaire, à un moment donné, d’établir une valeur d’échange fixe pour lui9.
73Le problème épineux de la fixation initiale des parités a deux aspects.
74Le premier concerne la position relative des valeurs des monnaies nationales. Il ne devrait pas présenter de grandes difficultés, car même si les taux de change actuels ne peuvent être tous tenus pour des taux d’équilibre, ils donnent cependant une indication suffisante au départ. Ultérieurement, des changements de la position relative des monnaies interviendront de toute façon, sous la forme de modifications de parités décidées au coup par coup par des pays déterminés. Nous reviendrons plus loin sur ces changements de parités.
75L’autre aspect est la valeur générale des monnaies nationales par rapport au métal. Si l’on reprenait des parités proches de celles qui continuaient d’exister théoriquement jusqu’au Deuxième Amendement des Statuts du FMI, ou tout au moins jusqu’en 1971, il est hors de doute que le montant global de la LI en or serait insuffisant, eu égard à la formidable hausse des prix des biens et services qui a eu lieu dans l’économie mondiale.
76Pour réaliser l’adaptation nécessaire, Jacques Rueff, dont nous avons mentionné plus haut l’attachement au régime de l’étalon d’or, recommandait de relever d’une manière concertée la valeur de l’or par rapport aux monnaies nationales. Notre sentiment est qu’en empruntant cette voie, on risquerait de porter un coup fatal au rôle de LI du métal jaune, parce qu’on le transformerait en fait en une monnaie fiduciaire. En effet, si le pouvoir d’achat de l’or était subordonné à des décisions collectives des gouvernements, tout se passerait comme avec la création arbitraire d’une monnaie proprement fiduciaire.
77Fort heureusement, la nature de marchandise de l’or a conjuré le danger auquel on songeait à l’exposer. Nous faisons allusion ici à la hausse spectaculaire du prix du métal jaune sur le marché commercial, qui s’est produite depuis la dissolution du Pool de l’or. Il est évident que si les Etats-Unis envisageaient de fixer une nouvelle parité du dollar par rapport à l’or, ils s’inspireraient plutôt de ce cours commercial que de l’ancienne valeur monétaire de 42 dollars l’once. Quant aux autres pays, ils prendraient en considération également le prix sur le marché, ainsi que le taux de change de leur monnaie vis-à-vis du dollar, puisque l’or est coté en dollar sur le marché commercial.
- 10 A la fin de la section précédente, nous avions reconnu, avec Richard Cooper, que, du point de vue d (...)
78D’ailleurs, si le public constatait aujourd’hui que les gouvernements commencent à discuter sérieusement d’un retour à l’étalon d’or, le prix de l’or, sur le marché commercial, se cantonnerait vraisemblablement dans une fourchette d’environ 350-400 dollars l’once. Car, au-dessus d’une telle marge, le cours incorpore sans doute une prime d’inflation pour le futur. L’expérience historique semble indiquer qu’en longue durée le pouvoir d’achat de l’or reste intact par rapport aux biens et services, à un degré d’approximation assez grossier, il est vrai10
79Autrement dit, l’effritement quasiment ininterrompu – bien que son taux ait été très variable – du pouvoir d’achat des monnaies nationales a été compensé à peu près, dans le temps, par la hausse de l’or vis-à-vis des monnaies nationales. C’est sur la base de la hausse de l’indice américain des prix à la consommation depuis 1934 que l’ordre de grandeur de 350-400 dollars indiqué à l’instant est estimé.
80Il est intéressant de noter, à ce sujet, que la politique monétaire très restrictive suivie par les autorités monétaires des Etats-Unis, et d’autres pays aussi, de 1980 à 1982, a été accompagnée par une baisse considérable du cours du métal sur le marché commercial : d’un sommet de 850 dollars l’once le 21 janvier 1981 à un creux de 297 dollars le 21 juin 1982, excessif lui aussi.
81Après la phase initiale de fixation des parités, celles-ci ne seraient pas totalement figées. Le fait que l’inflation serait moins forte, et les Banques centrales plus attentives aux déséquilibres externes n’empêcheraient pas complètement, bien entendu, la formation de déséquilibres des paiements internationaux. Dans certains cas, le rééquilibre appellerait un changement de parité, à côté de politiques internes de rééquilibre.
82Mais ces modifications de parités ne devraient être considérées que comme un moyen de dernier recours, à l’instar de ce qui existait sous l’empire de l’Accord de Bretton-Woods. Celui-ci disposait que la variation de la parité d’un Etat membre ne pouvait intervenir qu’en cas de déséquilibre fondamental, par quoi il faut entendre qu’on ne pouvait y faire appel qu’après avoir mis en œuvre des politiques internes, monétaire et budgétaire, et avoir constaté que ces initiatives étaient impuissantes à résorber le déséquilibre par leurs seules forces, ou qu’elles n’étaient capables de le faire que dans des conditions trop onéreuses, notamment du point de vue de l’emploi.
83Pour apprécier si de telles conditions sont réunies, il faut examiner les circonstances de chaque cas d’espèce. On voit qu’on est aux antipodes de la méthode complètement rigide qui fut suggérée par la Délégation américaine dans le Comité des Vingt et que nous avions mentionnée dans le chapitre ix, à savoir une soumission aveugle à un indicateur tel que le mouvement des réserves des pays intéressés.
84D’autre part, les changements de parités, en cas de déséquilibres « fondamentaux », devraient incomber aux pays déficitaires. Nous avons déjà expliqué, plus haut, que lors d’un changement de position relative des monnaies, l’idée d’un partage du fardeau du rééquilibre n’a aucun sens. Cette règle peut, au demeurant, se réclamer d’une longue tradition, qui n’avait guère été rompue que par l’insistance des Etats-Unis, du milieu de la décennie 1960 au début des années 1970, à obtenir des pays excédentaires qu’ils réévaluent leur monnaie, pour éviter de dévaluer le dollar.
