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La place financière de Paris au XXe siècle

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Laure Quennouëlle-Corre

Première partie. 1914-1939, repli hexagonal et tentatives de relance

Chapitre II. La place financière dans la guerre et l’après-guerre, 1914-1926

Texte intégral

Les ruptures nées de la guerre

  • 1Y. Cassis, Financial crises and Opportunity…, op. cit.; voir aussi Pierre-Cyrille Hautcœur, « Was (...)

1La Première Guerre mondiale marque des ruptures macroéconomiques qui tracent la véritable césure du siècle. Elle entraîne la première grande crise financière du xxsiècle, en ce sens que sont bouleversés à la fois les conditions monétaires, les flux internationaux de capitaux, les activités boursières et bancaires de chaque pays belligérant1. Au lendemain de la guerre, la France, comme beaucoup de pays développés, doit donc affronter un changement de l’environnement international à la fois financier et monétaire.

2La Première Guerre marque d’abord une rupture dans les relations monétaires et financières internationales, fondées depuis le milieu du xixsiècle sur des parités fixes par rapport à l’étalon-or et sur la domination effective de la livre sterling. Le système monétaire international est remis en question dès le début de la guerre, du fait de l’interdiction d’exporter de l’or et de la mise en place du contrôle des changes. La suspension de la convertibilité du franc en métal (or et argent), établie en août 1914, prend une dimension internationale après 1919, lorsque les trésoreries alliées ne soutiennent plus le franc. Le libre flottement des monnaies se généralise, tandis que le retour à la convertibilité en or s’échelonne selon les pays entre 1924 (l’Allemagne), 1925 (la Grande-Bretagne) et 1928 (la France). Entre-temps, les pays européens souffrent tous, à des degrés divers, de l’inflation et de la dépréciation de leur monnaie.

  • 2  À la veille de la guerre, les investissements à l’étranger à long terme de ces trois pays représen (...)
  • 3  À partir de 1920, les recettes issues des traités de paix sont inscrites dans le budget. Sur les 1 (...)

3L’autre rupture importante pour la France a trait au changement de direction des flux internationaux de capitaux. La montée en puissance des États-Unis comme État créancier se traduit par une inversion des courants de capitaux internationaux. Rappelons qu’avant 1914, les principaux pays exportateurs de capitaux étaient le Royaume-Uni, la France et l’Allemagne2. Au cours des trois décennies qui précèdent la Première Guerre mondiale, la France avait continué, comme l’Allemagne, à fournir des fonds aux pays européens (y compris la Russie), tandis que le Royaume-Uni réorientait ses flux de capitaux vers l’Amérique et les colonies britanniques. Le changement survenu avec la guerre est clair : les trois pays exportateurs de capitaux cessent de l’être et sont contraints de céder une partie de leurs placements à l’étranger pour financer leurs dépenses de guerre. Parallèlement, les États-Unis deviennent le premier pays exportateur de capitaux : ils rapatrient les valeurs américaines jusque-là détenues par les porteurs anglais et français, et deviennent les principaux fournisseurs de crédits intergouvernementaux pour les Alliés. Enfin, les réparations allemandes vont constituer un enjeu financier et diplomatique majeur, qui va dominer les années d’après-guerre jusqu’au plan Dawes, en 1924, et peser directement sur les finances publiques3 et les fluctuations du franc.

  • 4Les Mouvements internationaux de capitaux..., op. cit.

4En dépit du changement de sens des courants de capitaux, le maintien de flux continus et importants pouvait laisser penser que des relations financières internationales normales s’étaient durablement rétablies. La France redevient exportatrice de capitaux à partir de 1921 jusqu’en 1928, mais loin derrière les États-Unis, tandis que le Royaume-Uni reste le deuxième exportateur, mais bien en deçà des volumes placés avant-guerre. Ce mouvement général ne doit pas cacher un phénomène qui aura son importance : les placements en portefeuille à court terme, devenus majoritaires dans les exportations de capitaux français, ont pu servir aux placements à long terme en provenance des États-Unis et du Royaume-Uni4. Ces flux de capitaux invisibles entre les trois pays exportateurs étaient aussi tributaires de la conjoncture politique internationale, elle-même liée aux questions monétaires et financières en discussion entre grandes puissances : réparations allemandes, dépréciation des monnaies, négociations sur la convertibilité en or et sur les dettes interalliées. Le caractère principal des mouvements de capitaux internationaux à cette époque est leur très grande instabilité (on dirait aujourd’hui volatilité), qui pèse sur les marchés financiers.

  • 5  Jean-Claude Debeir, « Inflation et stabilisation 1919-1928 », Revue économique, 1980, vol. 31, n°  (...)
  • 6  Pierre Villa, « Une explication des enchaînements macroéconomiques de l’entre-deux-guerres », Le M (...)

5Au-delà des changements des courants internationaux de capitaux, pour la France comme pour l’Allemagne, la rupture la plus importante issue de la Première Guerre consiste dans la naissance de l’inflation. De 100 en 1914, l’indice des prix de détail s’élève à 854 en 1926. Accompagnée de la baisse du franc sur le marché des changes, la hausse des prix entraîne un retournement complet du système de valeurs : la dépréciation de la monnaie touche l’épargnant, qui voit la valeur de ses créances s’amenuiser, tandis que les débiteurs réduisent celle de leurs dettes. De surcroît, la guerre a entraîné un accroissement des dépenses publiques qui ne sont pas compensées par la hausse des recettes fiscales – l’impôt sur le revenu des personnes physiques instauré en 1914 n’est mis en place qu’à partir de 1917 et ne sera véritablement rentable qu’à partir de 1919. Le financement du déficit par l’emprunt à court terme et par la création monétaire est une source d’inflation supplémentaire, l’ensemble contribuant à une situation économique instable et malsaine que plusieurs économistes ont analysée. Comme le souligne Jean-Claude Debeir, le financement public et les modalités de la reconstruction étaient générateurs, à court et moyen terme, de tensions inflationnistes : le déficit budgétaire était totalement consacré au paiement des dommages de guerre5. Dans la période précédant la stabilisation, l’enchaînement des facteurs dépréciation du franc/hausse des prix est l’une des explications avancées par Pierre Villa pour comprendre la spirale de l’inflation6.

6Conséquence de l’inflation et de la suspension de l’étalon-or, la fin des relations monétaires et financières stables est vécue comme un traumatisme, après la période rétrospectivement qualifiée de « Belle Époque », dont beaucoup espèrent alors le retour. Du point de vue de la place financière de Paris, les changements sont considérables, peut-être plus que dans d’autres pays, moins marqués par la guerre et les destructions. Les turbulences et les mouvements spéculatifs qui secouent le franc jusqu’en 1926, la fin de l’étalon-or et des relations monétaires internationales stables qui avaient dominé le xixsiècle ont des conséquences sur l’ensemble du système financier. L’avenir est désormais placé sous le signe de l’instabilité, de l’incertitude, qui entraînent des mutations de la place financière d’avant 1914. D’une part, la Bourse subit le contrecoup du nouveau contexte, du fait des conséquences des errements monétaires, de l’emprise nouvelle de l’État sur le marché et du vote de lois à caractère nationaliste qui accentuent le repli hexagonal de la Bourse des valeurs. D’autre part, en vue de la reconstruction et du soutien à certains secteurs industriels, l’État accélère son immixtion dans le secteur bancaire et prend une place grandissante dans l’ensemble du système financier français. À ce titre, bien que certains aspects du phénomène soient bien connus, une étude de la place financière de Paris ne peut faire l’économie de l’intervention de l’État, qui agit de plus en plus fréquemment comme législateur, régulateur et acteur de la place.

I. La Bourse sous une triple contrainte

  • 7  Contrairement à certaines bourses de province, comme Lyon, Marseille, Toulouse ou Bordeaux, qui, e (...)

7Comme dans les autres pays belligérants, l’entrée en guerre n’a pas été préparée et entraîne une certaine désorganisation de la Bourse de Paris7. En dépit de la fermeture des autres Bourses européennes, celle de Paris est maintenue ouverte, mais, à partir du 1er août, aucun cours n’est coté au marché officiel et à la coulisse ; seules quelques valeurs le sont à partir d’août (entre 12 et 130 titres selon les jours). Sur le marché en banque, les opérations à terme sont suspendues le 27 juillet. La Bourse de Paris se transporte à Bordeaux le 2 septembre et finit par être fermée le 3 septembre jusqu’au 7 décembre 1914. Se pose alors le problème de la liquidation du 29 juillet 1914, ajournée en raison du manque de capitaux bancaires pour les reports (il faut 500 millions au parquet et 150 à 160 millions sur le marché en banque). Surtout, un moratoire sur les valeurs mobilières et les effets de commerce est décidé le 27 septembre 1914 pour le paiement des ventes et des achats à terme, avec intérêt de 5 % par an. Cette mesure équivaut de fait à l’ajournement sine die de la liquidation, jusqu’au 30 septembre 1915. Elle grève fortement la liquidité du marché des capitaux.

  • 8  Selon M. Bourbeau, La Bourse des valeurs..., op. cit. Sauf indication contraire, les informations (...)

8En novembre 1914, pour permettre d’offrir des avances aux reporteurs et améliorer la liquidité du marché, la chambre syndicale des agents de change obtient une avance de 200 millions de francs de la Banque de France, tandis que la coulisse n’en bénéficie pas dans un premier temps8. Cependant, le ministre des Finances Ribot tient à rappeler devant la commission du budget que ces intermédiaires méritent aussi l’aide de la Banque de France :

  • 9  Selon Gilles Brégand, La Bourse et la guerre, histoire chronologique des années 1914 à 1919, événe (...)

« Quant au marché libre des valeurs, plus atteint encore que le parquet par la crise actuelle, il a besoin d’un peu plus de temps pour se reconnaître et se réorganiser en vue d’obtenir de la Banque de France des facilités analogues à celles qui ont été consenties à la compagnie des agents de change. Nous ne pouvons pas oublier les services qu’il a rendus et nous savons qu’il peut en rendre encore dans l’avenir, à condition de se mieux prémunir contre certaines influences qui tendaient à s’emparer de lui9 ».

  • 10  AEF, fonds Euronext, B 67692. Les coulissiers rembourseront en janvier 1920 la première avance con (...)

9Or, du fait de sa faible surface financière, la coulisse est en grande difficulté, que le moratoire sur les transactions en valeurs mobilières, effets de commerce, dettes, décidé en juillet 1914, ne suffit pas à résorber : ainsi, en 1915, le Trésor a-t-il dû prêter 35 millions de francs de bons de la Défense nationale à la Compagnie des agents de change pour faciliter leurs avances à la caisse commune de la coulisse, et remet-il, en 1920, 20 millions de francs supplémentaires à la chambre syndicale, en sus du concours de la Banque de France, pour faciliter le report des opérations à terme d’avant-guerre10.

10La Bourse au comptant, officielle et en banque, est rouverte le 7 décembre 1914, bien avant celle de Londres (4 janvier 1915). La coulisse triomphe sur le marché des mines métalliques, mais l’écoulement de l’emprunt 3 ½ % de juillet 1914 s’y fait difficilement. Dès 1915, les entraves à la circulation des titres étrangers et les exécutions d’ordre pour des personnes uniquement de nationalité française sont prescrites par des circulaires de la chambre syndicale de la Compagnie des agents de change et du Syndicat des banquiers en valeurs au comptant, mais c’est la loi du 31 mai 1916 qui marque un pas décisif dans la surveillance du marché. En effet, désireux d’orienter en priorité l’épargne vers ses propres fonds et vers les industries travaillant pour la Défense nationale, le gouvernement délimite explicitement les titres négociables en France :

« L’émission, l’exposition, la mise en vente et l’introduction sur le marché en France de titres de rentes, emprunts et autres effets publics des gouvernements étrangers, d’obligations ou de titres de quelques natures qu’ils soient, de Villes, Corporations ou Sociétés françaises ou étrangères sont interdites à partir de la promulgation de la présente loi jusqu’à une date fixée par décret en Conseil des Ministres après la cessation des hostilités. Toutefois il est dérogé à cette disposition par arrêté du ministre des Finances ».

  • 11  M. Bourbeau, La Bourse des valeurs..., op. cit., p. 173.

11De fait, selon M. Bourbeau, c’était donnant-donnant : les autorisations d’émission de titres délivrées à des sociétés françaises ont été, pendant la guerre, subordonnées à leur acquisition de rentes françaises11. Le marché à terme est rouvert le 20 septembre 1915 pour la seule liquidation des opérations engagées, et ne sera rouvert aux autres opérations que partiellement le 2 janvier 1920 sur les deux marchés.

A. La contrainte monétaire pèse sur la Bourse

  • 12  Bertrand Blancheton, Le Pape et l’Empereur. La Banque de France, la direction du Trésor et la poli (...)
  • 13  Jean-Claude Debeir « La crise du Franc de 1924 », Relations internationales, 1978.
  • 14  B. Blancheton, Le Pape et l’Empereur…, op. cit., p. 270-271. À cette époque éclate aussi le scanda (...)
  • 15  Nous suivons ici Bertrand Blancheton dans son analyse fine des crises du franc et son interprétati (...)

12La première conséquence de la guerre est la suspension de la convertibilité du franc le 5 août 1914. Le passage à un régime monétaire de cours forcé va se prolonger de jure jusqu’au 25 juin 1928. La mesure s’accompagne de l’augmentation des avances de la Banque de France à l’État, et donc de la circulation fiduciaire, qui est multipliée par trois entre 1913 et 191812. À partir de 1915, le franc se déprécie vis-à-vis de la livre sterling et du dollar, et sa chute s’accélérera après la guerre. En une seule année – 1919 –, la monnaie perd presque la moitié de sa valeur. Elle vaut 67,92 % du franc germinal en 1919, et seulement 35,98 % en 1920. Les crises de change culminent en 1924 et 1926, jusqu’à la stabilisation Poincaré. En mars 1924, l’indice mensuel du dollar monte à 540 (base 100 en 1913). En dépit de mesures réitérées de contrôle des mouvements de capitaux depuis 1918, le franc subit des attaques de la part de spéculateurs autrichiens, allemands et hollandais, de décembre 1923 à mars 192413. Si la spéculation n’est pas nouvelle, c’est sa dimension qui change après 1918, l’échelle des écarts de fluctuation passant de quelques centimes à plusieurs dizaines de francs. Une seconde crise de change, en 1925-1926, montre à l’observateur que le volume de la circulation fiduciaire est à la fois un indicateur de la confiance des agents économiques ainsi que la variable d’ajustement de la politique financière14. La dépréciation est continue de 1919 à 1926, exceptée la parenthèse déflationniste de 1920-1921, au cours de laquelle le franc se réapprécie légèrement. Le refus de dévaluer jusqu’en 1926 pèsera lourdement sur la situation économique et financière, entraînant la fuite devant la monnaie, l’augmentation de la dette flottante et la poursuite de l’inflation. Conséquence directe des contradictions de la politique économique et financière menée depuis 1920, la détérioration continue des « fondamentaux » jusqu’en 1926 entraîne des crises de change répétées. S’y ajoutent des facteurs psychologiques qui pèsent sur l’évolution des cours de change et leur anticipation15.

