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La liquidité internationale

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Jacques L’Huillier

Partie I. Quelques questions fondamentales relatives à la liquidité internationale

Chapitre IV. Remarques générales sur la diversité des formes de la liquidité internationale

Texte intégral

1Ce n’est que dans la deuxième partie que les formes existantes de LI seront examinées. Pour le moment, dans le présent chapitre, nous nous efforcerons de dégager une série de critères selon lesquels il est possible de distinguer des formes variées de LI. Cette première reconnaissance abstraite de la diversité des formes simplifiera l’étude ultérieure des types concrets de la LI.

2Les critères qui nous intéressent peuvent être eux-mêmes rassemblés dans trois catégories. Les uns se rapportent à la création de la LI. D’autres sont reliés à l’existence fonctionnelle de la LI. Dans le troisième groupe, il sera question du choix entre les systèmes où il n’y a qu’une seule forme de LI et les systèmes où plusieurs formes de LI coexistent.

Section 1. Critères relatifs à la création de la liquidité internationale

31° : Une première distinction importante sépare les monnaies marchandises des monnaies fiduciaires. De nos jours, la seule monnaie marchandise à laquelle on puisse songer sérieusement est l’or.

4Sans entrer pour le moment dans l’évaluation des avantages et inconvénients respectifs des diverses formes de LI, il est loisible, cependant, de remarquer d’emblée que si la création de monnaie marchandise présente le défaut d’avoir un coût assez élevé, en revanche cet effort constitue par lui-même un sérieux rempart contre une création excessive.

52° : Dans la classe des monnaies fiduciaires, maintenant, il convient de distinguer selon qu’on utilise comme monnaie fiduciaire une monnaie nationale ou une monnaie internationale émise par une organisation internationale.

6Instinctivement, on sent, en ce qui concerne la première variété, ce qu’il y a de contradictoire dans le rapprochement des qualificatifs « national » et « international » sur le même instrument monétaire. Cette ambiguïté est bien la source principale des difficultés qu’on éprouve en recourant à une monnaie nationale pour servir de LI.

7Si une liquidité fiduciaire doit être vraiment internationale, non seulement par son usage, mais aussi par son origine, il faut être conscient qu’elle ne peut être émise que par une organisation internationale intergouvernementale, puisqu’il n’existe pas de gouvernement ni de banque centrale mondiale.

83° : Une LI fiduciaire créée par une organisation intergouvernementale peut être soit une monnaie émise à l’occasion d’opérations de crédit, comme le sont, pour l’essentiel, les monnaies nationales, soit une “fiat money, pour reprendre une expression anglaise. Dans un cadre national, ce dernier type de monnaie est émis par le Gouvernement et non par le système monétaire. Des exemples célèbres sont les assignats de la Révolution française et les “green-backs émis pendant la Guerre de Sécession aux Etats-Unis.

Section 2. Critères fonctionnels

91° : Du point de vue de son acceptation, d’abord, la LI peut être universelle ou ne bénéficier de cette acceptation que dans un cadre géographique limité. Pour prendre des illustrations, le dollar, le sterling et le franc français sont trois monnaies nationales qui jouent un rôle international, mais ce rôle n’est universel que pour le dollar, tandis qu’il se limite aux vestiges des zones sterling et franc pour les deux dernières.

10Dans le cercle des monnaies qui sont internationales par leur origine, les Droits de Tirage Spéciaux ont un usage universel, tandis que l’ECU de la Communauté européenne n’exerce ses fonctions que dans le cadre de celle-ci.

112° : Certaines formes de LI procurent à leurs détenteurs un rendement, comme c’est le cas, notamment, pour les avoirs des banques centrales en dollars ou en DTS, alors que d’autres formes de LI ne portent pas intérêt, tel l’or évidemment.

12Si les différentes variétés de LI ne se distinguaient les unes des autres que par cet aspect du rendement, il va de soi que les liquidités les mieux rémunérées supplanteraient rapidement les autres.

13En réalité, on constate que le rendement attaché à certaines formes de LI est une sorte de compensation accordée aux détenteurs pour la dépréciation réelle de leur avoir.

14L’évolution qui s’est produite à cet égard correspond parfaitement à celle qu’on observe dans les systèmes monétaires nationaux. En effet, d’une manière plus ou moins ouverte ou déguisée, les banques sont parvenues à rémunérer, dans une mesure souvent appréciable, des dépôts qui sont mobilisables assez facilement pour qu’ils soient pratiquement aussi liquides que des dépôts à vue. C’est si vrai qu’aux Etats-Unis le “Federal Reserve Board a fini par faire entrer dans le concept le plus strict de la masse monétaire, à savoir M1, de tels comptes de dépôts (comptes NOW et ATS).