85La justification de ce choix des pays déficitaires pour prendre l’initiative des variations des parités, dans le sens d’une dévaluation, lorsque le traitement des déséquilibres de paiements internationaux appelle une telle opération, est que cela permet une sérieuse économie d’or. Comme il est probable qu’il subsisterait à notre époque, même après une restauration de l’étalon d’or, une légère tendance à une hausse des prix à l’échelle mondiale, il est souhaitable que cette dérive nominale soit compensée par un abaissement de la valeur des monnaies nationales par rapport à l’or. De cette façon, le pouvoir d’achat de l’or pourrait rester à peu près constant. Il en résulte que la croissance du stock monétaire d’or ne devrait plus être en rapport qu’avec celle de l’économie et des échanges mondiaux en termes réels. Le rythme actuel de production de l’or semble suffisant à cet égard. Nous serions tentés d’ajouter qu’il le serait largement, pendant une certaine période à venir en tout cas : d’un côté, un mouvement de transfert du stock d’or thésaurisé par des agents privés vers les Banques centrales est très plausible après que le public aura repris confiance dans les monnaies nationales ; d’un autre côté, pour un certain volume de production et d’échanges internationaux, le besoin de LI devrait être amoindri par l’intérêt accru que les autorités monétaires auraient à combattre les déséquilibres de paiements extérieurs.
- 11 Cf. notamment l’ouvrage déjà cité de Ronald McKinnon, Money in International Exchange, p. 35.
86C’est l’occasion de mentionner une argumentation qui est souvent développée aux Etats-Unis en faveur de l’étalon dollar11 et qui l’avait été déjà pour justifier l’étalon de change-or fondé sur le dollar dans l’article de Desprès, Kindleberger et Salant auquel nous avions fait allusion dans le chapitre vi.
87La thèse consiste à soutenir, d’abord, que sous un régime d’étalon dollar, les Etats-Unis, logiquement, ne s’occupent pas de la valeur externe de leur monnaie, puisque celle-ci sert d’étalon international et qu’ils consentent à lui faire jouer ce rôle. Ensuite, on en tire la conclusion que l’économie mondiale acquiert un degré de liberté pour la compatibilité des balances de paiements. En d’autres termes, les N-1 pays autres que les Etats-Unis peuvent, globalement, viser une position excédentaire ou déficitaire vis-à-vis des Etats-Unis, selon qu’ils souhaitent accroître ou réduire leurs réserves en dollars, sans se heurter à une stratégie opposée de la part des Etats-Unis.
88A cette thèse nous avons déjà objecté que ce degré de liberté est très relatif. Si les Etats-Unis mènent une politique économique interne fort expansive, les autres pays sont amenés à accumuler des avoirs officiels en dollars, même s’ils estiment que leurs réserves de LI sont bien suffisantes, ainsi qu’on l’a vu soit au chapitre VI, soit au chapitre X, section 2.
- 12 Richard N. Cooper, The Gold Standard: Historical Facts and Future Prospects, op. cit., p. 30 (tradu (...)
89L’apologie du régime de l’étalon dollar tourne à la caricature lorsqu’on déclare que l’ordre règne dans le système puisque personne ne peut en sortir, comme le fait le Professeur Cooper avec une candeur plus déconcertante que rafraîchissante12 :
- 13 Federal Reserve System
... un des points les plus forts du système financier international, tel qu’il existe actuellement, est que pour les détenteurs de dollars en grandes quantités (ce qui implique qu’on laisse de côté les porteurs de billets) il s’agit d’un système fermé, de sorte que les fonds peuvent y être déplacés, mais qu’ils ne peuvent en être retirés, si ce n’est par le FED13. Cette particularité a rendu des services à l’économie internationale en permettant le recyclage des substantiels excédents de l’OPEC durant la dernière décennie. Elle serait altérée par la convertibilité en or, car cela ouvrirait potentiellement une fuite dans le système à la discrétion des détenteurs de dollars.
Paragraphe 4. L’héritage de réserves superflues en dollars
90Puisque dans le nouveau système fondé sur l’or les Banques centrales se serviraient du dollar seulement comme monnaie d’intervention et non plus comme monnaie de réserve à proprement parler, le passé nous transmettrait comme héritage une masse redondante d’avoirs officiels en cette monnaie.
- 14 En dehors des Etats-Unis, les réserves officielles d’or principales sont celles de l’Allemagne Fédé (...)
91Il n’est pas impossible que ce problème puisse être résolu facilement grâce à la réévaluation des réserves métalliques des Etats-Unis selon la nouvelle parité choisie pour le dollar. On se souvient qu’à l’instar de troupes assiégées dans un château, au Moyen-Age, qui voulaient persuader les assiégeants de leur capacité de résistance en leur jetant des vivres du haut des murailles fortifiées, les autorités américaines se sont livrées, pendant quelques années, à des ventes inconsidérées d’or pour convaincre le monde qu’elles n’attachaient plus aucune importance à ce vil métal. Toutefois, ce bradage n’a touché fort heureusement qu’une faible partie des réserves en question, qui restent importantes en volume : 264 millions d’onces à la fin de 198114.
92Il ne faudrait pas, néanmoins, que les réserves américaines de métal soient amputées d’emblée trop profondément par cette résorption d’avoirs officiels en dollars en dehors des Etats-Unis. Il serait donc sage de prévoir une opération de consolidation pour une fraction de ces actifs, le remboursement s’étalant sur une assez longue période.
93Certes, les Etats-Unis s’acquitteraient ainsi dans des conditions assez avantageuses de leur endettement à court terme en cause. Mais, après tout, on peut soutenir à juste titre que si les Banques centrales étrangères avaient demandé tout de suite à convertir leurs dollars, à mesure qu’elles en acquéraient, elles n’auraient pas subi de perte. Elles se sont crues fort avisées de préférer le dollar à l’or à cause du rendement offert par le premier ; il est normal qu’elles acceptent aujourd’hui les conséquences de leur erreur.