  • 16  Jean Malpas, Les Mouvements internationaux de capitaux, Paris, Éditions Domat-Montchestien, 1934.

13Si nous insistons sur ces phénomènes, c’est que le marché financier est inévitablement influencé par le marché des changes et par le marché monétaire. Pour parfaire la loi de 1916, la loi du 3 avril 1918 a interdit toute exportation de capitaux en titres et est maintenue jusqu’en janvier 1928, date à laquelle l’achat et la vente de devises et de titres étrangers sont libres. Cependant, cette loi reste difficile à appliquer, notamment en raison de l’impossible contrôle des envois par la poste et des transports occultes. De fait, elle a encouragé le transfert de mouvements de capitaux à long terme vers des placements à court terme, déplaçant une certaine épargne du marché financier au marché monétaire16.

  • 17  E. Baldy, Les banques d’affaires..., op. cit.

14Les crises de change entraînent des modifications de l’activité de la Bourse de différentes manières. S’instaure à la corbeille, en 1920, un groupe de valeurs dites « à change », qui sont les plus spéculatives de la cote (on y trouve des fonds espagnols, suisses, suédois, américains…). L’instabilité monétaire entraîne aussi une reprise des activités de change par la Compagnie des agents de change de Paris à partir de 1923 ; celle-ci leur était autorisée par le code de commerce, mais les agents de change l’avaient délaissée au xixsiècle. S’y ajoute le développement d’un métier à part, celui de courtier en change. Les banquiers en valeurs profitent également du regain des activités de change à la Bourse de Paris, dans l’enceinte de laquelle s’instaure un marché des changes avec publication des différents cours de change pratiqués en Bourse, sur les négociations à terme, sur le marché libre, etc. Enfin, du fait de la dépréciation continue du franc, les banques d’affaires multiplient les opérations de change à terme garanties par l’État après la guerre17.

15En second lieu, la situation monétaire et la question du change pèsent sur la répartition des activités boursières entre les différents titres. Si les années d’après-guerre sont marquées par l’instabilité des cours des valeurs à revenu variable comme des valeurs à revenu fixe, il existe cependant une tendance à la baisse des cours des emprunts et obligations, du moins jusqu’en 1926, tandis que le cours des actions est en hausse : signe de la fuite devant la monnaie, l’inversion des cours entre les deux compartiments de la Bourse, obligations et actions, est patente. L’indice des valeurs à revenu fixe, base 100 en 1913, reste en dessous de 100 jusqu’en 1930, aussi bien pour les rentes que pour les valeurs industrielles et quelles que soient les variations des taux d’intérêt.

  • 18  Les liens se renforcent aussi grâce à l’entrée d’industriels dans les conseils d’administration de (...)
  • 19  Alfred Sauvy, Histoire économique de la France entre les deux guerres, 1919-1931, Paris, Fayard, t (...)

16Depuis la fin de la guerre, le marché des valeurs à revenu variable françaises est en revanche dans une conjoncture favorable, grâce au rapatriement d’une offre de capitaux, même réduite, vers l’Hexagone. Les besoins nouveaux nés de la reconstruction dynamisent les émissions de sociétés françaises qui se recapitalisent pour faire face à la demande. Les grandes banques d’affaires portent des augmentations de capital de sociétés cotées (chemins de fer, banques, compagnies de navigation), mais aussi de nouvelles entrées en Bourse (chantiers navals, pétrole), selon une spécialisation sectorielle qui renforce les liens entre la banque et l’entreprise qu’elle finance18. L’indice des valeurs à revenu variable est en augmentation par rapport à 1913, surtout entre 1924 et 1928, mais avec de fortes variations suivant les différents groupes : les forges et aciéries, les constructions navales, les chemins de fer et les banques sont délaissés au profit des sociétés textiles, des industries extractives19. Le cours en valeur or (calculé par rapport à 1913) est supérieur au pair dans les groupes d’électricité, de matériaux de construction, d’assurances, de sociétés coloniales et de textile.

  • 20  Les sociétés coloniales représentent alors près de 70 % des émissions extra-métropolitaines. Jacqu (...)

17Les sociétés coloniales et les sociétés françaises à l’étranger sont particulièrement recherchées. Les valeurs coloniales ont conservé une stabilité des cours pendant la guerre et attirent de plus en plus d’épargnants, déçus par les valeurs étrangères dans les années vingt20. Parallèlement, les banques réorientent leurs activités vers les colonies et l’Europe centrale.

  • 21  Jean Malpas a recensé les différentes évaluations des valeurs vendues pendant la guerre : selon Su (...)
  • 22  Henri Truchy, Les Finances de guerre de la France, Paris, Fondation Carnegie pour la paix, PUF/Yal (...)
  • 23  Cité par A. Sauvy, Histoire économique de la France..., op. cit., p. 403. Selon P. Meynial, « La B (...)

18À partir de la stabilisation de 1926, les valeurs françaises s’affirment par rapport aux valeurs étrangères. Ces dernières subissent des influences diverses, qui se télescopent ou se superposent. Les valeurs coloniales, qui ont subi pendant les hostilités une hausse des cours sur tous les marchés, restent appréciées en raison de la stabilité de leurs cours, surtout entre 1924 et 1928. Du côté des valeurs étrangères, on assiste à une désaffection généralisée de la part d’investisseurs français, du moins sur la place de Paris. Hormis les facteurs de change, des raisons liées à la guerre peuvent l’expliquer. En effet, la défaillance d’emprunteurs étrangers a lésé les épargnants français depuis la guerre : environ 20 milliards de francs, dont au premier chef les emprunts russes après la révolution de 1917 (12‑13 milliards de francs), mais aussi l’Autriche-Hongrie (3 milliards), la Turquie (2 milliards) et l’Allemagne (1 milliard), tandis que les dettes mexicaine et brésilienne sont suspendues. De surcroît, 3 milliards de francs de titres sont dépréciés – titres italiens, serbes, roumains, bulgares et grecs, même si la chute du franc les réévalue provisoirement. Enfin, le Trésor sollicite les porteurs de rentes de pays neutres de deux manières. D’une part, dès juin 1915, le Trésor propose aux épargnants de leur acheter des obligations américaines ou japonaises afin de les utiliser en garantie de crédits, ou en les transformant en achat de dollars ; 3 milliards de francs seront effectivement vendus, principalement des fonds américains, anglais et égyptiens21. À partir de mai 1916, l’État emprunte environ 2 milliards de francs de titres émanant de pays neutres, qui seront destinés à garantir des avances et des crédits consentis principalement par les États-Unis et la Grande-Bretagne22. Le portefeuille de valeurs étrangères des Français chute ainsi de 40-45 milliards de francs en 1913 à 19 milliards de francs en 191923. Jusqu’à la fin des hostilités, les cours des fonds d’État de pays belligérants ont ainsi été affectés par la guerre, tandis que ceux des pays neutres en ont bénéficié.

  • 24  Il est en outre difficile de faire la part des événements politiques, diplomatiques, monétaires et (...)
  • 25  Selon P. Meynial, La Balance des comptes, op. cit. En 1939, le portefeuille étranger représentera (...)

19Dans un second temps, les variations de change qui touchent plusieurs monnaies concourent à modifier les cours des valeurs selon qu’elles sont libellées en monnaie forte ou dépréciée par rapport au franc. Ainsi en est-il de valeurs espagnoles ou helléniques, mais surtout des valeurs libellées en livre sterling ou en dollar24. Les cours de ces dernières effectuent une remontée remarquable à partir de 1924 jusqu’à la fin de 1930. En corollaire, selon le cours du franc, le portefeuille varie considérablement tout au long de la décennie : en 1920, la dépréciation de la monnaie double ou triple la valeur des titres étrangers ; en revanche, la stabilisation de 1928 entraînera une perte finale considérable pour les porteurs de valeurs étrangères, environ 8 milliards de francs25. Il est donc très délicat d’évaluer pour la période la part des valeurs étrangères détenues en France, et de savoir quel est l’impact réel des variations de change sur la valeur du portefeuille français et sur les comportements des épargnants pour les années vingt.

  • 26  Lorsqu’il s’agit de valeurs ayant une clause-or, les titres ne se déprécient pas. Mais toutes n’on (...)

20La baisse des achats de valeurs étrangères en France est le phénomène qui apparaît très clairement. Conséquence de la chute du franc, les capitaux français exportés à cette époque sont, pour la plupart, des placements temporaires ou de court terme, ou bien encore des valeurs achetées à l’étranger. En effet, la baisse du franc a entraîné deux effets distincts : d’une part, les valeurs étrangères libellées en devises deviennent trop chères à l’achat et découragent les acheteurs français26 ; d’autre part, l’instabilité du change a entraîné une fuite des capitaux vers des placements en devises plus fortes que le franc. Même après la stabilisation de facto de 1928, les placements à court terme à l’étranger se poursuivront, notamment en dollars et en livres sterling.

21Aussi, en dépit de la hausse des cours de certaines valeurs étrangères liée à la dépréciation externe de la monnaie, les épargnants français s’en détournent pour revenir à des placements français. Le graphique 1 montre bien la vitalité du marché des valeurs françaises, contrairement à celui des valeurs étrangères, du moins jusqu’en 1927. À partir de 1928, on assiste à une forte augmentation d’introductions de valeurs françaises et à une reprise de l’admission de valeurs étrangères.

  • 27  M. Bourbeau, La Bourse des valeurs..., op. cit., p. 223. Chiffres publiés par le ministère des Fin (...)

22La période de l’après-guerre marque un relèvement progressif de l’activité boursière, dont témoigne l’augmentation continue du rendement de l’impôt sur les opérations de Bourse : de 5,718 millions de francs en 1914, il tombe à 1,312 million de francs en 1915 et à 2,6 millions de francs en 1918, puis il s’élève à plus de 7 millions de francs en 1919, bien que l’activité du terme soit nulle et que la taxation des rentes soit très faible par rapport à celle des autres valeurs27.

  • 28  Cote de la Compagnie des agents de change, citée par Olivier Moreau-Néret, Les Valeurs mobilières, (...)
  • 29  Roger Catin, « Le Portefeuille étranger de la France », thèse, Faculté de droit de l’université de (...)

23La guerre a également entraîné une recomposition de la cote qui se poursuit tout au long des années vingt. De ce point de vue, la disparité entre valeurs françaises et étrangères s’accroît après la guerre. Trois sources offrent des mesures différentes de ce phénomène, mais qui vont dans le même sens. Selon Olivier Moreau-Néret28, le rapport valeurs admises/valeurs radiées est éloquent sur l’ensemble de la période 1914-1929 : par rapport aux 2 000 valeurs cotées en 1914, on relève un solde positif de + 2012 pour les valeurs françaises et un solde négatif de – 257 pour les valeurs étrangères cotées au parquet dans les années vingt. Selon Roger Catin29, comparé à celui de la période 1898-1913, le nombre de nouvelles valeurs étrangères admises au marché officiel entre 1914 et 1929 est ramené de 475 à 154. Enfin, le Bulletin de statistique et de législation comparée, édité par le ministère des Finances, propose une revue détaillée des valeurs admises et radiées à la cote officielle entre 1905 et 1930.

24Selon les estimations du Bulletin, alors que la période 1905-1913 voit l’arrivée de 370 nouvelles valeurs étrangères au parquet, le nombre de nouveaux titres admis est également en forte diminution à partir de 1914 :

Graphique 2. Nombre de valeurs admises sur le marché officiel 1914-1929

Graphique 2. Nombre de valeurs admises sur le marché officiel 1914-1929

Source : Bulletin de statistiques et de législation fiscale comparée. Les statistiques ne prennent pas en compte le marché en banque, plus international que celui du parquet. Le Bulletin commence la publication de ces statistiques en 1905 et l’arrête dans ses éditions postérieures à 1930.

Graphique 3. Types de valeurs admises à la cote officielle (capitalisation boursière nominale), en milliers de francs

Graphique 3. Types de valeurs admises à la cote officielle (capitalisation boursière nominale), en milliers de francs

Source : idem. La source n’isole pas les chiffres des rentes avant 1921; pour 1926, ne sont comptabilisées que les valeurs admises au premier semestre. La forte dépréciation du franc entre 1918 et 1925 incite à relativiser la portée des comparaisons dans le temps.

25Le capital nominal introduit lors de ces recompositions marque plus encore l’ampleur des mouvements de capitaux qui ont affecté le parquet de Paris durant la décennie. Alors qu’avant 1913, l’admission de valeurs étrangères en nombre de titres comme en capitalisation boursière est supérieure à celle de valeurs françaises, on assiste au phénomène inverse après 1914.

26Dû en grande partie à l’émission de la rente française 6 % 1920 – près de 28 milliards de francs –, le redémarrage de la Bourse en 1921 est remarquable. De même, le retour des capitaux après la stabilisation Poincaré se traduit par l’augmentation de tous les types de titres. L’ensemble de la capitalisation boursière du marché officiel à Paris s’établit à plus de 205 milliards de francs courants au 31 décembre 1921, et à presque 396 milliards au 31 décembre de l’année 1927. Alors que le renouvellement des valeurs étrangères est faible, de nouvelles valeurs d’État font irruption massivement sur le marché et les valeurs françaises se renouvellent pour plus de la moitié au cours de la décennie.

27Cette croissance de la Bourse ne doit pas masquer qu’un certain nombre de valeurs de tous ordres sont en même temps radiées de la cote. La radiation est une manière de « toiletter » la cote, en supprimant des titres peu actifs ou représentant des sociétés qui ont disparu (faillite ou fusion).

Tableau 9. Valeurs admises et radiées au parquet 1914-1929

Nombre de titres

Valeurs françaises admises

Valeurs françaises radiées

Valeurs étrangères admises

Valeurs étrangères radiées

1914-1929

2 433

421

154

201

Source : Ibid. La comparaison entre les valeurs admises et radiées prend toute sa signification.

  • 30  Les autres bourses européennes ne rouvrent pas plus tôt leur marché à terme, bien au contraire : à (...)
  • 31  ACL, DAF 38, notes de conversation, septembre 1920, avril 1921. Est cité en exemple le fait que de (...)
  • 32  A. Sauvy, Histoire économique..., op. cit., p. 397.
  • 33  Sur ce point, voir J.-N. Jeanneney, L’argent caché..., op. cit., et Éric Bussière, Horace Finaly, (...)

28Pour compléter ce rapide tableau, rappelons que le marché à terme pour les valeurs autres que les rentes françaises n’est rouvert que le 2 janvier 192030. Face au développement d’un marché clandestin de la rente, un marché spécial de la rente (destiné à quelques titres seulement) est démarré en septembre 192031, et seulement en mai 1922 pour l’ensemble des rentes françaises. Le retour au fonctionnement normal du marché est donc lent. Il n’empêche pas une reprise rapide de l’activité boursière. Dès 1923, le volume des transactions boursières, calculé par A. Sauvy, est à peu près le double de 1913. En 1928, il est trois fois supérieur à celui de 191332 et traduit l’intérêt pour la Bourse d’un nombre croissant d’épargnants, attirés par la hausse des cours et désireux de transformer leurs rentes en actions plus rentables. Une atmosphère de spéculation et d’agiotage règne, bénie pour les journaux financiers, L’Information, Le Capital entre autres, qui fournissent des informations de plus ou moins bonne qualité33. Cependant, le marché à terme ne bénéficie pas de cette embellie et reste modeste, car les belles valeurs internationales ont disparu ou ont beaucoup chuté.