15C’est un méfait de l’inflation qu’on s’efforce ainsi de combattre. On sait que la monnaie souffre habituellement, par rapport aux titres, de n’avoir pas de rendement, et ce sont les avantages propres de la liquidité intégrale qui sont censés compenser cette infériorité. Les taux d’intérêt nominaux sur les titres, eux, se sont adaptés relativement vite à l’inflation, en incorporant une prime d’inflation qui vient s’ajouter au taux d’intérêt dit réel. Si la monnaie restait complètement privée de rémunération, les agents économiques auraient naturellement réduit très fortement leurs encaisses monétaires en termes réels pour échapper à une érosion désastreuse de leur pouvoir d’achat, même au prix d’une gêne sensible dans l’accomplissement de leurs transactions.

16On profitera de ces constatations pour remarquer qu’aussi bien dans les systèmes nationaux qu’au plan international il devient de plus en plus difficile, en raison de cette évolution, de distinguer la monnaie des titres, ou, si l’on préfère, de définir ce qu’est la masse monétaire. Mais il y a une différence entre le plan national et le plan international de ce point de vue. Au plan national, qu’il s’agisse de monnaie ou de titres à revenu nominal fixe libellés en monnaie nationale, ils subissent tous le même taux de dépréciation avec l’inflation ; ce qui est variable, c’est la compensation plus ou moins forte que procure l’intérêt attaché à la détention des divers instruments. Au contraire, au plan international, le taux de dépréciation lui-même est différent selon les formes de LI.

173° : L’émetteur d’une monnaie fiduciaire peut avoir l’occasion de percevoir ce qu’on appelle un seigneuriage. En effet, s’il fait pénétrer la monnaie nouvelle dans la circulation en achetant des ressources réelles ou des titres, ou encore en faisant crédit, il obtient un rendement – disons R – qui serait un rendement net si la monnaie qu’il crée ne lui coûtait rien. En réalité, il y a toujours, pour l’émetteur, un certain coût, que nous pouvons désigner par le terme vague, mais commode, de frais d’administration – disons c. Il y a aussi éventuellement la rémunération que l’émetteur doit verser aux détenteurs de la monnaie – disons r –.

18Supposons que l’émission ait lieu, année après année, dans une série temporelle quasiment infinie, chaque année pour un montant constant. On peut, dans ces conditions, calculer la valeur actuelle du seigneuriage (S) en actualisant les rendements successifs au moyen d’un taux d’escompte i selon la formule suivante :

19De ce point de vue du seigneuriage aussi, les formes de LI diffèrent les unes des autres. Par exemple, l’or monétaire nouveau ne secrète pas de seigneuriage, car le prix de vente ne fait guère que couvrir le coût marginal des producteurs.

Section 3. Forme unique ou formes multiples de la liquidité internationale

20La formule d’une LI unique a évidemment l’avantage de la simplicité. Bien entendu, cette solution ne peut prévaloir que si la forme élue de liquidité jouit d’une acceptation universelle de la part des autorités monétaires. En outre, il faut que la LI en cause puisse être détenue par des agents privés. Car c’est seulement à cette condition que chaque Banque centrale, pour ce qui la concerne, pourra stabiliser son taux de change en cédant aux agents privés ou en reprenant d’eux de la LI aux cours limites qu’elle a fixés.

21S’il n’en est pas ainsi, c’est-à-dire si la LI ne peut être détenue que par des Banques centrales, de deux choses l’une : ou bien chaque Banque centrale qui a besoin de soutenir sa monnaie sur les marchés des changes commence par obtenir auprès d’autres Banques centrales, contre de la LI, une monnaie nationale autre que la sienne, avec laquelle elle pourra intervenir sur le marché des changes. Mais, dans ce cas, la monnaie nationale en question joue un rôle international, et elle est donc aussi une forme de LI, de sorte que l’unicité de la LI devient illusoire. Ou bien il faut mettre sur pied un arrangement par lequel chaque Banque centrale s’engage à acheter toutes les monnaies qui faiblissent par rapport à la sienne sur le marché des changes dans une mesure supérieure à une marge convenue. Et ces achats de monnaies font l’objet de règlements périodiques entre les Banques centrales au moyen de la LI unique. Mais ce second système n’est guère concevable, en raison de sa complexité, à l’échelle de la planète tout entière.

22Il ressort de cette dernière constatation que la simplicité de la solution d’une LI unique peut être plus apparente que réelle, et qu’il y a donc de bons motifs de recourir à plusieurs formes de LI. Mais, alors, il convient de ne jamais oublier que l’on s’expose à des fluctuations brusques de la faveur relative dont jouissent les différentes composantes de la LI globale. Des exemples éloquents de cette menace apparurent vers la fin des années 1920, quand plusieurs systèmes d’étalon de change-or coexistaient.

Table des illustrations

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