94Peut-être conviendrait-il, cependant, de tenir compte de la situation particulière de certains pays en développement que les circonstances ont empêchés – qu’il s’agisse d’un manque d’information ou d’autres obstacles – de faire une part au métal dans leurs réserves. Il serait loisible de régler ces cas spéciaux par une formule qui prendrait en considération la population du pays, son bas niveau de revenu et la faible part de l’or dans les réserves de LI. Les pays en cause recevraient un traitement de faveur pour la conversion en or des avoirs officiels en dollars.
- 15 Cf. John Williamson, The Failure of World Monetary Reform, New York University Press, New York, 197 (...)
95Cela dit, il est peut-être opportun de rappeler que des pays en développement, et non des moindres, s’étaient montrés hostiles, au sein du Comité des Vingt, par principe, à l’idée d’un Compte de substitution pour les avoirs officiels en dollars. Ils entendent rester libres de tirer le meilleur rendement de leurs réserves en choisissant les devises qui y figureront et les marchés de placement (marchés nationaux ou euromarchés)15.
96Si la position des pays en développement restait inchangée lors d’un retour des pays développés à l’étalon d’or, il n’y aurait, semble-t-il, pas d’inconvénient majeur à ne pas insister auprès d’eux pour qu’ils acceptent de limiter leurs avoirs en devises à un niveau correspondant aux besoins courants d’intervention de leurs autorités monétaires. Ces exceptions ne seraient pas assez importantes pour risquer de déstabiliser le système monétaire international.
Paragraphe 5. Grandeur des marges de fluctuation du change autour de la parité
97A la fin de l’existence du régime des changes fixes, on avait élargi ces marges de fluctuation. On se souvient que, limitées en principe par l’Accord de Bretton-Woods à un pour cent de part et d’autre de la parité, elles avaient été agrandies par le “Smithonian Agreement” aux dimensions de 2,25 % de chaque côté du taux central. Les parrains de cette mesure caressaient l’espoir d’avoir trouvé la solution miracle qui réconcilierait les avantages du régime des changes fixes et ceux du système des changes flexibles. Or, ce n’était nullement une formule de conciliation authentique, mais un compromis bâtard, comme semble les affectionner notre époque. Car une telle variation de 2,25 % de part et d’autre de la parité ne saurait remplacer un changement de la parité elle-même lorsqu’il est nécessaire. Et, d’un autre côté, de telles marges présentent deux inconvénients sérieux pour la stabilité du régime des changes fixes :
981° : D’abord, en élargissant les marges, on se prive de l’avantage de pouvoir faire face, partiellement et en courte durée, à des déficits de balances des comptes au moyen d’entrées de fonds étrangers suscitées par une hausse du taux d’intérêt national.
- 16 Andrew Crockett, International Money, Nelson, Sunbury-on-Thames, 1977, p. 43 (traduction de l’auteu (...)
99En 1867 déjà, Walter Bagehot, dans son ouvrage célèbre, Lombard Strett, comme le rappelle Andrew Crockett16, disait :
La précaution principale qu’il faut prendre est de relever le taux d’escompte. Un tel relèvement attire certainement des fonds du Continent et du monde entier, et beaucoup plus vite qu’on aurait pu le penser.
100L’explication de la force d’attraction exceptionnelle d’un différentiel d’intérêt à court terme en faveur d’un pays déficitaire, sous un véritable régime de changes fixes, est simple. Il suffit que les placeurs, dans le monde extérieur, aient la certitude de pouvoir en profiter sans que ce gain soit annulé par une perte de change.
101Considérons ce qu’on appelle une opération d’arbitrage d’intérêt couvert. Un placeur achète avec la monnaie nationale de son propre pays, disons B, la monnaie du pays déficitaire A pour faire dans ce dernier un placement à trois mois, à 10 % d’intérêt, alors qu’il n’obtiendrait chez lui, pour un placement comparable, que 6 %. Sur une base trimestrielle, son gain d’intérêt est donc de 1 % (4 % de différentiel d’intérêt sur une base annuelle, divisé par 4). Il se couvre contre le risque de change en vendant à terme de trois mois la monnaie de A qu’il vient d’acquérir au comptant.
102Cette couverture entraîne un manque à gagner lorsque le cours à terme de la monnaie A, exprimé en monnaie B, est plus bas que le cours au comptant. Sans entrer dans les détails de la formation de ce déport sur la monnaie de A, on comprend que si de nombreux placeurs agissent comme nous venons de le dire, leurs opérations tendent à faire monter le cours au comptant et baisser le cours à terme de la monnaie de A.
103Mais ce déport ne peut pas dépasser une certaine grandeur, grâce à la présence de la spéculation. Si les spéculateurs sont convaincus que les parités des monnaies de A et de B n’ont aucune chance d’être modifiées en courte, et même en moyenne période, ils maintiendront le cours à terme dans les mêmes limites que les marges de fluctuation du cours au comptant. Par exemple, si le cours à terme de la monnaie de A tombait au-dessous du niveau qui correspond au point d’entrée en B pour le cours au comptant, des spéculateurs achèteraient aussitôt à terme la monnaie de A, étant certains, à l’échéance, de pouvoir revendre avec bénéfice, au comptant, la monnaie qui leur serait livrée en exécution du contrat à terme, étant donné que le cours au comptant serait au pire, à ce moment-là, à la hauteur du point d’entrée en B.
104Par conséquent, le déport susceptible de se former sur la monnaie de A ne peut, en raison de ce comportement de la spéculation, être supérieur, à son maximum, aux marges de fluctuation dans lesquelles le cours au comptant est enfermé.