29L’ambiance patriotique qui s’est développée pendant la guerre ne fait que renforcer la tendance au repli financier dans l’Hexagone dans l’immédiat après-guerre. Aux besoins de la reconstruction et à la nécessité de rattrapage de l’économie française, qui justifient une réorientation de l’épargne à l’intérieur du pays, s’ajoutent des préoccupations politiques, animées d’un esprit revanchard contre les pays ennemis, dont, au premier chef, l’Allemagne.

B. La contrainte politique

  • 34  R. C. Michie, Global securities markets, op. cit.

30Durant la guerre, l’appel au public pour financer les emprunts d’État sur le marché financier s’appuyait déjà sur une atmosphère patriotique activée par les pouvoirs publics. Les bons de la Défense nationale émis à partir de 1915 connaissent un succès qui ne se dément pas après la guerre, grâce à une propagande bien orchestrée (voir supra). Le développement des emprunts publics se retrouve dans les différents pays belligérants et n’est pas propre à la France34, mais s’y manifeste avec ampleur.

  • 35  Ce sujet sera étudié plus précisément dans le chapitre suivant.

31Le repli hexagonal du marché financier est accéléré par une série de lois empreintes de xénophobie qui font perdre à la Bourse de Paris son caractère international. Rappelons que la loi de 1916 avait affirmé de manière explicite l’interdiction de coter en Bourse de nouvelles valeurs, françaises ou étrangères, sauf autorisation expresse du ministère des Finances. Si les sociétés françaises recouvrent le 31 décembre 1920 leur pleine liberté d’émission, ce n’est pas le cas des collectivités étrangères, toujours soumises à l’autorisation exprès du ministre des Finances. Progressivement assouplie, cette loi restera cependant en vigueur jusque dans les années soixante. De surcroît, la fiscalité française n’est guère favorable à l’introduction et à la cotation de valeurs étrangères sur le marché parisien35, et ce handicap n’encourage pas les sociétés étrangères à émettre à Paris.

32Mais ce sont plus particulièrement des mesures à caractère politique qui touchent le monde de la Bourse pendant la guerre. Dénaturalisation, séquestre ou interdiction d’exercer une profession, telles sont les principales mesures prises à l’encontre des étrangers originaires des pays ennemis.

  • 36  Voir la loi du 18 juin 1917 permettant le recours contre des étrangers naturalisés par décret, ori (...)

33Est ainsi entreprise, dès le début de la guerre, une opération de francisation de la Bourse, dans un cadre plus large de dénaturalisation de sujets ennemis36. Les intermédiaires étrangers jusque-là autorisés à opérer à la Bourse de Paris sont strictement interdits de commercer. Le Syndicat des banquiers en valeurs décide, dans un avis du 7 septembre 1914 :

  • 37  Cité par G. Brégand, La Bourse et la guerre..., op. cit., p. 17.

« seuls seront admis dans nos groupes les chefs de maisons et les teneurs de carnets Français ou Alsaciens désignés par eux. Il est absolument interdit aux membres du syndicat d’attacher à leur maison des employés ou remisiers naturalisés, n’ayant pas renoncé pour toujours à leur nationalité d’origine ou appartenant à une nation ennemie de la France et de ses Alliés37 ».

  • 38  AEF, fonds Trésor, B 65765, « Naturalisation et dénaturalisation des nouveaux membres 1916-1919 ».

34En février 1916, le syndicat réitère sa circulaire : les teneurs de carnet de maisons de banque sont tenus d’être français, à l’instar des chefs de maisons ou de leurs représentants38. Ces mesures touchent de plein fouet la coulisse, qui se distingue depuis le xixsiècle, comme on l’a vu, par ses origines étrangères et ses réseaux internationaux.

Les liens avec l’étranger des maisons de banque

35On recense, d’après les dossiers de maisons de banque repérés dans le fonds Euronext, environ 72 gérants de maisons de coulisse d’origine étrangère encore en activité en 1914. Ils étaient un peu plus nombreux au début du siècle (plus de 80), mais certains ont pris leur retraite ou démissionné avant la guerre. Parmi eux, presque tous naturalisés, sauf les Suisses, on dénombre une majorité d’Allemands : 26 sur les 68 nationalités connues (soit au moins 38 % des banquiers étrangers). La seconde nationalité représentée est la Hollande (7), puis l’Autriche (6), l’Empire ottoman (5) et enfin la Hongrie (4). On voit donc se dessiner une majorité d’opérateurs issue d’Europe centrale, même si l’on repère quelques Russes ou Anglais. Cette photographie, pour partielle qu’elle soit, conforte l’idée de la circulation active des personnes et la fluidité des courants migratoires sur le continent européen avant 1914.

  • 39  Il faudrait lancer une étude à partir des actes de sociétés pour identifier plus précisément le no (...)
  • 40  Selon G. Brégand, La Bourse et la guerre..., op. cit.

36Du point de vue des commanditaires, l’on ne dispose pas, dans les dossiers de maisons de banque, de la nationalité de tous les commanditaires ; certaines seulement sont mentionnées39. Dès le début de la guerre, les Allemands sont bien évidemment déclarés persona non grata ; beaucoup doivent émigrer et leurs biens sont séquestrés. La liste des 48 séquestrés intéressant la Bourse est publiée en 191640. On y retrouve des banques appartenant à des pays ennemis, mais aussi les commanditaires allemands ou autrichiens dans des maisons de banque. Voici la liste a minima des maisons touchées, d’après les noms dont nous disposons :

  • Sitri, Bloch et Cie (Baruch, de Cologne et Bettelheim) ;

  • Gans et Cie (Deutsche Bank) ;

  • Carlebach Walsch et Cie (Fromberg, de Francfort) ;

  • Dreyfus et Cie ;

  • Goldschmidt, Kahn et Cie (Kahn) ;

  • Klibansky et Cie (Hertzberg, de Francfort) ;

  • Guggenheim et Cie (Eugène Hirsch) ;

  • Guttmann, Morel, Kahn (Mme Jacobs de Kanstein) ;

  • Rosenberg et Cie ;

  • Spanjaard et Cie (Rosenthal, de Berlin) ;

  • Goldschmidt et Cie (Rothweiler, de Vienne) ;

  • Urruty et Cie (G. de Springer et Ephrussi) ;

  • Martin, Novenski et Cie (Otto et Victor Straus) ;

  • Alfred Bayard et Cie (Joseph Stren et Caspar Lévy) ;

  • Levig, Victor Lyon et Cie, Tolnay (Max) et Cie, Grunberg, Fleur et Cie (commanditaire commun : Willy Wolfsohn).

  • 41  « Dictionnaire des banquiers en valeurs 1880-1950 », document non publié établi par Patrick Verley (...)

37Grâce aux recoupements avec les dossiers de maisons de banque41, quelques renseignements plus précis sont parfois disponibles, comme pour la maison Dreyfus et Cie, dont les biens sont séquestrés en raison des intérêts allemands et austro-hongrois représentés – maison qui sera liquidée en 1916 – ; Goldschmidt (E. de) et Cie, dont les commanditaires allemands et autrichiens et suisses sont remplacés en 1920. La maison Frank, Kaldebourg et Cie offre un bon exemple de la manière dont s’organisent les relations financières à l’intérieur de l’Europe : en 1901, tous les commanditaires de la maison précédente Herz et Cie étaient étrangers (anglais, autrichien, allemands, turc, italien). André Frank prend le relais en 1911 et s’associe à Jules Kaldebourg, d’origine hongroise, naturalisé en 1911. Les commanditaires sont alors anglais, français et allemands. Le commanditaire allemand Rosenheim est le seul séquestré, les autres ne sont pas inquiétés après la guerre. Enfin, la société Klibansky Léon avait pour commanditaire la Deutsche Effekten und Wechselbank, relayée à partir de 1909 par Karl Herzberg (originaire de Francfort), dont les intérêts sont séquestrés pendant la guerre.

  • 42  AEF, fonds Trésor, B 65765, « Naturalisation et dénaturalisation des nouveaux membres 1916-1919 ».(...)
  • 43Idem. Elle demande également la mise à disposition d’experts pour l’aider dans sa tâche, à l’image (...)

38Ces bribes d’information sont à croiser avec les enquêtes menées à partir de 1917 par le ministère des Finances, qui montrent à tout le moins une forte volonté d’en découdre avec les financiers étrangers présents en France. Une vague de dénaturalisation de sujets d’origine étrangère, qui touche particulièrement les banquiers en valeurs, est en effet entreprise à partir de cette date et se poursuit dans l’immédiat après-guerre. Sous l’égide du ministre des Finances Ribot est instaurée en 1917 une commission du marché financier destinée à établir la liste des banquiers étrangers naturalisés avant la guerre42. Car si les gérants se devaient d’être français pour appartenir au Syndicat des banquiers en valeurs dès 1898, beaucoup d’entre eux avaient été naturalisés entre la fin du xixsiècle et le début du xxsiècle. La commission enquête également sur les commanditaires de ces maisons, attire l’attention du ministre sur « la nécessité de faire une enquête sérieuse sur les origines des capitaux des maisons de coulisse » et demande que « les agents de l’Enregistrement utilisent leur droit de communication pour établir l’origine des fonds de maisons de coulisse43 ». Le 8 novembre 1918, la commission demande la dénaturalisation de huit personnes, alertant le ministre qu’une « grande partie des capitaux des banques du syndicat fonctionne avec des capitaux étrangers, presque tous allemands ».

  • 44Idem.

39Toutefois, l’enquête de la direction de la Sûreté générale contredit en partie les conclusions de ladite commission, en affirmant que, sur les sept membres du Syndicat des banquiers dont la nationalité française n’était pas établie, six sont français, un seul est d’origine autrichienne44. Parmi les capitaux de sociétés sur lesquelles elle enquête, elle relève qu’un cinquième seulement est français :

  • Montant des capitaux étudiés : 17 140 000 F

  • Capitaux émanant de naturalisés : 9 575 000 F

  • Capitaux étrangers : 3 075 000 F

  • Capitaux douteux : 1 100 000 F

  • Soit 13 750 000 F sur 17 140 000 F.

40On rappellera ici que le nombre de maisons de banques syndiquées s’élève en 1917 à 122. Le capital d’une maison de banque s’élève en moyenne à un montant compris entre 500 000 F et 2 millions de francs, répartis entre des commanditaires qui peuvent être entre deux et trente : il est difficile d’évaluer combien de maisons sont touchées par cette enquête.

  • 45  Certains sont affiliés au syndicat de banquiers à terme ou au comptant : famille Singer, Richard T (...)
  • 46  Oskar Frank était fondé de pouvoir en 1913 et commanditaire de la maison Riquez et Cie, membre du (...)

41Les banquiers en relation avec l’Allemagne sont particulièrement suspectés. La commission soulève la difficulté de vérifier les livres et les répertoires des banquiers en valeurs et le problème de l’anonymat des titres au porteur, qui empêche tout contrôle. De surcroît, les banquiers en valeurs qui n’appartiennent pas au syndicat sont difficiles à identifier, car, comme le rappelle la commission, « la Coulisse est libre ». Elle établit une liste de banquiers en valeurs d’origine étrangère et naturalisés français, suspects depuis la guerre en raison de leurs relations professionnelles avec l’Allemagne, l’Autriche ou la Suisse : Banque Tolnay, Richard Thalmann, David Steindecker, Arthur Spitzer, Christine Linharz, Max Singer, Hermann Spahlinger, Famille Singer, Louis Mayer, Léon Klibansky45. Une de ses enquêtes mène à des poursuites envers Oscar Frank, de la maison Riquez et Cie46, poursuivi en déchéance de nationalité en raison de « l’emprise allemande » sur la maison.

  • 47  AEF, fonds Trésor, B 65765.

42Conséquence de ces investigations, le monde de la Bourse réagit. D’ores et déjà, avant la guerre, le président de la chambre syndicale veillait à ce que les capitaux allemands ne soient pas présents de manière trop voyante chez les adhérents. Pendant la guerre, on l’a vu, il interdit de faire travailler des employés de niveau supérieur d’origine étrangère. Après 1918, l’action est plus incisive et collective. Le syndicat des employés de Bourse s’engage à démasquer les Allemands cherchant à s’introduire à la Bourse, tandis que le Syndicat des banquiers en valeurs adopte les restrictions dans son règlement : « N’avoir que des commanditaires français, que des fondés de pouvoir français et nés français47 ». Sont cependant exclus de cette règle les capitaux étrangers qui ne sont pas considérés comme des capitaux « ennemis ». Enfin, la loi sur le registre du commerce, qui est votée en 1919, intègre l’obligation de donner la nationalité des maisons de commerce et de leurs capitaux.

43À travers cet épisode, à la portée certes limitée, plusieurs constats s’imposent : d’une part, si les étrangers sont en apparence très présents parmi les commanditaires et parmi les relations des maisons de banque, il est difficile, même lors d’investigations approfondies, de les identifier, de les dénombrer précisément et d’évaluer les conséquences des séquestres sur l’activité de telle ou telle maison. Les résultats des entreprises de dénaturalisation apparaissent maigres au regard des moyens mis en œuvre. S’agirait-il d’un fantasme de la part des contemporains ? Ou bien l’esprit nationaliste est-il retombé après quelques années ? On voit par exemple Otto et Victor Straus, séquestrés, être à nouveau commanditaires de la société Martin, Novinsky et Cie en 1926. D’autre part, on dispose de très peu d’éléments sur les banquiers en valeurs qui n’appartiennent pas aux deux syndicats et les enquêteurs de l’époque eux-mêmes ont eu bien du mal à identifier ces opérateurs, qui se réduisent dans les enquêtes à une poignée de personnes.

44Le climat revanchard a pu se calmer après la guerre, mais les obligations concernant la nationalité française des opérateurs boursiers et des commanditaires sont maintenues. Les fondés de pouvoir doivent avoir satisfait aux obligations militaires et leurs dossiers personnels énumèrent également leurs faits d’armes et leurs décorations, comme si ces actions contribuaient à leur mérite professionnel. D’une manière plus générale, avec la guerre, la coulisse perd ses liens personnels et financiers avec les places européennes. L’esprit cosmopolite et international qui l’anime reste présent mais limité, comme étouffé par une ambiance encore nationaliste plusieurs années après la fin du conflit. Nous verrons dans le chapitre suivant comment la coulisse a pu se relever de ce coup dur.

45Autre contrainte née de la guerre, l’emprise de l’État sur les marchés de capitaux pour ses propres besoins se manifeste dès le début du conflit et perdure pendant l’entre-deux-guerres.

C. La contrainte étatique : la dette publique domine

46Pour couvrir les dépenses budgétaires exceptionnelles nées de la guerre, l’effort fiscal, l’augmentation des avances de la Banque de France s’avèrent insuffisants et l’État fait largement appel au marché financier pour ses dépenses. D’une part, quatre grands emprunts de la Défense nationale sont émis : deux en 1915 et 1916 à 5 %, puis, en 1917 et 1918, deux à 4 %.