105La conclusion est donc qu’il est suffisant, pour attirer des fonds à court terme dans le pays A déficitaire, de créer un différentiel d’intérêt en sa faveur, qui dépasse ce déport maximum. Il sera d’autant plus aisé d’y parvenir que les marges de fluctuation assignées au cours au comptant sont elles-mêmes plus étroites.
106On pourrait redouter qu’à l’instar du “policy-mix” expérimenté dans les dernières années de 1960 aux Etats-Unis, dont nous avions montré à la fin du chapitre vi les raisons de la fâcheuse mémoire qu’il a laissée, cette méthode n’incite les pays déficitaires à se désintéresser du rééquilibre véritable de leur balance des paiements, en se bornant à le masquer grâce à des importations artificielles de capitaux. Cette crainte paraît vaine. Car il n’est possible d’attirer des fonds de l’étranger à coup sûr, même si la marge de fluctuation est étroite, que si les opérateurs sur le marché ont confiance dans la solidité de la parité de la monnaie du pays déficitaire en cause.
107Or, cette confiance ne peut exister que si les autorités de ce pays donnent la preuve de leur volonté de rééquilibrer la balance externe en adoptant des mesures correctives qui agissent en profondeur, et non seulement à la surface comme il en va précisément pour un afflux temporaire de fonds.
108En passant, c’est l’occasion de rappeler qu’un peu avant la mode de l’élargissement des marges de fluctuation des changes fixes, une autre mode avait fait fureur, celle des changes à crémaillère, traduction audacieuse du terme anglais de “crawling peg”. C’était aussi, typiquement, une demi-mesure. Les changes seraient mobiles mais, en se déplaçant, leur vitesse serait limitée à un certain pourcentage de variation par période. Bien malin celui qui, en observant cette bizarre reptation, aurait pu décider si ce régime penchait vers les changes fixes ou vers les changes flottants. Avec le recul du temps, cette invention apparaît déjà ridicule, car elle proposait manifestement trop ou trop peu.
109Donc, si le public peut croire à une stabilité raisonnable des parités fixées, avec des marges étroites, la tâche des pays déficitaires est grandement facilitée. Même si leurs réserves de LI sont un peu minces, ils ont le moyen d’éviter d’adopter des politiques internes trop brutalement restrictives ou de recourir prématurément à une dévaluation. Le répit procuré par un afflux de fonds à court terme laisse aux mesures de rééquilibre de plus longue haleine le temps de déployer leurs effets. Le chapitre ii, section 2, avait été l’occasion de souligner l’importance d’un tel délai en vue de minimiser le coût du rééquilibre de ses paiements extérieurs pour le pays déficitaire.
110De plus, on remarquera que le mécanisme qui vient d’être mis en évidence est de nature à alléger sensiblement la tâche d’amortisseur qui est assignée aux réserves de LI. C’est une raison de plus pour penser que le choix de l’or comme principale composante de la LI ne signifierait pas du tout nécessairement que des ressources sensiblement accrues devraient être consacrées à la production d’or nouveau.
1112° : Il y a encore un autre avantage à l’adoption de marges étroites pour la fluctuation du change autour de la parité. Nous avons reconnu que le dollar devrait garder un rôle, mineur par nature, de monnaie d’intervention, mais non celui de monnaie de réserve. Or, une supériorité dont la monnaie d’intervention peut se prévaloir est que sa valeur externe est encore plus fixe, sous un régime de changes fixes, que celle des autres monnaies nationales, ainsi que nous l’avions indiqué au début de la section 1 du chapitre vi. Il va de soi que plus les marges de fluctuation du change sont étroites, et plus cet avantage dont jouit la monnaie d’intervention devient insignifiant.
Paragraphe 6. L’aspect institutionnel
112Puisqu’un des objectifs principaux du Deuxième Amendement aux Statuts du FMI fut de faire échec au rôle monétaire international de l’or, en interdisant aux pays membres de fixer un prix officiel pour le métal jaune, il conviendrait naturellement, dans l’éventualité d’un retour à l’étalon d’or, d’abroger cet amendement.
113Il est vrai que le Deuxième Amendement a été conçu de façon à ne pas fermer définitivement la voie au rétablissement d’un régime de changes fixes (article IV, section 4). Mais la majorité qualifiée requise est aussi élevée que pour une abrogation de l’Amendement tout entier (85 %).
- 17 Le rapport qui a été établi sur la question du rôle monétaire de l’or, à la fin de mars 1982, par u (...)
114Quelle que soit la procédure adoptée, pour réunir une majorité aussi forte, il faudrait non seulement être assuré de l’appui des principaux pays développés, Etats-Unis en tête17, mais encore gagner un nombre respectable de pays en développement à la cause de l’étalon d’or, puisque globalement la part des voix de ce dernier groupe dans le total des droits de vote au FMI est d’environ 25 %. Il n’y a pas lieu de croire que la plupart des pays en développement soient enchantés du régime actuel des changes, bien au contraire. Mais il demeure que de tels pays peuvent légitimement hésiter à appuyer une restauration de l’étalon d’or s’ils ne disposent pas, au départ, d’un avoir minimum en or dans leurs réserves monétaires. Nous avons déjà examiné ce problème, ci-dessus au paragraphe 4, et il n’y a donc pas lieu d’y revenir ici.
115Tout en reconnaissant volontiers que les opinions sont encore très partagées dans les cercles officiels, nous pensons qu’une circonstance à laquelle on ne songe guère est susceptible de faire souffler le vent dans une même direction, favorable à la restauration du métal jaune.
116Même parmi ceux qui sont des adversaires déclarés du rôle monétaire de l’or, mais qui ont le souci de rétablir un peu d’ordre dans le régime des paiements internationaux, on sent percer l’inquiétude que les variations du prix commercial de l’or n’introduisent un facteur supplémentaire d’instabilité dans le système actuel, qui n’en a vraiment pas besoin. Car si les autorités monétaires nationales prennent l’habitude d’évaluer leurs réserves métalliques sur cette base, comme on le constate en fait, les fluctuations de la valeur de ce stock ne manqueront pas d’influencer leur comportement.
117Or, c’est nécessairement lorsque l’avenir de la fonction monétaire dévolue à l’or paraît le plus incertain que le cours libre est enclin à varier le plus fortement. L’idée devrait donc faire son chemin que plus vite on fixera de nouveau un prix officiel fixe pour l’or et mieux cela vaudra pour la tranquillité du système monétaire international.
Section 3. Comment éviter les rigueurs d’une rigidité excessive
118Si le système monétaire international a dégénéré dans l’inflation ainsi que dans le désordre des changes et de la LI, de sorte qu’aujourd’hui seul l’étalon d’or peut, nous semble-t-il, sortir l’économie mondiale de cette ornière, il ne faut pas oublier cependant que, dans l’histoire, l’étalon d’or lui-même a versé parfois dans des excès inverses en partie de ceux dont nous souffrons présentement : pénurie de LI, baisse mondiale des prix et dépression.
119Même sans aller jusqu’à ces extrémités, il reste que dans un climat déflationniste l’orientation restrictive des politiques économiques internes, dans les pays dont la balance externe souffre d’un déficit, est particulièrement pénible.
120Il est vrai que ces rigueurs déflationnistes sont capables d’apporter un correctif automatique au manque de LI qui en serait la cause, car s’il y a une baisse mondiale des prix, cela équivaut à un renforcement du pouvoir d’achat du stock d’or monétaire existant, ou, si l’on préfère, elle permet un accroissement, en termes réels, de la LI métallique.
- 18 Pour une description très alerte de l’évolution de la production et du stock d’or depuis l’Antiquit (...)
121D’autre part, dans l’histoire, on a constaté qu’au cours des périodes de dépression, accompagnées d’une chute générale des prix, la production de l’or était stimulée, puisque son prix de vente – valeur monétaire – était fixe tandis que le coût de production tendait à diminuer18. Dans la mesure où, durant les dépressions, il y a de toute façon des ressources importantes qui sont inutilisées, il en découle que le coût « social » de la production de l’or est alors beaucoup moins pesant que le coût « privé ». Et pour ceux qui accordent encore quelque confiance au multiplicateur keynésien, l’effet d’une dépense autonome, quelle qu’elle soit, sur l’emploi est bienvenue dans de telles circonstances.
122Enfin, la hausse relative de la valeur de l’or par rapport aux prix des biens est susceptible de réduire la demande d’or pour des usages non monétaires, ce qui contribuerait aussi à augmenter le stock monétaire de métal estimé en valeur réelle.
123Ce résultat d’un accroissement, en termes réels, de la masse monétaire métallique peut d’ailleurs être obtenu par une autre voie, qui évite les douleurs d’une déflation absolue et prononcée des prix des biens dans l’économie mondiale. En effet, si un tel processus se mettait en train, il y aurait lieu de penser que les autorités des pays déficitaires seraient plus promptes à dévaluer leur monnaie. Nous avions déjà eu l’occasion, précédemment, d’attirer l’attention sur ce mécanisme d’ajustement de la LI, en soulignant qu’il ne portait pas atteinte aux caractères d’objectivité et d’indépendance de l’étalon d’or à l’égard des autorités politiques, puisque ce mécanisme est déclenché par des décisions individuelles des pays concernés, et non par une résolution concertée de la communauté internationale.
124Ajoutons ici que ce mécanisme agirait également dans le même sens en stimulant la production de l’or. A ce propos il est utile de rappeler qu’à la suite de la dépréciation du dollar par rapport à l’or, la production de ce métal, aux Etats-Unis, avait passé de 2,6 millions d’onces en 1933 à 6 millions en 1940. Il ne faudrait pas, cependant, placer une trop grande confiance dans cette réaction de l’extraction, car chez le principal producteur du monde, l’Afrique du Sud, les mines ont pour politique de régulariser leurs bénéfices dans le temps, en élevant ou abaissant la teneur en or du minerai qu’elles traitent selon que le rapport coût/prix est plutôt défavorable ou favorable. Toutefois, il resterait l’effet attendu de la diminution de la demande de métal jaune pour les usages non monétaires.
125Mais il faut se convaincre qu’on ne peut pas abuser de cette solution des dévaluations, car si une pénurie temporaire de LI, en engendrant une atmosphère déflationniste, conduisait à une succession rapide d’ajustements de parités vers le bas, on en viendrait à renoncer aux avantages de la stabilité des changes que procure l’étalon d’or.
126Est-ce à dire, alors, que dans une telle éventualité, il conviendrait d’affronter courageusement les épreuves imposées par des pressions déflationnistes, en comptant sur l’espoir d’un accroissement automatique du stock monétaire métallique, en valeur réelle, pour en être finalement délivré.
127De ce côté-là aussi, il importe de se garder d’un optimisme béat. Car la revalorisation de l’or qui résulte d’une baisse mondiale des prix risque de mettre en branle, pendant un certain temps, un engrenage funeste. Des Banques centrales en viendraient à rechercher un gain en capital avec leurs réserves de LI. Leur objectif ne serait plus de porter celles-ci seulement au niveau qui est souhaitable du point de vue de leur fonction de LI, mais elles iraient au-delà en considérant toute augmentation de leur stock d’or comme un excellent placement. La concurrence de ces Banques pour s’approprier une part croissante d’un stock déjà trop limité par hypothèse ne pourrait que précipiter l’économie mondiale dans une périlleuse spirale déflationniste.
128C’est pourquoi il serait sage, dans cette éventualité de pressions déflationnistes, de mettre à contribution le système de crédit du FMI, ainsi que celui des positions de réserve qui lui est associé.