Tableau 10. Emprunts de la Défense nationale (1915-1918)

Nature des souscriptions

Emprunt 5 % 1915 (en kF)

Emprunt 5 % 1916

Emprunt 4 % 1917

Emprunt 4 % 1918

Produit effectif

13 307 811

10 082 453

10 171 202

21 743 885

Dont numéraire

6 284 731

5 425 330

5 133 984

7 099 283

Source : L’Illustration économique et financière, n° 6, déc. 1919, citée par M. Bourbeau.

  • 48  Selon les déclarations des ministres des Finances de l’époque, voir M. Bourbeau, La Bourse des val (...)

47L’emprunt de 1916 est souscrit par environ 3,2 millions d’individus48 et l’emprunt de la Libération d’octobre 1918 par 7 millions.

  • 49  Jean-Pierre Patat et Michel Lutfalla, Histoire monétaire de la France au xxe siècle, Paris, Econom (...)
  • 50  Cependant, le montant de la dette flottante n’est pas connu pour la période 1921-1926 en raison de (...)

48Les éléments les plus liquides de la dette sont majoritaires ; du 1er août 1914 à la fin de 1918, les dépenses sont financées à hauteur de 60 milliards de francs par la dette flottante intérieure, de 27,3 milliards par la dette extérieure et de 13,2 milliards par les avances de la Banque de France – et seulement pour 23,4 milliards par l’impôt49. À partir de 1915, le développement de la dette à très court terme se fait en grande partie par l’émission des bons de la Défense nationale, des bons à 5 % renouvelables tous les trois mois, dont le succès ne se dément pas après la guerre. D’un montant de 1 milliard de francs en 1913, la dette à court terme passe à 110 milliards de francs (courants) en 1920. Si tous les pays belligérants sont affectés par l’essor de la dette publique, la France se distingue par la masse de sa dette flottante, financée au-delà de la guerre par le public et par les banques50.

  • 51  A. Sauvy, Histoire économique, op. cit., vol. III., p. 17.
  • 52  AEF, fonds Trésor, B 61 805/1, « Situation financière de la France 1920-1926 ». Dès février 1921, (...)
  • 53  ACL, archives Moreau-Néret, 36AH4. Les archives mentionnent des avances « occultes » faites en 192 (...)

49Au lendemain du conflit, du fait des charges liées à la guerre et à la reconstruction, la situation économique et financière de la France est, comme on le sait, extrêmement préoccupante. Le rapport Dépenses publiques/Revenu national calculé par Alfred Sauvy s’élève, en 1921, à 270 %, pour redescendre à 100 % en 1929, sous l’effet de la hausse des prix. Le montant de la dette publique interne, hors avances de la Banque de France, atteint 153 milliards de francs en 1918 et culmine à 359 milliards de francs en 192651. Or, le coût de la reconstruction, censé être payé par l’Allemagne aux termes du traité de Versailles, reste de fait à la charge de l’État français. En dépit des alertes réitérées du Mouvement général des fonds52, les gouvernements successifs restent persuadés que l’Allemagne paiera et ne réagissent que tardivement face à l’ampleur croissante du déficit budgétaire, utilisant des expédients – concours divers de la Banque de France, avances d’établissements de crédit à la trésorerie53, jusqu’au maquillage du bilan de la Banque de France en 1925.

  • 54  On rappellera que le malentendu qui s’installe entre la France et les États-Unis provient du fait (...)
  • 55Bulletin de statistique et de législation comparée.

50La dette extérieure (flottante et à terme), qui va conditionner en partie le rapport de force avec les Alliés54, s’est accrue fortement après la guerre, du fait notamment de la dépréciation du franc : de 20,5 milliards de francs en 1917, elle s’élève à 27,3 milliards de francs fin 1918, à 62,37 milliards fin 1919, pour atteindre 83,3 milliards à la fin de 192055. Les dettes interalliées sont constituées pour les trois quarts d’emprunts en dollars auprès du gouvernement américain, qui s’apprécient ainsi au fur et à mesure de la chute du franc. Parallèlement, les avoirs de l’État français à l’étranger ont fondu. En dépit d’une dépréciation du franc quasi ininterrompue depuis la fin du conflit, les espoirs d’un retour à la parité d’avant-guerre et du paiement des réparations par l’Allemagne conduisent au refus de la dévaluation jusqu’en 1926. Or la dépréciation monétaire, si elle réduit de facto la dette interne de l’État, amplifie en revanche sa dette extérieure et ses besoins en devises.

  • 56  AEF, fonds Trésor, B 61 805/1, « Situation financière de la France 1920-1926 ». Mais c’est bien pe (...)

51Hormis les effets indirects d’une telle situation sur le marché financier, déjà soulignés – inflation, désaffection des valeurs à revenu fixe, attaques contre le franc –, la politique financière menée entraîne deux conséquences directes sur la Bourse : d’une part, un effet d’éviction des valeurs publiques sur les valeurs privées ; de l’autre, un alourdissement de la fiscalité française. Les titres publics – rente ou bons – ont en effet bénéficié du bel élan patriotique des Français pendant la guerre : l’épargne française a acheté directement 10 à 15 milliards de francs pour financer la dette de la France56. En 1919, la rente constitue plus de la moitié de la capitalisation des valeurs inscrites à la cote et s’accroît des deux emprunts de liquidation de 1920.

  • 57  La Caisse des dépôts avait déjà racheté, en 1915, pour 1 500 000 F de rente 3 % sur le marché et s (...)

52Les bons du Trésor et les rentes nouvellement admis sur le marché officiel s’élèvent à près de 67 milliards de francs entre 1914 et 1918, et à 125 milliards de francs entre 1919 et 1929, soit plus que les valeurs privées françaises et étrangères. Visiblement, les grands emprunts d’État subissent des difficultés de placement, les investisseurs préférant vendre des titres de long terme pour acheter des bons de la Défense nationale, plus liquides et escomptables à la Banque de France. Le flottant n’est absorbé que grâce aux interventions de la Caisse des dépôts et de la Caisse d’amortissement57, financées par un fonds spécial de l’État : pour maintenir les cours des emprunts de guerre, ce fonds, destiné au rachat en Bourse des titres des emprunts de la Défense nationale, est créé en 1917 et reconduit en 1918 et 1919.

  • 58  ACL, DAF 37 et 38, notes de conversation 1920 et 1921.
  • 59  Source : chambre syndicale des agents de change près la Bourse de Paris.
  • 60  Par exemple, le département de la Seine et la Compagnie du PLM. Cependant, ces émissions pèsent su (...)
  • 61  Les valeurs d’État représentent 90 % du bilan de la Caisse en 1924. Jean-Marie Thiveaud, « La Cais (...)

53À partir de 1920, on l’a vu, l’État décide de rouvrir un marché spécial des rentes – marché qui était fermé depuis la guerre – et de réduire le taux d’intérêt des bons de la Défense nationale, concurrent direct des rentes. Mais en dépit de taux supérieurs de plus de 5 % à ceux du marché ordinaire, ce marché réglementé des rentes reste difficile, avec beaucoup de ventes et peu d’achats. En parallèle, un marché libre sur la rente se développe, et devant l’ampleur prise par ce marché clandestin, le ministère des Finances libère progressivement le marché au comptant des rentes en 1921, puis celui du terme en 192258. De même, la remontée des taux d’intérêt des emprunts à long terme de l’État, jusqu’à 8 % en 1924, ne suffit pas à redonner de l’attrait aux valeurs publiques, en raison d’une baisse continue de leurs cours : entre 1914 et 1929, les rentes françaises sont toutes en dessous du pair, parfois autour de 50 % du cours, comme la « 3 % perpétuelle59 ». Pour y remédier, l’État multiplie les émissions et diversifie ses produits ; il réussit à être « leader » du marché entre 1918 et 1924. Différentes formes d’emprunts publics se multiplient : rentes amortissables ou non, emprunts, bons du Trésor émis à des taux d’intérêt variés et surtout à échéance variable (3, 5, 10, 12, voire 15 ans) ou bien encore assortis de conditions fiscales avantageuses. D’autre part, pour limiter l’effet d’éviction sur le marché financier, des émissions d’emprunts de collectivités locales et de chemins de fer se multiplient en 1922 sur les marchés de Londres et de New York60. Enfin, la Caisse des dépôts devient le premier régulateur du marché, remettant au syndic des agents de change le soin de répartir ses achats entre les fonds d’État entre 1922 et juin 1925, et devenant alors, selon Jean-Marie Thiveaud, « une banque d’État61 ».

  • 62  Il s’agit d’une moyenne car les transactions sur les différents types de titres ne sont pas imposé (...)

54L’autre effet de la politique financière de la France est l’alourdissement de la fiscalité sur les valeurs mobilières depuis la guerre. La fiscalité française sur le capital mobilier est complexe. On citera ici pour mémoire les principales taxes qui pèsent sur les investisseurs, sur les émetteurs et sur les opérateurs et qui n’ont globalement pas cessé de progresser depuis la fin du xixsiècle. L’impôt général sur le revenu (IGR), impôt progressif voté en 1914, est mis en place à partir de 1917. Il se superpose à l’IRVM : les revenus mobiliers sont soumis à l’impôt sur le revenu des valeurs mobilières institué en 1872, dont le taux est passé de 10 % en 1916 à 12 % en 1924 et 18 % en 1926. L’impôt sur le capital touche aussi les revenus des valeurs mobilières par les droits de mutation ainsi que le droit de timbre.Enfin, les opérateurs de Bourse doivent acquitter, sur chaque achat et vente, l’impôt sur les opérations de Bourse, dont le taux a beaucoup varié depuis son instauration en 1893. Il s’élève à 0,15 ‰ en juillet 191462 et est répercuté sur les clients.

55Dans les années d’après-guerre, le marché financier parisien est ainsi soumis à des tensions multiples, qu’elles soient issues du contexte politique et monétaire international ou bien directement de la politique financière et du comportement des investisseurs. La place financière de Paris perd en grande partie son caractère international, mais la vitalité du marché des actions et le regain d’activité du marché des changes permet à la Bourse de Paris de retrouver son dynamisme après la guerre. La volatilité des cours et les spéculations liées aux attaques contre le franc sont cependant des signaux de fragilité qui se révéleront au fil du temps.

56L’intervention de l’État sur le système financier ne se limite pas au seul placement de sa dette sur le marché financier et à la fiscalité sur les revenus mobiliers, elle se manifeste aussi par une pression renforcée sur la capacité de placement des banques.

II. Le système bancaire au secours des finances publiques

A. Conséquences de la guerre sur l’activité des banques

  • 63  Cité par M. Bourbeau, La Bourse des valeurs de Paris..., op. cit., p. 215. C’est le cas notamment (...)

57Conséquence de la guerre, de l’inflation mais aussi des besoins financiers de l’État, la structure des banques françaises change à partir de la Première Guerre mondiale, dans les ressources et l’emploi des fonds, mais aussi dans la répartition entre secteurs privé et public. Du fait de l’abondance des ressources du public et des maigres possibilités de placements, les banques ont bénéficié de beaucoup de disponibilités pendant la guerre. Les dividendes des principales banques sont en légère progression depuis 1914. C’est un secteur en apparence florissant, bien que l’inflation ait réduit ses fonds propres ; d’où les augmentations de capital qui sont opérées après la guerre pour ajuster les ressources à l’augmentation du volume des dépôts et à la reprise de l’activité économique. Selon les rapports du Crédit Lyonnais, en 1919, l’augmentation du capital de 39 banques et la création de 35 banques ont donné lieu à des souscriptions à des capitaux bancaires d’un montant de 1,108 milliard de francs (550 millions versés)63.

  • 64  Jean Bouvier, Jeanine Levain, Jacques Rougerie et Patrick Verley, « Système bancaire et inflation (...)

58L’impact principal de la guerre sur l’activité bancaire réside dans l’inflation, qui détériore leur situation financière et leurs liens avec l’économie. Entre 1914 et 1926 et entre 1936 et 1939, Jean Bouvier a calculé que la croissance de leur bilan est inférieure au taux d’inflation et que leurs actifs sont inférieurs à ceux de 191364. L’une des conséquences sur l’emploi des banques est l’accroissement des avoirs liquides : accroissement des crédits d’escompte, engagements à court terme interbancaires sur le marché monétaire, spéculation sur les devises et surtout développement important de l’achat de bons du Trésor. Ce n’est qu’en 1928 que les banques retrouvent leur volume d’activité de 1913. Le volume des bilans progresse jusqu’en 1932 et retombe ensuite à partir de 1938. Parallèlement, la baisse de valeur de leurs fonds propres, due à l’érosion monétaire, entraîne la détérioration de leur situation. Compte tenu de la dépréciation du franc, puis de sa dévaluation, la valeur réelle de leurs dépôts recule et leur augmentation est limitée en volume. S’y ajoute un accroissement de l’encaisse des banques, constituée de l’argent liquide et des créances à très court terme auprès des banques et correspondants. En 1932, l’encaisse des banques représente 38 % de l’actif, ce qui est considérable par rapport à 1900-1913, période pour laquelle elle ne représentait que 7 à 9 %. Ceci n’est pas sans conséquence sur leurs portefeuilles-titres.

  • 65  Par exemple entre 1922 et 1928 à la Société générale (Livre du centenaire).
  • 66  Voir J. Bouvier, J. Levain, J. Rougerie et P. Verley, «  Système bancaire et inflation...  », op.  (...)
  • 67  Jean-Claude Debeir, Relations internationales, n° 13, 1978.

59La hausse des activités de très court terme est notamment le fruit de l’essor de la spéculation sur les changes – surtout sur le mark à l’époque65 – à laquelle se livrent les particuliers, les entreprises et les banques elles-mêmes. Dans les années vingt, on assiste au développement considérable d’un nouveau poste « banques et correspondants », dévoilé par P. Verley, qui a mis au jour la corrélation entre l’évolution de ce poste et celle du cours du dollar et de la livre entre 1922 et 1926, et qui montre qu’il est le lieu où se développe la spéculation66. L’idée d’une spéculation internationale alimentée par les banques est aussi soulevée par J.-C. Debeir, qui constate que les placements en bons de la Défense nationale sont des placements d’attente, détenus par des Anglais, des Américains, des Espagnols ou des Hollandais67.

  • 68  Jean-Jacques Laurendon (pseudonyme de Jean Bouvier), Psychanalyse des banques, Paris, Sedimo, 1961

60Le second fait marquant qui touche les banques est la réorientation de leurs activités vers l’industrie nationale à partir de 1917 et 1918, surtout dans les industries de guerre (métallurgie, électricité, chantiers navals, chimie). À la suite de la diminution de leurs positions extérieures et de la dépréciation du franc, les grandes banques se reconvertissent très largement dans les affaires nationales ou coloniales. Pour faire face à la reconstruction des régions dévastées par la guerre et participer au rattrapage économique, les entreprises françaises ont de nouveaux besoins financiers qui constituent un appel d’air pour les banques. Dans le cadre de leur réorientation stratégique à l’intérieur des frontières, les banques resserrent leurs liens avec l’industrie, en faisant entrer dans leur conseil d’administration des industriels : Robert Delaunay-Belleville entre au conseil de Paribas pendant la guerre, Eugène Schneider et Humbert de Wendel dans celui de la BUP en 1919, etc. Les banques dites « de dépôt » ne sont pas en reste ; la Société générale, par exemple, fait entrer quatre industriels dans son conseil à la même époque. Certaines constituent, après la guerre, des filiales spécialisées dans le financement à long terme, comme par exemple le Crédit Lyonnais et le CNEP, qui s’allient en 1919 pour fonder l’UCINA, l’Union pour le crédit à l’industrie nationale, ou la BUP et la Société générale, qui créent avec l’Union des mines la CALIF. Ces quelques exemples illustrent l’intrication forte entre les différentes banques, quelles que soient leur taille et leur spécialisation. À travers les participations ou les liens personnels qui se nouent via les conseils d’administrations, apparaissent ainsi de véritables groupes financiers formant un « enchevêtrement bancaire68 » qui caractérise le paysage bancaire français de l’époque.