129Mais une grande prudence est de mise.
130Il faudrait revenir, pour l’essentiel, aux disciplines originelles, parce que ce système de crédit fut, lui aussi, dans les dernières années, sur le point de glisser vers les solutions de facilité.
131C’est ainsi qu’il serait souhaitable de renoncer à la multiplicité des types de crédit qui, sous couleur de s’adapter aux circonstances, introduit inévitablement des discriminations insupportables entre les pays membres.
- 19 Voir sur ce sujet les remarques pertinentes de A. I. Mac Bean et P. N. Snowden, International Insti (...)
132Il conviendrait surtout de renoncer à élargir le cercle des crédits octroyés sans conditions relatives à la politique macroéconomique. Enfin, la durée des crédits ne devrait pas être allongée indûment, déviation qui tendait à rapprocher la vocation du FMI de celle de la Banque Mondiale ou même de l’IDA19. Fort heureusement, le FMI a pu redresser la barre, de ces différents points de vue, parce que les menaces d’insolvabilité qui pèsent sur quelques grands débiteurs ont réduit singulièrement la concurrence que les Eurobanques font au FMI pour les crédits de balances de paiements.
133Rétrospectivement, on se rend mieux compte de la cohérence qui liait des dispositions diverses de l’Accord de Bretton-Woods entre elles. En ce qui concerne les pays déficitaires, l’objectif était de les canaliser vers les crédits conditionnels du FMI et à les obliger, tout au moins dans un premier temps, à tenter de guérir leur déficit par des mesures monétaires et budgétaires restrictives. Et ce n’est qu’après avoir constaté, le cas échéant, l’insuffisance de mesures de ce genre pour résorber le déficit, en l’absence d’un coup de pouce pour modifier la position relative du système de coûts et de prix du pays en cause, qu’une dévaluation de sa monnaie était tolérée.
134Une fois ce dispositif remis en place, il serait loisible de l’assouplir au cas où une dépression mondiale s’amorcerait, mais sans retomber dans le laxisme des dernières années. Il serait entendu qu’une politique plus libérale de crédit du FMI n’interviendrait pas au premier signe d’une décélération de la hausse des prix, mais bien lorsqu’on aurait constaté une stabilisation du niveau des prix, compatible avec des hausses ou des baisses pour des biens et services déterminés. Car, sinon, on empêcherait le régime de l’étalon d’or de stopper l’inflation. Les anticipations inflationnistes ne seront vraiment complètement déracinées que lorsque le public se sera délivré du slogan selon lequel tous les prix et tous les salaires nominaux sont totalement rigides à la baisse.
135Selon la logique propre du système de Bretton-Woods, l’extension de l’encours de crédit du FMI, en phase de déflation, s’accompagnerait d’une création de LI sous la forme de positions de réserve. Celles-ci devraient être définies de nouveau, bien entendu, en or. La LI en métal serait ainsi renforcée par une LI d’appoint d’une autre nature. Mais la définition de la valeur de la liquidité accessoire en termes de la liquidité principale écarterait le risque de déplacements brusques de la faveur des Banques centrales de l’une à l’autre.
136Cet accroissement de la LI entre les mains des Banques centrales des pays à balance équilibrée ou excédentaire les pousserait à prendre des mesures conjoncturelles expansives susceptibles, elles aussi, de combattre la tendance à la dépression mondiale.
137Une fois la reprise de l’activité économique amorcée, le FMI reviendrait progressivement à un encours de crédit plus modéré, de sorte que la liquidité d’appoint, sous la forme de positions de réserve, serait résorbée partiellement d’une manière automatique.
- 20 R. J. Barro, “Money and the Price Level under the Gold Standard”, The Economic Journal, vol. 89, ma (...)
138Une grande vigilance serait indispensable pour ne pas prolonger indûment cette phase d’expansion du crédit du FMI. D’abord, on risquerait, par une indifférence coupable, de réveiller les pressions et les anticipations inflationnistes. Et, ensuite, si la hausse générale des prix reprenait, elle compromettrait, comme le note justement le Professeur Barro20, l’augmentation du stock monétaire d’or grâce au flux de production nouvelle d’or et à la modération de la demande d’or à des fins non monétaires.
Section 4. Une contribution de l’or à la solution du problème de l’endettement excessif
139Même lorsque les institutions financières, notamment les banques, n’accordent des prêts ou des crédits qu’en s’assurant que les fonds sont bien affectés, par les emprunteurs, au financement d’investissements productifs, il y a toujours une certaine fraction de ces concours financiers qui aboutissent à un échec, c’est-à-dire à l’insolvabilité des débiteurs, parce que des erreurs de prévision, parfois inévitables, ont été faites quant à l’évolution technique ou à l’orientation de la demande, ou encore parce que la gestion courante des entreprises intéressées a été défectueuse.
140Mais le risque de défaut des débiteurs est multiplié de nos jours pour la raison très simple que des moyens de financement gigantesques sont prêtés à un nombre restreint de débiteurs sans s’occuper de la finalité productive ou non de l’emploi des fonds. Qu’il suffise de mentionner des crédits consentis à des Etats ou des institutions parapubliques pour des besoins aussi peu définis que des déficits budgétaires. Entachés de risque déjà par l’absence de contrôle sur l’utilisation des fonds, qui servent aussi bien à la consommation publique qu’à des investissements, dont la productivité est parfois problématique, ce type de crédits le sont, en outre, par le fait que leur concentration sur un petit nombre de débiteurs accroît la probabilité de manquements massifs.
141Cette accumulation formidable de créances douteuses, qui a surtout retenu l’attention au plan international, mais qui existe aussi, parfois, à l’intérieur même des économies nationales, fait peser une menace redoutable en forme de boule de neige sur les appareils financiers et, au-delà, sur l’économie mondiale.