  • 69é. Bussière, Horace Finaly…, op. cit., chap. XIII, « Le retour à l’âge d’or des banques d’affaires (...)
  • 70  L. Dufourcq-Lagelouse, Les Banques étrangères en France..., op. cit., p. 35.

61Toutefois, les banques conservent une activité importante dans l’exportation de capitaux en général et dans les placements à l’étranger en particulier, surtout de court terme. Les grandes banques d’affaires, comme Paribas, mêlent ambitions industrielles et expansion géographique, poursuivant la stratégie de prises de participation et de leadership dans l’organisation des grands emprunts internationaux69. Autre bémol au repli national constaté, la légère augmentation de banques étrangères installées en France. Elles sont au nombre de 36 en 1921 – contre 21 en 1914, notamment grâce à l’installation de nouvelles banques américaines comme Bankers Trust C°, Guaranty Trust C° of New York et International Banking Corporation70.

62Sans insister sur les changements qui touchent l’ensemble des activités bancaires après la guerre, nous nous concentrons ici sur les rapports entre les banques et le marché financier, soit principalement les changements intervenus dans les placements des banques sur le marché des capitaux et leur rôle dans les émissions de titres. Nous verrons ensuite comment les banques ont organisé leurs interventions dans ce domaine.

  • 71  Voir A. Strauss, « Trésor public et marché financier… », op. cit.

63En premier lieu, par rapport à l’avant-191471, la guerre a entraîné un fort accroissement des souscriptions de différents types de banques aux emprunts publics, que ce soit par l’intermédiaire des bons du Trésor, des bons de la Défense nationale ou des emprunts de guerre. Au nombre de quatre en comptant l’emprunt de la Libération, on dispose de la part des banques dans le placement des trois derniers (cf. tableau 11).

  • 72  E. Baldy, Les banques d’affaires..., op. cit.
  • 73  Le statut de la Banque de France est privé et la Banque de France est alors un concurrent direct d (...)

64Grâce à leur réseau d’agences, les grandes banques de dépôt sont bien évidemment les meilleurs placeurs. Mais le poids des banques de province pour les deux derniers emprunts et la part croissante du portefeuille-effets des banques d’affaires, liée à l’acquisition de bons de la Défense nationale72, sont aussi à prendre en considération. Ces dernières aident également l’État à obtenir des crédits à l’étranger et effectuent pour lui des opérations de change à terme garanties. Lorsque le Trésor en aura besoin, elles inciteront leurs clients à vendre leurs titres étrangers à l’État, et éventuellement les rachèteront ensuite à l’État. La part des banques commerciales cumulée avec l’énorme part de la Banque de France73 dans le placement des titres publics représente alors entre 75 % et 90 % du total souscrit. Celle des comptables publics, importante avant la guerre, est réduite à la portion congrue. C’est dire si l’État a besoin des banques pour le placement de ses titres, et les relations qu’il entretient avec elles sont conditionnées par ses besoins impérieux.

B. L’appel aux banques pour les émissions de l’État à court terme

65La dette bancaire du Trésor, constituée surtout de bons de la Défense nationale, demeure toujours importante entre 1919 et 1926. Ce type de bon était très prisé par les banques car il était réescomptable sans limite auprès de la Banque de France. Selon les rapports du conseil d’administration du Crédit Lyonnais, la part la plus importante du portefeuille de la banque était constituée de bons du Trésor ou de bons de la Défense nationale. 87 % des valeurs du portefeuille d’escompte des banques de dépôt étaient constituées de valeurs du Trésor en 1921, au moins jusqu’en 1923. Le portefeuille d’escompte (qui englobe effets publics) reste important jusqu’en 1926 par rapport au portefeuille-titres, lequel est insignifiant (6 millions de francs contre 3,8 milliards pour le Crédit Lyonnais en 1921).

66J.-C. Debeir a reconstitué la part des revenus des valeurs mobilières dans les bénéfices des banques en 1921, dont les fonds d’État et les bons du Trésor et bons de la Défense nationale. Le résultat mérite d’être ici reproduit.

Tableau 11. Parts des emprunts de guerre placés par les banques et les opérateurs boursiers (en millions de francs)

Montant souscrit en valeur nominale

Emprunt 1916

11 513 MF

Emprunt 1917

14 803 MF

Emprunt 1918

30 690 MF

Banque de France

3 948

 5 000

13 400

Crédit Lyonnais

1 318

 1 547

 3 360

Société générale

  820

 1 030

 2 500

Comptoir national d’escompte

  720

   830

 2 000

Compagnie des agents de change

  480

  -

 1 153

Banque nationale de crédit

  202

   592

   800

Crédit industriel et commercial

  200

   302

   900

Crédit commercial de France

  134

  -

   570

Crédit du Nord

  117

   120

  -

Crédit mobilier

  100

  -

   128

Société marseillaise de crédit

  100

    96

   300

Banque privée

   72

  -

   285

Paribas

   70

   58

   150

Crédit foncier

   60

  -

  -

Banque française pour le commerce

   60

    41

   128

Banque de l’Union parisienne

   60

    48

   125

Compagnie algérienne

   60

  -

  -

Crédit français

   55

    27

  -

Syndicat des banquiers en valeurs

   50

  -

  -

Banque des Pays du Nord

   ??30,5  30,5

    35

    75

Société cent. des banques de province

       -

   343

 1 325

Banque de l’Algérie

       -

  -

   266

Banque de Mulhouse

       -

  -

   115

Banque fr. et it. pour l’Amérique du Sud

       -

  -

    75

Total

  8 656,5

10 069

27 655

Source : M. Bourbeau, op. cit., d’après les rapports annuels des banques ou les journaux financiers de l’époque. On ne sait pas si les banques ont effectivement placé les titres ou si elles ont dû en garder une partie.

Tableau 12. Part des revenus de valeurs mobilières dans le bénéfice brut des banques en 1921

Établissement

Bénéfice brut

Revenus des valeurs mobilières en kF

Fonds d’État et bons

Autres valeurs

Total

Crédit Lyonnais

256 477

113 884

 1 302

115 186

Comptoir d’escompte

159 027

 87 319

13 390

100 709

Société générale

207 343

104 106

17 258

121 364

BNC

110 840

 20 361

10 113

 30 474

CCF

  1 188

     74

    28

    102

BPPB

 56 580

 21 624

 9 316

 30 940

BUP

 27 109

  7 797

 7 873

 15 670

Banque de l’Indochine

  1 079

 17 445

 1 634

 19 079

Société centrale des banques de province

 15 368

    333

   909

  1 242

CIC

 40 092

 12 702

 6 000

 18 702

Banque des Pays du Nord

  8 130

  1 859

   507

  2 366

Lehideux et Cie

  3 696

    516

    91

    607

Total des trois grandes banques de dépôt

622 847

305 309

31 950

337 259

Paribas et BUP

(les plus grosses banques d’affaires)

102 768

 46 886

18 823

 65 689

Total général

904 929

388 020

68 020

456 438

Source : Archives départementales du Puy-de-Dôme, fonds Clémente, carton 67, citées par J.-C. Debeir, « Inflation et stabilisation en France 1919-1928 », Revue économique, n° 4, juillet 1980, p. 622-647. On ne sait pas exactement l’origine des revenus au titre des valeurs mobilières : selon qu’elles sont chefs de file lors de l’émission ou bien établissements placeurs, les banques de dépôt et les banques d’affaires ne se rémunèrent pas de la même manière. Mais la mise en relation avec le portefeuille-titres du Crédit Lyonnais permet d’en déduire que les revenus de la banque sont en majorité issus du placement des titres dans le public. Il n’y a pas non plus de distinction entre emprunts à long et à court terme.

67Les trois grands établissements de crédit tirent des revenus conséquents des souscriptions et placements de titres publics – autour de 100 millions de francs chacun –, le Crédit Lyonnais étant le meilleur placeur des fonds d’État. Les deux principales banques d’affaires constituent le deuxième groupe de placeurs, avec environ 30 millions de francs de revenus tirés des valeurs mobilières : ce chiffre met en lumière la part non négligeable que ce type d’établissement souscrit pour les titres publics – fait ancien mais amplifié depuis la guerre.

  • 74  AEF, fonds Trésor, B 6198011, « Conditions d’émission des emprunts publics 1917-1939 ».
  • 75  ACL, 031 AH 764, « Bons du Trésor et Bons de la Défense nationale », réunion au Crédit Lyonnais du (...)

68L’intérêt bien compris de l’ensemble des banques pour les emprunts publics tient aux rémunérations qui leur sont liées : le montant de la commission de placement, qui s’établit entre 33,5 ‰ et 15 ‰ suivant les types d’émission, leur durée ; le montant du service financier, qui oscille entre 0,15 % et 0,30 % par coupon74. Les établissements bancaires semblent parfois se satisfaire de cette manne financière et confortent le système qui se met en place, réclamant même des avantages fiscaux en faveur des émissions publiques au motif de les rendre plus attrayantes. Les réunions entre banques pour préparer le placement des émissions publiques, comme pour les autres émissions, attestent de l’intérêt croissant des banques pour ce type de titres, qui leur permettent de se concerter sur les commissions et sur le choix des titres selon leur degré de liquidité. Elles contribuent en outre à resserrer les liens entre établissements. Lors d’une réunion sur les bons de la Défense nationale, le 18 décembre 1925, le représentant du Crédit Lyonnais souligne ainsi « l’intérêt pour les grands établissements de suivre une politique commune [en matière de Bons]75 ». Les archives montrent aussi des banques désireuses de placer des bons de la Défense nationale plus facilement bancables, car plus aisés à placer auprès de leur clientèle de paysans et de rentiers que les bons du Trésor. Mais la conjoncture boursière dicte surtout leur conduite. Elles procurent ainsi des informations au ministère sur l’état du marché des rentes, n’hésitant pas à l’alerter quand le marché ne peut absorber des millions de bons du Trésor. Face à des demandes jugées excessives, comme celle de fournir au Trésor 500 millions de bons à des taux inférieurs aux taux du marché en janvier 1932, les banques se rebiffent :

  • 76  ACL, 031 AH 764, « Réunion au ministère des Finances », 30 janvier 1932, avec MM. Escallier, Bigot (...)

« Nous ne sommes pas fondés à prêter l’argent qui nous est confié dans des conditions autres que celles du marché ; nous souhaitons aider M. Escallier [directeur du MGF] et le Trésor, mais on ne peut raisonnablement nous demander de faire un cadeau et de compromettre nos comptes d’exploitation en acceptant de prêter pour 3 mois des capitaux à des taux arbitrairement maintenus au-dessous du prix réel de l’argent76 ».

  • 77  ACL, 031 AH 764, « Réunion à la direction du Mouvement général des fonds », 23 décembre 1932, avec (...)
  • 78  AEF, fonds Trésor, B 54596, « Réescompte des Bons du Trésor », et ACL 31 AH 765.

69La pression insistante du Mouvement général des fonds et ses promesses pour l’avenir ont raison cette fois-ci de l’offensive bancaire. Les banques se montrent en revanche très réticentes à la demande faite par la direction de souscrire pour 1 milliard de bons du Trésor, demande qui leur semble contraire aux principes de banque « d’engager ses ressources pour un montant exagéré sur une seule signature, si excellente soit-elle ». Cela les priverait également des possibilités d’opérations d’escompte commercial qui pourraient se présenter77. La négociation porte finalement sur un relèvement des taux et sur la possibilité de réescompte des bons par la Banque de France. Dans les années 1933-1934, la négociation porte en priorité sur la réduction du taux des bons du Trésor, tandis que leur « bancabilité » automatique est remise en question78.

70Hormis les bons à court terme émis par l’État, les banques conservent un rôle non négligeable dans le placement des emprunts à long terme. Mais l’accaparement de leurs emplois par les bons du Trésor et les bons de la Défense nationale limite leurs engagements à long terme pour le secteur public comme pour le secteur privé. Ceci est aussi valable pour les banques d’affaires, comme l’indiquent les placements de Paribas et de la BUP : gonflement du portefeuille-effets, dû principalement à la souscription de bons de la Défense nationale, maintien relatif du poste « Titres et participations » et chute des reports en Bourse.

C. Le placement des emprunts à long terme du secteur public

  • 79  Voir Olivier Feiertag, « Le Crédit Lyonnais et le Trésor public dans l’entre-deux-guerres : les re (...)
  • 80  ACL, DAF 43, Notes de conversation, Visite du 5 février 1925 à M. Moret.

71Après la guerre, l’État continue de faire appel en priorité aux établissements bancaires pour placer ses titres et rentes sans oublier le placement des obligations semi-publiques que sont les obligations du Crédit national, du Crédit foncier, etc. Dans ces années de tension sur la trésorerie de l’État et de difficulté de placement des valeurs publiques, les établissements bancaires sont souvent consultés par le Mouvement général des fonds sur le type d’émission et le moment opportun du placement des titres, ou bien encore sur les méthodes d’emprunt79. Face aux propositions du ministère des Finances en matière de volume et de taux, les banques font front commun, souvent sous la bannière du Crédit Lyonnais, leur opposant une résistance plus ou moins tenace au gré des conditions du marché. Pour les années vingt, les conversations entre l’État et les banques retranscrites dans les archives du Crédit Lyonnais montrent les préoccupations du Mouvement général des fonds concernant le classement des rentes, qui, régulièrement, pose problème. Plusieurs fois par mois, le ministère des Finances réunit les représentants des principales banques pour trouver des remèdes ou des expédients au placement des rentes, de plus en plus difficile. En 1924-1925, la question des rentes invendues se pose avec particulièrement d’acuité et les solutions envisagées pour écouler 235 millions de rentes pour décharger la Banque de France sont égrenées : achats des Caisses d’épargne, possibilité de rachat par la Banque de France d’une partie des titres dont elle aurait été déchargée par prélèvement sur les bons du Trésor qu’elle aura souscrits80.

72Il est intéressant de voir qu’au fil des réunions, l’État finit par maîtriser progressivement le calendrier des emprunts et imposer ses vues aux banques. Ainsi la visite de représentants du Crédit Lyonnais au Mouvement général des fonds, le 5 février 1925, donne-t-elle un aperçu des relations assez tendues entre l’État et les banques, au faîte de la crise financière interne et de la crise des changes :

  • 81Idem.

« M. Moret, [directeur du Mouvement général des fonds] indique qu’en ce qui concerne un emprunt français, le ministre semble avoir pris la résolution de ne pas envisager [un emprunt d’État] avant l’été ou peut-être l’automne […]. Quant aux autres emprunts, le ministre a décidé d’autoriser l’emprunt de l’Indochine et l’emprunt des chemins de fer du Maroc : l’un de 40 millions effectifs, l’autre de 125 millions. Il est tout à fait décidé pour le moment à n’accorder aucune autre autorisation ; même les Chemins de fer devraient attendre. M. Moret semble persuadé qu’il est impossible actuellement de faire un emprunt de chemins de fer. Nous indiquons que cette impossibilité n’est pas absolue et qu’aux conditions actuelles du marché nous sommes d’avis qu’un emprunt, pour un montant modéré, ne serait pas irréalisable. M. Moret répond que, sauf nécessité absolue, toutes les autorisations seront refusées […] Le Crédit foncier serait remis au moins après Pâques. Nous attirons encore une fois l’attention de M. Moret sur l’inconvénient grave qu’il y a à augmenter les dettes en dollars […]81 ».

  • 82  AEF, fonds Trésor, B 6185812, « Obligations du Trésor 4 % 1934 ». On retrouve des répartitions sim (...)

73Après 1930, la crise économique établit des relations à nouveau tendues entre la tutelle et les banques. Le placement des titres publics continue d’être entre les mains de ces dernières. À titre d’exemple, pour le placement des obligations du Trésor à 4 % 1934, la répartition entre établissements par le Mouvement général des fonds est fixée comme suit82.

  • Comptables du Trésor 250 millions

  • Comptables des Postes 200 millions

  • Banque de France 250 millions

  • Autres banques et établissements 2 300 millions

  • 83  Olivier Feiertag, « Le Crédit Lyonnais et le Trésor public… », op. cit., p. 815 et suiv.
  • 84  Entre 1915 et 1926, le Crédit Lyonnais a participé en moyenne à hauteur de 12,06 % aux emprunts d’ (...)
  • 85  AEF, fonds Trésor, B 6185812, « Obligations du Trésor 4 % 1934 ».

74Plus précisément, le Crédit Lyonnais, la Société générale, le Comptoir d’escompte et le Crédit industriel et commercial cumulent à eux seuls 83 % du contingent réservé aux 23 banques et établissements financiers retenus pour cette opération. À lui seul, le Crédit Lyonnais, dont la connivence avec le Trésor a été relevée par Olivier Feiertag83, a placé 32,7 % des obligations et, d’une manière générale, reste le leader de la place en matière de placement des valeurs publiques dans l’après-guerre84. Rappelons qu’à la différence des bons de la Défense nationale et des bons du Trésor à moins d’un an, les titres publics ne sont pas conservés en portefeuille par les banques, mais censés être placés à terme dans le public. L’État est parfois obligé de monnayer l’aide des établissements de crédit, par exemple lorsqu’il demande aux trois grandes banques d’avancer le produit de l’emprunt de 1934 pour la Trésorerie, moyennant 3 % d’escompte85.

  • 86  ACL, 98 AH 70, « Commission pour l’étude des emprunts du Trésor », réunion au ministère des Financ (...)

75Cette question du classement des rentes est encore présente en 1938, lorsque le ministère des Finances souhaite mobiliser la force de persuasion des banques pour inciter leurs clients à acheter des rentes en Bourse (et non à l’émission)86. La réticence des banques à cette opération s’appuie en partie sur le fait que la clientèle des banques, qui souscrit massivement à des titres publics, « ignore encore le chemin de la Bourse ». En revanche, la clientèle des villes, « qui est habituée aux opérations de bourse », se refuse à souscrire aux nouveaux emprunts. On entrevoit ici le rôle des banques dans la diffusion de la rente dans les campagnes.

  • 87  ACL, 98 AH 70, « Commission pour l’étude des emprunts du Trésor », réunion du 24 février 1939, ave (...)

76Avec la création, en 1939, de la Commission pour améliorer les méthodes d’emprunt du Trésor, qui réunit au ministère des Finances des hauts fonctionnaires du Mouvement général des fonds, de la Banque de France et des représentants des grands établissements bancaires87, le contingentement – soit la répartition par l’État des titres à placer entre les établissements financiers –, incite les banques à placer la totalité de leur contingent pour des « raisons de prestige » et apparaît encore comme le meilleur système pour optimiser le classement des rentes.

  • 88  Henry Laufenburger, Enquête sur le changement de structure du crédit et de la banque 1914-1938. Le (...)

77S’instaurent donc, dès les années d’après-guerre, des relations régulières entre la trésorerie et les grandes banques sur les conditions d’émission et de placement des titres publics. Signe des nouveaux besoins financiers de l’État, cette organisation du marché de la dette s’ancre durablement dans les pratiques de la place et domine les années de l’entre-deux-guerres. Car le mouvement se poursuivra bien après la guerre : entre 1929 et 1936, le portefeuille commercial des banques est constitué de bons du Trésor à hauteur de 50 à 75 %88. De ce point de vue, l’État, les établissements de crédit et les banques d’affaires ont su y trouver leur intérêt. En revanche, du fait de la concurrence faite aux banques par le système bancaire public et parapublic dans le secteur des émissions et des placements de titres, l’État reprend d’une main ce qu’il accorde de l’autre.

D. La double concurrence du secteur bancaire public

  • 89  Voir infra. Il s’agit ici du produit effectif des emprunts et du montant total des souscriptions, (...)

78La guerre avait été l’occasion pour l’État d’émettre, en sus des bons de la Défense nationale, plusieurs emprunts à long terme d’un montant total de plus de 82 milliards de francs89. En dehors du Trésor et de la Caisse autonome, s’y ajoutent, surtout après la Première Guerre mondiale, des émissions d’effets publics émanant des PTT, du Crédit national, du Crédit foncier, des collectivités locales, des chemins de fer, des collectivités dans les colonies : c’est ainsi que les banquiers du Crédit Lyonnais contemporains les comptabilisent, par opposition aux valeurs privées, actions et obligations. Durant l’entre-deux-guerres, ce type d’émission est majoritaire, sauf durant la courte période 1929‑1930, comme l’indique le graphique ci-dessous.

  • 90  ACL, 129 AH 137 « Concurrence faite aux banques et aux établissements de crédit en matière de plac (...)

79Mais ce qui inquiète les grandes banques n’est pas tant la part grandissante des émissions du secteur public sur le marché financier, que le fait que ce secteur même se taille la part du lion dans les souscriptions desdits emprunts – entraînant un manque à gagner important pour les banques de dépôt, d’autant que ce type d’émission est dominant pendant l’entre-deux-guerres. Les archives du Crédit Lyonnais révèlent ainsi la forte préoccupation du premier établissement de crédit face à la montée en puissance des établissements publics ou semi-publics. Le service des Études économiques de la banque analyse deux types de concurrence : l’une est faite directement par « le placement des fonds d’État français et étrangers, des emprunts émis par les collectivités publiques, les grands réseaux » ; l’autre est faite indirectement par la Caisse de dépôts et consignations (voir graphique 3)90.

  • 91  H. Laufenburger, Enquête sur le changement de structure du crédit..., op. cit., p. 189.

80Pourquoi cette concurrence est-elle inquiétante ? Du point de vue des dépôts, le secteur public et parapublic attire de plus en plus d’épargnants. Les avantages procurés par le dispositif public expliquent l’attractivité exercée sur les ménages. H. Laufenburger a souligné l’« attraction morale » des établissements de crédit publics ou semi-publics, qui « jouissent en fait et en droit d’une garantie des pouvoirs publics91 » :

  • 92  ACL, 129 AH137.
  • 93  Ainsi, les CCP, créés en 1919, offrent un circuit de paiement concurrent des circuits bancaires : (...)

81Le crédit de l’État rassure l’épargnant qui, de surcroît, a subi pendant la guerre des pertes en valeurs mobilières. La confiance est totale dans les Caisses d’épargne ou dans les caisses de Crédit agricole ou bien encore dans la Banque de France, dont le statut hybride permet à l’établissement d’être le concurrent des banques privées tout en étant la banque d’émission. Les dépôts en comptes courants à la Banque de France sont ainsi passés de 575 millions de francs en 1913 à 23 152 millions de francs en 1931, pour retomber à 16 318 millions de francs en 1935. Comparativement, le même poste de bilan était dix fois plus important dans les six grandes banques en 1913, il ne l’est que deux fois plus en 193492. Les avantages financiers et fiscaux dont disposent ces établissements leur permettent de pratiquer des taux concurrentiels. Le taux d’intérêt élevé proposé par les Caisses d’épargne leur permet par exemple de totaliser 63 milliards de francs de dépôts en 1937, soit une augmentation de 91,3 % depuis 1929 ; s’y ajoutent des avantages fiscaux pour ces établissements, qui leur permettent d’alléger leurs charges fixes : exemption de patente, de l’impôt sur les bénéfices, de l’impôt sur les revenus de valeurs mobilières… Chaque type d’établissement dispose de l’un ou l’autre de ces avantages, qui se doublent parfois d’une aide directe de l’État. Cette accumulation de dépôts dans le secteur bancaire public s’accompagne en général d’un nombre impressionnant de guichets, mais pas toujours93.

Graphique 4. Émissions publiques 1921-1937 (en millions de francs)

Graphique 4. Émissions publiques 1921-1937 (en millions de francs)

Source : O. Moreau-Néret, Les valeurs mobilières, t. 2, 1939. Il fut directeur-adjoint du Mouvement général des fonds avant de rejoindre le Crédit lyonnais en 1924.

  • 94  H. Laufenburger, Enquête sur le changement de structure du crédit..., op. cit., p. 189.

82Pourquoi cette concurrence est-elle inquiétante ? Du point de vue des dépôts, le secteur public et parapublic attire de plus en plus d’épargnants. Les avantages procurés par le dispositif public expliquent l’attractivité exercée sur les ménages. H. Laufenburger a souligné l’« attraction morale » des établissements de crédit publics ou semi-publics, qui « jouissent en fait et en droit d’une garantie des pouvoirs publics94 » :

  • 95  ACL, 129 AH 137.
  • 96  Ainsi, les CCP, créés en 1919, offrent un circuit de paiement concurrent des circuits bancaires : (...)

83Le crédit de l’État rassure l’épargnant qui, de surcroît, a subi pendant la guerre des pertes en valeurs mobilières. La confiance est totale dans les Caisses d’épargne ou dans les caisses de Crédit agricole ou bien encore dans la Banque de France, dont le statut hybride permet à l’établissement d’être le concurrent des banques privées tout en étant la banque d’émission. Les dépôts en comptes courants à la Banque de France sont ainsi passés de 575 millions de francs en 1913 à 23 152 millions de francs en 1931, pour retomber à 16 318 millions de francs en 1935. Comparativement, le même poste de bilan était dix fois plus important dans les six grandes banques en 1913, il ne l’est que deux fois plus en 193495. Les avantages financiers et fiscaux dont disposent ces établissements leur permettent de pratiquer des taux concurrentiels. Le taux d’intérêt élevé proposé par les Caisses d’épargne leur permet par exemple de totaliser 63 milliards de francs de dépôts en 1937, soit une augmentation de 91,3 % depuis 1929 ; s’y ajoutent des avantages fiscaux pour ces établissements, qui leur permettent d’alléger leurs charges fixes : exemption de patente, de l’impôt sur les bénéfices, de l’impôt sur les revenus de valeurs mobilières… Chaque type d’établissement dispose de l’un ou l’autre de ces avantages, qui se doublent parfois d’une aide directe de l’État. Cette accumulation de dépôts dans le secteur bancaire public s’accompagne en général d’un nombre impressionnant de guichets, mais pas toujours96.

  • 97ACL, 129 AH 137.

84Grâce à leurs dépôts, les établissements publics touchent potentiellement un nombre important d’épargnants pour placer les souscriptions d’émissions publiques. Lorsque l’on regarde, par exemple, à quels guichets ont été placés les émissions du Crédit national – entre 1919 et 1938, le Crédit national lève à lui seul 30 milliards de francs d’obligations sur le marché –, force est de constater que les caisses publiques se taillent la part du lion : « ministère des Finances, Banque de France, Banque de l’Algérie, agents de change, notaires, comptables directs du Trésor, recettes des postes ; Caisse des dépôts, Caisse centrale du trésor public, Recette centrale des finances de la Seine (et parfois la recette municipale de la Ville de Paris et les trésoriers des Invalides de la Marine) ». S’y ajoutent « les établissements de crédit et banques agréées par le Crédit national97 ». On voit donc que les banques privées sont soumises au bon vouloir de l’émetteur, configuration qui n’est pas habituelle sur le marché financier français.

  • 98ACL, 129 AH 137.

85La concurrence faite aux banques sur les dépôts est bien connue. Pour mémoire, rappelons que la concurrence entre les six grandes banques et les autres banques privées atteint son sommet en 1929. D’autre part, la concurrence montante de la Banque de France se fait sentir surtout à partir de 1931 : sa part dans les dépôts est la seule à augmenter jusqu’à la guerre, selon les chiffres du Crédit Lyonnais98.

  • 99ACL, 36 AH 7.

86La concurrence dans les emplois des banques par le secteur public est elle aussi avérée. Celle de la Caisse nationale de crédit agricole, qui, certes, dispose de dépôts limités mais aussi d’une clientèle captive, en donne un exemple intéressant. Pour le Crédit Lyonnais, les Caisses de crédit agricole sont source d’une concurrence très grave « car elles s’adressaient à la clientèle qui par le passé, nous avait apporté beaucoup de satisfaction, c’est-à-dire la clientèle agricole, celle où nous avions trouvé la majeure partie de nos souscripteurs pour les emprunts d’État99 ». La Banque de France, les comptables du Trésor, les Caisses d’épargne font également concurrence aux banques pour le placement des fonds d’État et des collectivités publiques, qui recouvrent un large éventail de titres : les grands emprunts d’État, les bons du Trésor, les obligations du Crédit national, de la Ville de Paris, du Crédit foncier…

87La seconde préoccupation des établissements de crédit à cette époque concerne l’irrésistible ascension de la Caisse des dépôts et consignations dans la gestion des fonds et le placement des emprunts. La concurrence faite aux banques par la Caisse depuis la Première Guerre mondiale se manifeste dans ses ressources, puisque ses dépôts sont multipliés par dix en valeur nominale et que sa part relative dans les fonds gérés passe de 27 % en 1920 à 55,7 % en 1934. Du point de vue des emplois, à partir de 1931, la Caisse des dépôts et consignations reçoit l’autorisation d’utiliser les fonds des Caisses d’épargne pour des emplois en obligations et actions. Elle a ainsi fortement contribué à la souscription des emprunts publics.

  • 100  ACL, 129 AH 137, « Concurrence faite aux banques et aux établissements de crédit en matière de pla (...)
  • 101  ACL, DAF 44/1, notes de conversation des 8 février et 9 juin 1926.

88Surtout, les récriminations bancaires se concentrent sur l’effet d’éviction produit par les activités financières de la Caisse, « en souscrivant tout ou partie d’un emprunt ou en accordant des prêts qui ont pour effet de supprimer une émission ou d’en réduire le montant100 ». De même, lors de leurs entretiens réguliers avec le Mouvement général des fonds, les banques protestent auprès du directeur du fait que la CDC emploie ses fonds à des petits emprunts « qui auraient pu être réalisés en dehors d’elle ». Le problème est la commission prise par la Caisse, bien plus faible que celle demandée par les banques privées (15 F). « La réunion est d’accord pour juger que le principe de cette commission est très mauvais et gênant pour nous101. »

  • 102  Balaji Ambigapathy, « Le capitalisme bancaire en France : banques de dépôt contre banques provinci (...)