142Le tableau suivant du FMI donne sous une forme très ramassée une idée de la dette extérieure des pays en développement non pétroliers. C’est surtout de ce côté-là, pour le moment, que des lézardes inquiétantes ont commencé de se propager. Elles ont été colmatées provisoirement par le réaménagement des dettes compromises et l’octroi de nouveaux crédits coordonnés entre le FMI, la BRI et les grandes banques commerciales, ainsi que par le soutien du prix du pétrole au moyen de mesures de nature cartellaire.
143Mais, dans son ensemble, le problème des créances fragiles n’a été que reporté, et il reste un obstacle potentiel à une reprise franche et durable de la conjoncture mondiale.
144On peut espérer qu’après un retour au régime de l’étalon d’or, de pareils excès de crédit ne seraient plus commis, car la discipline financière deviendrait plus stricte à tous les niveaux. Mais cela ne règle pas la question de l’héritage transmis par la période de facilité que nous avons connue.
145La tentation est grande, naturellement, de compter sur une nouvelle tournée d’inflation pour faire disparaître cet arriéré de dettes en fumée, grâce à la dépréciation des monnaies en termes réels, tout particulièrement du dollar puisqu’une très grande partie de l’endettement international est libellé dans cette monnaie.
146Mais l’espoir de résoudre le problème de cette façon est illusoire. Il est vain, d’abord, parce qu’il est absurde d’éloigner un mal, celui de l’endettement de mauvaise qualité, par un autre mal dont la gravité est au moins égale, celui de l’inflation. Mais il l’est aussi parce que l’inflation est incapable de crever l’abcès d’un endettement excessif. En effet, les monnaies fiduciaires dont nous nous servons trouvent leur origine surtout dans des opérations de crédit. Autrement dit, c’est pour nourrir des crédits que la création monétaire a lieu. Dans ces conditions, les dettes contractées dans le passé ne pourraient être amputées grâce à une hausse générale des prix déclenchée par une création monétaire inflationniste qu’au prix d’un endettement nouveau, de sorte que le problème serait toujours présent.
Pays en développement non pétroliers : encours de la dette répartie entre certains groupes de pays à la fin de 1982
(Milliards de dollars EU et pourcentage)

Source : Rapport annuel 1983 du FMI, p. 32.
1 Il s’agit des 20 pays (du groupe des pays en développement non pétroliers) qui, selon les estimations, ont la dette extérieure la plus importante envers des créanciers privés : Mexique, Brésil, Argentine, Chili, Pérou, Equateur, Colombie, Corée, Philippines, Thaïlande, Malaisie, Grèce, Maroc, Egypte, Yougoslavie, Israël, Turquie, Portugal, Roumanie et Hongrie.
2 Groupe résiduel (y compris la Chine et l’Inde).
147Sans doute, d’autres solutions sont envisageables. Au plan international, notamment, un remboursement progressif est concevable, au prix de grands efforts des pays débiteurs, si ceux-ci acceptent une réduction de leur dépense intérieure qui rende possible la formation d’un excédent de leur balance courante, et si les pays créditeurs accueillent libéralement les exportations des pays débiteurs. En outre, un contrôle de l’inflation provoquerait une baisse des taux d’intérêt nominaux, et surtout réels, qui allégerait la charge du service de la dette. Mais il ne faut pas compter exclusivement sur un tel processus, qui exigerait vraisemblablement beaucoup trop de patience, de persévérance et de bonne volonté chez toutes les parties.
148Aussi bien serait-il précieux, pour renforcer la confiance rapidement, que l’économie mondiale dispose, au sein de la LI totale existante, d’une forme de monnaie dont la création n’est pas liée au crédit.
149C’est déjà, certes, le cas des DTS. Malheureusement, cette forme de LI, nous l’avons vu, est si peu répandue et si médiocrement appréciée que son rôle, du point de vue où nous nous plaçons, ne peut être que négligeable. Au contraire, l’or serait une liquidité de ce type, dont la dimension est d’un tout autre ordre de grandeur. C’est au surplus un actif qui inspire une confiance générale, aussi bien chez les autorités monétaires que chez les agents privés.
150Mais l’or ne peut rendre ce service pleinement que si sa valeur par rapport aux dettes à régler est clairement établie, ce qui implique la fixation de parités des monnaies nationales en or.
151La circonstance que l’or n’est pas répandu également dans le monde, et notamment que les Etats qui sont les plus grands débiteurs, comme c’est le cas pour l’Amérique Latine, n’en possèdent guère, n’infirme pas l’assertion que l’or peut apporter une contribution de choix au problème de l’endettement excessif. En effet, la condition primordiale d’une amélioration de la situation dans le présent est la consolidation d’un certain nombre de très grandes banques qui se sont engagées imprudemment au-delà de ce que leurs fonds propres permettaient raisonnablement. Parfois, ces banques possèdent elles-mêmes certaines quantités d’or. Même si ce n’est pas le cas, du fait qu’elles ont des créances sur quasiment toute la planète, il suffit que la position financière d’une série d’économies ou de débiteurs soit renforcée là où il existe des avoirs en or, pour que tout l’édifice financier international soit consolidé. En l’occurrence, il ne s’agit pas seulement des réserves métalliques des Banques centrales, mais aussi de tous les avoirs en or détenus par des agents privés.
Notes
1 D’ailleurs, les monnaies fiduciaires fondées sur le crédit ne sont souvent acceptées qu’avec des réserves dans une économie nationale. Comme le dit avec autant de pertinence que d’élégance le Professeur André Piettre (Monnaie et économie internationale, Editions Cujas, Paris, 1967, p. 615) ; « ... le crédit ne fera jamais qu’anticiper sur des richesses futures. Si celles-ci ne sont pas créées ou ne sont pas durables, les “miracles du crédit” ne seront jamais que dangereux mirages. C’est pourquoi, alors que les instruments de crédit ne cessent de s’affirmer et de se multiplier, l’or demeure, aujourd’hui encore, plus qu’un “fétiche barbare” ».