89En sus, rappelons que les banques de dépôt parisiennes se heurtent à la montée en puissance des grandes banques régionales, notamment dans le Nord et dans l’Est, comme l’a bien montré B. Ambigapathy102. L’âpre concurrence, sur le territoire national, à laquelle se livrent désormais les différents types d’établissements modifie les comportements des grandes banques.

III. Les banques commerciales entre concurrence et cartel

90Qui dit dépôts dit capacité de placement de titres. Face à des concurrences multiples, le développement des ententes bancaires est l’une des réponses apportées par les banques dites « parisiennes ». Nous nous attardons sur ce point car les ententes se formalisent tout particulièrement sur cette activité d’introduction de titres, très vivante depuis l’avant-guerre, pour laquelle la concurrence bancaire va se monter la plus âpre, en raison du repli hexagonal des activités bancaires examinées plus haut et de l’afflux de la demande de capital de la part des entreprises françaises : la compétition pour le placement des titres privés s’annonce serrée, car elle met en jeu des profits bancaires non négligeables, d’autant que les établissements de crédit deviennent de redoutables concurrents des banques d’affaires dans le placement des titres, les ressources de ces dernières ayant diminué depuis la guerre.

  • 103ACL, 36 AH 7, note n.s., n.d.

91Dans ces années, le Crédit Lyonnais reçoit ainsi un tiers de ses recettes brutes en provenance des recettes-titres103, ce qui comprend toutes les commissions liées au placement, à la garde des titres, au service des coupons, et auxquelles s’ajoute la location de coffres-forts pour la conservation de la majorité des titres des clients. En aval, la banque bénéficie des profits liés à sa clientèle captive pour le service des coupons, la garde des titres, la location des coffres-forts. Face à l’afflux de demandes d’introduction en Bourse, banques régionales et banques parisiennes s’affrontent sur ce terrain et, pour ce faire, s’organisent entre elles.

  • 104  Le terme de « cartel » est utilisé en 1910 dans les notes du Crédit Lyonnais ; à propos du papier (...)
  • 105  ACL, 98 AH 4.

92Le phénomène n’est pas entièrement nouveau. On peut trouver trace dans les archives, à partir du début du siècle, des ententes104 entre banques sur certaines commissions bancaires et sur les tarifs de location des coffres-forts. Les accords portent également sur les droits de garde des titres au porteur, sur les coupons domiciliés de certains titres. En 1915, un accord « CL, CNEP, SG, CIC » est conclu sur la fixation de droits de garde moins onéreux pour les fonds d’État, les bons de la Défense nationale et les titres nominatifs. Par décision du 23 avril 1918, de nouveaux tarifs sur les opérations de Bourse, les assemblées générales d’actionnaires, les opérations diverses sur titres, le paiement des coupons non domiciliés et des titres au porteur sont approuvés par les quatre établissements. Plus largement, on assiste, après la guerre, à un relèvement général des tarifs pour les droits de garde et les coupons de domiciliation, tarifs variables selon les titres – avec l’établissement d’un minimum par type de titre. En 1930, en revanche, les banques parisiennes ne sont pas toutes d’accord pour augmenter les droits de garde, qui risquent à leurs yeux de dissuader les clients, « alors que nous cherchons à développer par tous les moyens notre clientèle de déposants de titres105 ».

  • 106  ACL, 98 AH 16, réunion du 14 avril 1927.
  • 107  La location de compartiments de coffres-forts des agences du Crédit Lyonnais est à la fois une sou (...)

93Ces ententes sur les conditions de banque ne doivent pas cacher une concurrence sur les dépôts qui s’amplifie au fur et à mesure que la situation financière des établissements s’assombrit. Le premier des établissements de crédit, le Crédit Lyonnais est, au moins depuis le début des années dix, fortement concurrencé par la Société générale106. La Société générale a notamment amélioré sa position vis-à-vis de la clientèle industrielle et a augmenté ses ressources à vue. Le nombre de ses sièges permanents et intermittents est passé de 400 en 1920 à 1 327 en 1940. La concurrence s’opère également dans le démarchage pour le placement des titres. À cette époque, l’extension des réseaux est effectuée en grande partie pour cela. En aval, la concurrence se concentre sur le nombre de coffres-forts dont disposent les agences des grands établissements, nombre qui fait l’objet d’une surveillance attentive107.

Tableau 13. Nombre de compartiments de coffres-forts proposés par le Crédit Lyonnais en 1909 (agences régionales)

Nombre total de compartiments

Nombre de compartiments loués

1911

16 627

12 549

1919

21 124

18 104

1924

34 711

28 620

  • 108  ACL, 98 AH 4. Il s’agit non seulement de la concurrence de banques privées mais aussi de celle de (...)
  • 109  ACL, 98 AH 4, Le baron Brincard à M. Madinier, lettre du 4 mars 1913.
  • 110  ACL, 98 AH4, Le baron Brincard à M. Madinier, note du 28 mars 1913. La réponse de M. Madinier : «  (...)

94La concurrence âpre dans le drainage de l’épargne se manifeste à travers la surveillance du nombre de coffres-forts des deux plus grandes banques de dépôt et le calcul du rendement des coffres. En 1911, les agences régionales du Crédit Lyonnais voient leurs bénéfices sur la location des coffres diminuer du fait de la concurrence qui oblige à baisser les tarifs108. Dès 1912, le Crédit Lyonnais s’inquiète du fait que la Société générale dispose de 1 005 guichets, soit près de trois fois plus que lui, et qu’en outre, 443 d’entre eux soient équipés de coffres-forts109. Or cette dernière cherche à profiter, dans certaines villes – onze au total –, de son monopole sur les coffres-forts pour proposer à une personne une location de coffres si celle-ci consent à lui réserver la totalité de ses affaires110. Dès réception de la lettre, la direction des agences de province étudie la possibilité d’installer des coffres dans six des villes concernées. L’agence de Marseille ayant mis en place une organisation appréciée des clients – installant le guichet pour les coupons à côté de la salle des coffres-forts –, la direction générale songe à la mettre en place dans d’autres agences. On voit donc l’attention toute particulière portée aux services à la clientèle pour distancer la concurrence.

95Mais les relations sont moins tendues qu’il y paraît. En parallèle à cette âpre compétition, des accords ou des ententes se sont mis en place dès avant la guerre dans les grandes villes, mais de manière locale et diverse. En mars 1918 enfin, le Crédit Lyonnais, la Société générale, le Comptoir national d’escompte et le Crédit industriel et commercial s’entendent au niveau national pour établir des tarifs de location de coffres fixés à 60 F, 100 F et 175 F selon les modèles.

Tableau 14. État comparatif du nombre de compartiments de coffres-forts et des tarifs des différents sièges de banques à Paris en 1920

Établissements (sièges parisiens)

Nombre de compartiments

Prix à l’année

Existants

Loués

disponibles

Crédit Lyonnais

33 366

26 567

6 799

60 F

Caisse d’épargne

17 496

Tout est loué

Prix divers

Société générale (Opéra)

10 000

9 000

1 000

60 F

Comptoir d’escompte

10 000

9 700

300

60 F

Crédit industriel et commercial

5 000

4 000

1 000

60 F

Banque de l’Union parisienne

3 400

3 000

400

45 F

Source : ACL, 98 AH 4. Le total des compartiments de coffres-forts à Paris s’élève à 103 698. On perçoit bien sur le tableau l’alignement des tarifs des grandes banques à Paris, alors que les Caisses d’épargne et la BUP pratiquent un prix beaucoup moins élevé. Mais ces ententes sur les conditions d’exploitation restent modestes au regard des ententes organisées qui se formalisent dans l’entre-deux-guerres.

96Mais c’est surtout dans le domaine ô combien convoité des émissions de titres que les grandes banques commerciales réussissent à former une entente durable, qui leur assure une stabilité de revenus.

Contre l’immixtion des banques régionales, des accords ponctuels

  • 111  Hubert Bonin, Les Banques dans l’entre-deux-guerres, t. 1, L’Apogée de l’économie libérale bancair (...)

97La concurrence entre les grands établissements et les banques régionales dans les émissions de titres existait sans doute déjà avant la guerre. On trouve trace d’accords des trois grandes banques commerciales, auxquels est souvent associée Paribas. Par exemple, en 1912, H. Bonin relève la répartition suivante d’un accord pour le placement des emprunts d’État et des municipalités au Danemark, Norvège, Finlande, Suède et Suisse : Paribas et Crédit Lyonnais pour respectivement 30 % chacun, Société générale et CNEP, 20 % chacun111.

  • 112  Voir l’étude approfondie de Balaji Ambigapathy, « La stratégie de cartellisation bancaire du Crédi (...)
  • 113Ibid.
  • 114  Balaji Ambigapathy, « Le capitalisme bancaire en France : banques de dépôt contre banques provinci (...)
  • 115  Hubert Bonin, Histoire de banques : le Crédit du Nord, 1848-2003, Paris, Hervas, 2003.

98À partir de 1919, un nouveau cap est franchi. Le Crédit Lyonnais s’entend avec la Société générale, le Comptoir national d’escompte de Paris, Paribas, la Banque de l’Union parisienne et le Crédit industriel et commercial pour former un accord tacite : ne plus conduire une émission de titres sans en avertir les autres. En revanche, la répartition des parts à l’intérieur du syndicat de placement est une sérieuse pierre d’achoppement. Le critère retenu est alors la vitesse de placement de chaque établissement participant – soit sa facilité à écouler les titres –, qui favorise les grands établissements à guichets. Ces premiers accords ne concernent, dans un premier temps, que les émissions garanties par l’État, puis ils s’élargissent à l’ensemble des émissions françaises et enfin au marché local. Mais les banques de province réagissent vivement, particulièrement les banques régionales du Nord, qui tentent d’empêcher la mainmise des banques parisiennes sur le financement des houillères du Nord112, mais aussi le CIC, qui crée avec la banque Dupont, en 1929, l’Union des banques régionales pour le commerce et l’industrie. Le Crédit Lyonnais et ses alliées écartent des émissions de 1922 la Société centrale des banques de province, qui favorise les concurrentes de l’Est et du Nord113. Les premières victimes sont les banques locales, qui subissent l’alliance des grandes banques parisiennes avec les banques régionales à succursales114, tandis que le Crédit du Nord résiste bien aux attaques du cartel parisien durant la décennie115.

99Devant l’ampleur des demandes, tant de la part de l’État que des entreprises, à partir de 1920, le Crédit Lyonnais se propose d’organiser le marché des émissions et défend cette idée devant le ministère des Finances, cherchant ainsi habilement à ranger la tutelle du côté des grandes banques ; cette tacite complicité n’est pas nouvelle, mais elle va trouver un nouvel élan au fil de la décennie.

  • 116  ACL, 21AH36, Ententes entre les trois, Barèmes anciens pour les actions, tableau du 29 janvier 192 (...)

100Dans les années vingt, plusieurs notes de conversation du Crédit Lyonnais mettent clairement au jour les accords entre les grandes banques pour la répartition des commissions de placement et de garantie. Auparavant, le barème était variable d’un placement à l’autre. Les grandes banques se taillaient la part du lion des contrats, le Crédit Lyonnais pouvant par exemple obtenir entre 100 % et 40 % dans le syndicat de placement, souvent autour de 70 %. Elles s’entendent dorénavant pour participer ensemble aux syndicats d’émission et se répartir les chefs de filat, suivant que l’entreprise est une cliente ancienne de l’une ou l’autre banque. Les grandes banques acceptent difficilement toute nouvelle venue, sauf si les liens étroits de la banque avec l’entreprise émettrice le justifient. Mais ces ententes restent à géométrie variable, parfois à 3, à 4 ou à 6. Chaque cas (un secteur, une municipalité) est arrêté pour trois ans. Souvent, l’entreprise a le dernier mot et décide que son banquier « historique » a droit à une place dans le syndicat, réduisant alors la part du contrat des trois grandes. De 1923 à 1928, le barème à trois varie entre les trois grandes banques de dépôt. Par exemple, pour l’émission d’actions des Raffineries et sucreries Say en 1925, les trois banques, ayant seulement 20,16 % du contrat de placement, se répartissent à un tiers chacune. Pour l’émission des Mines d’Anzin de 1923, pour laquelle elles ont 66,17 % du contrat, le Crédit Lyonnais et le Comptoir national d’escompte se taillent la part du lion, 41,67 %, alors que la Société générale n’a que 16,66 %116.

  • 117  Ces archives ne sont malheureusement plus disponibles pour une confrontation avec celles du Crédit (...)

101Ce n’est qu’en 1928 que le barème se stabilise sur les bases 4-3-2 : 40 % (Crédit Lyonnais), 30 % (Société générale), 20 % (Comptoir national d’escompte). Progressivement l’idée d’un accord formel fait son chemin, mais sous quelle impulsion ? Les historiens qui ont travaillé à partir des archives du Comptoir national d’escompte117 (CNEP) voient en lui le principal l’instigateur, d’autres prenant pour source le Crédit Lyonnais (CL) y décèlent son rôle prépondérant ; pour ne pas trancher, nous dirons que ces deux banques ont été en pointe sur le dossier, l’une et l’autre étant préoccupée de la baisse des recettes. Enfin, après de multiples tractations, les trois établissements arrivent à un accord le 29 janvier 1929. Cet accord vise :

  • les emprunts d’États, de villes ou de départements étrangers ;

    • 118  ACL, 21 AH 36, Procès-verbal de la réunion tenue au Crédit Lyonnais le 29 janvier 1929.

    les affaires françaises nouvelles, dites « d’intérêt général, dans lesquelles aucun des trois établissements ne peut se prévaloir d’un titre spécial » et dans lesquels ils sont seuls118 ;

  • les affaires françaises nouvelles, dans lesquelles aucun des trois ne peut se prévaloir d’un titre spécial à l’égard des deux autres et dans lesquelles d’autres banques sont présentes ; pour les obligations ou actions à placement effectif (ceci n’est pas valable pour les émissions à souscription publique).

  • 119  Dans le barème dit « à la parisienne », le pourcentage concernant le syndicat de garantie est diff (...)

102La répartition, dans le cas où les trois sont seuls (barème à la lyonnaise119), s’établit ainsi :

Tableau 15. Barème de garantie et de placement à la lyonnaise en 1929 (en %)

Actions et obligations

États ou départements français

CNEP

22,23

de 21 à 19 (selon les cas)

SG

33,33

de 33 à 35

CL

44,44

de 46 à 45

103En cas de présence d’autres établissements, la répartition se fait selon le barème à la parisienne : Pour la garantie, elles disposent d’un tiers chacune et pour le placement : 22,33 % – 33,33 % – 44,44 %.

  • 120  ACL, 21 AH 36, doc. cité.