2 La note sarcastique que Charles Rist (Défense de l’or, Librairie du Recueil Sirey, Paris, 1953, p. xi) faisait entendre il y a près d’un demi-siècle, sonne toujours aussi juste : « Les interdictions prononcées, pendant et depuis la dernière guerre mondiale, contre le commerce de l’or, son achat et sa vente libres, montrent assez que ceux qui ont édifié ces prohibitions se rendent parfaitement compte du désir universel de posséder ce métal. Ils ne font que confirmer par leur zèle antimétallique le prestige dont l’or jouit dans le monde. »
3 A l’appui de cette idée que la discipline de l’équilibre externe et celle de l’équilibre interne sont liées, nous reproduisons (notre traduction) l’excellente formule de Michael Jones (“International Liquidity”, The Quarterly Journal of Economics, vol. 98, février 1983, pp. 21-22) : « ... un argument traditionnel contre les changes fixes, à savoir qu’un pays perd un degré de liberté dans la conception de sa politique économique visant à atteindre l’équilibre tant externe qu’interne, néglige la fonction sociale d’une contrainte externe ».
4 D’ailleurs, comme le fait observer justement le Professeur Richard N. Cooper (The Gold Standard: Historical Facts and Future Prospects, Brookings Papers on Economic Activity, Washington DC, 1982, p. 27), lorsque les règles de couverture deviennent trop strictes, on les élimine.
5 Sur ce point, cf. Hans Genberg, Effects of Central Bank Intervention in the Foreign Exchange Market, IMF, Staff Papers, vol. 28, septembre 1981, pp. 451-475.
6 Otmar Emminger, in The New International Monetary System, Ed. Mundell et Polak, op. cit., p. 5.
7 Richard N. Cooper, The Gold Standard: Historical Facts and Future Prospects, op. cit., p. 9.
8 Jacques Rueff, L’âge de l’inflaction, Payot, Paris, 1963, p. 82.
9 Fritz Machlup, the Book Value of Monetary Gold, Essays in International Finance, Princeton University, décembre 1971, p. 11 (traduction de l’auteur).
10 A la fin de la section précédente, nous avions reconnu, avec Richard Cooper, que, du point de vue des contemporains, le fait qu’au xixe siècle, c’est-à-dire pendant l’âge d’or de l’étalon d’or, le mouvement long des prix n’ait pas été monotone d’une manière continue, mais oscillatoire, n’avait pas un grand intérêt. Ici, on relèvera que cette constance approximative de très longue durée du pouvoir d’achat de l’or s’avèrerait fort utile pour la fixation initiale des parités en cas de retour à l’étalon d’or. De plus, on rappellera que c’est la mémoire confuse de cette stabilité des prix à très long terme qui peut aider à briser les anticipations inflationnistes.
11 Cf. notamment l’ouvrage déjà cité de Ronald McKinnon, Money in International Exchange, p. 35.
12 Richard N. Cooper, The Gold Standard: Historical Facts and Future Prospects, op. cit., p. 30 (traduction de l’auteur).
13 Federal Reserve System
14 En dehors des Etats-Unis, les réserves officielles d’or principales sont celles de l’Allemagne Fédérale (118 millions d’onces), de la France (101 millions d’onces), de l’Italie (83 millions d’onces) et de la Suisse (83 millions d’onces), à la fin de 1981.
15 Cf. John Williamson, The Failure of World Monetary Reform, New York University Press, New York, 1977, pp. 151-152.
16 Andrew Crockett, International Money, Nelson, Sunbury-on-Thames, 1977, p. 43 (traduction de l’auteur).
17 Le rapport qui a été établi sur la question du rôle monétaire de l’or, à la fin de mars 1982, par une Commission parlementaire américaine, ne semble pas, selon les indications qui ont filtré, avoir abouti à des conclusions nettes, sinon sur des points mineurs. Il est probable que les membres de la Commission ont émis des avis trop divergents pour qu’il fût possible de les harmoniser.
18 Pour une description très alerte de l’évolution de la production et du stock d’or depuis l’Antiquité, voir l’ouvrage de René Sédillot, Histoire de l’or, Fayard, Paris, 1972.
19 Voir sur ce sujet les remarques pertinentes de A. I. Mac Bean et P. N. Snowden, International Institutions in Trade and Finance, George Allen und Unwin, 1980, pp. 59-60.
20 R. J. Barro, “Money and the Price Level under the Gold Standard”, The Economic Journal, vol. 89, mars 1979, pp. 13-33.
Table des illustrations
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Titre | Production d’or dans le monde (estimations)en tonnes métriques |
Légende | * Non compris l’URSS, les autres pays d’Europe de l’Est, la Chine et la Corée du Nord.Source : 53e Rapport annuel de la BRI, Bâle, juin 1983, p. 173. |
URL | http://books.openedition.org/iheid/docannexe/image/2037/img-1.jpg |
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Titre | Pays en développement non pétroliers : encours de la dette répartie entre certains groupes de pays à la fin de 1982(Milliards de dollars EU et pourcentage) |
Légende | Source : Rapport annuel 1983 du FMI, p. 32.1 Il s’agit des 20 pays (du groupe des pays en développement non pétroliers) qui, selon les estimations, ont la dette extérieure la plus importante envers des créanciers privés : Mexique, Brésil, Argentine, Chili, Pérou, Equateur, Colombie, Corée, Philippines, Thaïlande, Malaisie, Grèce, Maroc, Egypte, Yougoslavie, Israël, Turquie, Portugal, Roumanie et Hongrie.2 Groupe résiduel (y compris la Chine et l’Inde). |
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