104Enfin, « toute rétrocession obtenue par l’un des trois établissements dans la garantie ou dans le placement de l’un quelconque des participants à une opération visée par les présents accords sera également partagée suivant le barème appliqué à l’affaire120 ». Pour les affaires anciennes, un système de moyenne avec pondération au cas par cas est établi. Sans entrer plus avant dans les détails de l’accord, il apparaît qu’il a été soigneusement préparé de manière à couvrir tous les cas de figure. Il s’agit véritablement d’un accord national et formel, qui se maintient au moins jusqu’au conflit mondial. D’autres ententes se mettent en place ponctuellement avec d’autres banques. Un accord à quatre se fait ainsi avec le CIC en 1933 sur le barème de placement et de garantie : 31-32 % pour le Crédit Lyonnais, 24-25 % pour la Société générale, 15 % pour le Comptoir national d’escompte, le Crédit industriel et commercial obtenant entre 7 et 10 %.

105La cartellisation des activités des banques s’est progressivement organisée et formalisée tout au long de l’entre-deux-guerres dans le domaine qui apparaît comme le plus lucratif à l’époque, les activités de marché. Elle consacre un clivage entre les grandes banques de dépôt d’une part et les banques régionales d’autre part ; elle est aussi emblématique du cloisonnement du paysage bancaire français, entre grandes banques de dépôt, établissements financiers publics et banques régionales et locales, les trois types d’établissements en concurrence sur les dépôts et sur le placement des titres. Enfin, il faut souligner que la tutelle, en l’occurrence le Mouvement général des fonds, a plutôt soutenu l’organisation d’ententes, qui lui facilite le dialogue et la négociation sur ses propres emprunts. La concurrence a donc une fois encore montré ses limites.

Conclusion

Du côté du marché financier

106Dans le domaine financier comme dans d’autres, l’après-guerre, de toute évidence, marque une rupture avec la période antérieure à la guerre. La dépréciation de la monnaie a changé l’échelle des valeurs dans tous les sens du terme. La perte en capital des épargnants marque durablement les mentalités ; ceux qui ne se détournent pas de la Bourse sont peu enclins désormais à investir à l’étranger et se tournent vers les valeurs françaises et, temporairement, vers les valeurs à revenu variable, qui bénéficient d’une remontée des cours dans les années vingt.

107Le repli dans l’Hexagone des activités internationales des banques et de la Bourse est le phénomène le plus marquant de la période. Il est dû à la conjonction de facteurs monétaires et réglementaires, tous deux issus de la guerre, et se traduit chez les opérateurs financiers par la recherche d’activités lucratives, comme la spéculation sur les changes. Les banquiers en valeurs, auparavant en pointe sur les valeurs internationales et sur les valeurs nouvelles, sont en perte de vitesse, d’autant que le climat nationaliste et revanchard n’est guère propice à leur communauté professionnelle. Du fait de la loi de 1916 et des mesures prises à l’encontre des étrangers, qui touchent particulièrement la partie dynamique des intermédiaires boursiers, les liens avec les autres places européennes se distendent, notamment avec Berlin et Vienne, tandis qu’Amsterdam prend le relais pour les relations entre les places européennes et anglo-saxonnes. En dépit de la reprise de l’activité des marchés financiers dans les années 1920-1921, Paris ne retrouve pas sa dimension internationale. Hormis la réglementation, qui entrave l’introduction et la négociation des valeurs étrangères, et la réticence des épargnants français, les raisons sont multiples. Tout d’abord, l’heure n’est pas à l’expansion hors des frontières. La priorité des intermédiaires financiers et des responsables politiques est au financement de la reconstruction et des dommages de guerre et les entreprises de l’industrie concentrent les ressources financières du pays au détriment des émetteurs extérieurs, tandis que les errements du franc, jusqu’en 1926, empêchent les capitaux de revenir durablement en France. L’épuisement du stock d’or pendant la guerre ne favorise pas non plus le bon fonctionnement des marchés de capitaux.

  • 121  R.C. Michie, Global Securities Markets, op. cit., p. 172 et suiv.
  • 122  Maurice Niveau, « Le marché monétaire de New York et sa subordination au marché de Londres au cour (...)

108Lorsque l’on compare cette situation à la situation britannique, il apparaît que la City et le London Stock Exchange sont aussi touchés par les effets financiers, économiques et monétaires de la guerre. La politique financière du gouvernement britannique est également contraignante pour les investisseurs étrangers, et les émetteurs nationaux dominent le marché121. Moins touchée par la guerre, la place de Londres se remet plus vite du conflit que Paris, même si New York s’impose comme le premier centre financier international en termes de volume de titres émis et de transactions dès le lendemain de la guerre. Le choix d’une monnaie forte a peut-être provisoirement sauvé la City – du moins jusqu’en 1931. Les liens monétaires antérieurs avec les États-Unis ont aussi pu jouer un rôle non négligeable dans l’orientation des flux de capitaux, tels que Maurice Niveau les a décrits122. S’il n’entre pas dans notre propos d’approfondir cette comparaison entre la montée ou le déclin des places financières, qui mériterait une étude à part entière, il n’en reste pas moins que Paris a bel et bien perdu sa place de banquier du monde.

  • 123  Ainsi, un rapport de la commission du budget de la Chambre des députés de juillet 1919 soulève à n (...)

109Du point de vue du fonctionnement des marchés, le marché libre est toujours actif, en dépit des grosses pertes subies par les banquiers en valeurs. Ces derniers ont montré leur utilité pendant la guerre et ont su progressivement se rendre indispensables à la fluidité du marché de la rente, tandis que les syndicats s’efforçaient de discipliner leurs troupes. N’ayant plus l’autorisation de négocier les valeurs du parquet, les banquiers en valeurs se cantonnent dans l’introduction de nouveaux titres et maintiennent l’activité d’un marché hors cote. La réforme de l’organisation de marché n’est pas à l’ordre du jour, mais n’est pas totalement absente du débat public123. On peut citer pour mémoire les propositions originales de Maurice Kellersohn, dans L’Information en date du 5 février 1919, de créer de nouvelles maisons spécialisées dans le terme et de faire une cotation à terme des rentes françaises, soutenue par la Banque de France comme organisme de report. Cependant, aucune réforme de fond n’est entreprise durant la décennie qui suit la guerre. Le statu quo institutionnel domine, l’heure n’est pas à la réforme mais à la reconstruction.

Du côté des activités de marché des banques

110Depuis la seconde moitié du xixsiècle, mais plus particulièrement depuis le début du xxsiècle, les banques sont au cœur du placement des titres publics, grâce à leur réseau de drainage de l’épargne nationale et internationale. Après 1918, elles maintiennent leur place prépondérante sur les marchés de capitaux, mais à la différence de l’avant-guerre, leurs emplois sont moins orientés vers l’économie et plus vers les besoins de l’État et vers des encaisses liquides. Ceci se manifeste dans la répartition de leurs activités : moins de crédit, plus d’activités de change et de spéculation et d’opérations financières – moins d’emplois de long terme, plus de court terme. À l’intérieur de la période de l’entre-deux-guerres, quelques tournants se dessinent dans l’activité financière des banques : la crise économique entraîne un regain des émissions publiques par rapport aux émissions du secteur privé et un accroissement très net des avoirs déposés dans le circuit public. Le recentrage vers les activités financières, plus lucratives, se heurte à la concurrence du secteur bancaire public, sur lequel convergent les souscriptions aux émissions, notamment émanant du secteur public : le public nourrit le public, donnant naissance un réseau de financement à part, sans que l’on puisse parler véritablement de circuit du Trésor. Le besoin de l’État de placer ses emprunts fait évoluer le rapport de force en faveur des banques et leurs relations se tendent, même si les deux parties ont continûment besoin l’une de l’autre. Le repli vers l’Hexagone des activités bancaires et financières est l’autre fait majeur de la décennie, qui entraîne une concurrence plus vive entre banques et une segmentation des établissements plus poussée. Le phénomène s’amplifiera dans la décennie des années trente, à la suite de la Grande Dépression.

111La place financière qui s’est redessinée après la Grande Guerre a donc bien changé par rapport au début du siècle. Le renforcement de l’intervention de l’État est manifeste dans le domaine bousier et bancaire. La législation nationaliste laisse des séquelles importantes sur l’activité boursière, avec la diminution réelle de valeurs étrangères cotées ; les émissions massives de titres publics sur le marché modifient la physionomie de la Bourse ainsi que la répartition des activités boursières des grandes banques privées et publiques. Les unes s’organisent en cartels pour maintenir le niveau des taux de commissions, les autres montent en puissance en volume d’intervention sur les marchés primaire et secondaire. Le secteur bancaire a, dans son ensemble, bénéficié de l’essor des émissions publiques et des pratiques se sont installées durablement au sein du secteur bancaire comme entre ce dernier et l’État. Toutefois, les banques d’affaires, tout en continuant à organiser les émissions en Bourse de sociétés de moindre importance ou bien avec lesquelles elles ont conservé des relations suivies, se sont fait damer le pion pour les placements de titres.

112À plusieurs points de vue, la rupture de 1914 montre son vrai visage dans le paysage financier : une recomposition des acteurs de la place et des contours du marché des capitaux dans le sens d’un repli vers l’Hexagone et d’une segmentation de l’offre de capitaux. La compétition est âpre, mais la concurrence recule.

Notes

1Y. Cassis, Financial crises and Opportunity…, op. cit.; voir aussi Pierre-Cyrille Hautcœur, « Was the Great War a Watershed? The economics of World War One in France », in M. Harrisson and S. Broadberry (eds.), The Economics of World War One, Cambridge, Cambridge University Press, 2005.

2  À la veille de la guerre, les investissements à l’étranger à long terme de ces trois pays représentaient les trois quarts des placements internationaux. Il s’agit des placements directs et de portefeuille. Les Mouvements internationaux de capitaux entre les deux guerres, Nations unies, 1949.

3  À partir de 1920, les recettes issues des traités de paix sont inscrites dans le budget. Sur les 132 milliards de francs-or prévus par la commission des réparations en 1921, la France ne touchera que 9,5 milliards. Les dépenses de guerre ont été évaluées par Gaston Jèze à 190 milliards de francs. G. Jèze, Le Coût de la guerre pour la France, Histoire économique et sociale de la guerre mondiale, série française, Publications de la fondation Carnegie, Paris/Yale, PUF, Yale University, 1925.

4Les Mouvements internationaux de capitaux..., op. cit.

5  Jean-Claude Debeir, « Inflation et stabilisation 1919-1928 », Revue économique, 1980, vol. 31, n° 4, p. 622-647.

6  Pierre Villa, « Une explication des enchaînements macroéconomiques de l’entre-deux-guerres », Le Mouvement social, n° 154, janvier-mars 1991, p. 213-243.

7  Contrairement à certaines bourses de province, comme Lyon, Marseille, Toulouse ou Bordeaux, qui, en raison du caractère régional de leur cote et de leur situation géographique, continuaient à fonctionner normalement.

8  Selon M. Bourbeau, La Bourse des valeurs..., op. cit. Sauf indication contraire, les informations qui suivent sont issues de son étude.

9  Selon Gilles Brégand, La Bourse et la guerre, histoire chronologique des années 1914 à 1919, événements et documents publiés par le Répertoire financier, Paris, impr. de G. Cadet, 1919, p. 18. Les services rendus auxquels le ministre fait allusion concernent sans doute le soutien apporté aux effets publics. Rappelons le rôle de la coulisse de la rente. Les « influences » auxquelles serait soumis le marché libre sont peut-être celles de spéculateurs étrangers.

10  AEF, fonds Euronext, B 67692. Les coulissiers rembourseront en janvier 1920 la première avance consentie en 1915. On remarque à ce propos la solidarité des agents de change avec les coulissiers.

11  M. Bourbeau, La Bourse des valeurs..., op. cit., p. 173.

12  Bertrand Blancheton, Le Pape et l’Empereur. La Banque de France, la direction du Trésor et la politique monétaire de la France (1914-1928), Paris, Albin Michel, 2001.

13  Jean-Claude Debeir « La crise du Franc de 1924 », Relations internationales, 1978.

14  B. Blancheton, Le Pape et l’Empereur…, op. cit., p. 270-271. À cette époque éclate aussi le scandale des faux bilans de la BDF, qui accélère la défiance de l’opinion à l’égard de la politique monétaire et financière du gouvernement.

15  Nous suivons ici Bertrand Blancheton dans son analyse fine des crises du franc et son interprétation, qui s’appuie sur la théorie psychologique du change d’Aftalion : la circulation fiduciaire est à la fois la variable d’ajustement de la politique financière et l’indicateur de la crédibilité monétaire du gouvernement. Bertrand Blancheton, « Albert Aftalion, précurseur de la théorie moderne du change », Revue d’économie politique, vol. 108, sept-oct. 1998, p. 711-727 ; Albert Aftalion, « L’Histoire du change en France de 1915 à 1926 et la théorie psychologique du change », Revue d’économie politique, vol. 44, 1930, p. 210-225.

16  Jean Malpas, Les Mouvements internationaux de capitaux, Paris, Éditions Domat-Montchestien, 1934.

17  E. Baldy, Les banques d’affaires..., op. cit.

18  Les liens se renforcent aussi grâce à l’entrée d’industriels dans les conseils d’administration des banques d’affaires après la guerre, à la BUP, au Crédit mobilier ou à la Banque française pour le commerce et l’industrie, ou encore à la Société générale.

19  Alfred Sauvy, Histoire économique de la France entre les deux guerres, 1919-1931, Paris, Fayard, t. 1, 1965.

20  Les sociétés coloniales représentent alors près de 70 % des émissions extra-métropolitaines. Jacques Marseille, op. cit., p. 134.

21  Jean Malpas a recensé les différentes évaluations des valeurs vendues pendant la guerre : selon Suzanne Girault, la BDF a vendu pour 1,7 milliard de francs, auxquels s’ajoutent les ventes directes par les épargnants – 1 milliard environ. Selon P. Meynial, 3 milliards environ ont été vendus entre 1914 et 1919 ; selon Moulton et Lewis, 3,5 milliards de francs.

22  Henri Truchy, Les Finances de guerre de la France, Paris, Fondation Carnegie pour la paix, PUF/Yale University Press, New Haven, 1924.

23  Cité par A. Sauvy, Histoire économique de la France..., op. cit., p. 403. Selon P. Meynial, « La Balance des comptes de quelques grands pays industriels », thèse, Paris, 1926. Selon Moulton et Lewis, cités par Jean Malpas, le portefeuille étranger était de 22,2 milliards de francs au 30 juin 1919.

24  Il est en outre difficile de faire la part des événements politiques, diplomatiques, monétaires et économiques dans les variations brutales de cours qui affectent les différentes valeurs tout au long des années vingt. Alfred Collings décrit bien comment des événements de natures différentes peuvent influencer les cours de Bourse, parfois en sens contraire. Alfred Collings, La Prodigieuse histoire de la Bourse, Paris, Société d’éditions économiques et financières, 1949.

25  Selon P. Meynial, La Balance des comptes, op. cit. En 1939, le portefeuille étranger représentera entre 40 et 50 milliards de francs Poincaré (estimation d’O. Moreau-Néret, Les Valeurs mobilières, t. 2. op. cit.).

26  Lorsqu’il s’agit de valeurs ayant une clause-or, les titres ne se déprécient pas. Mais toutes n’ont pas de clause-or et celle-ci n’a pas toujours été respectée.

27  M. Bourbeau, La Bourse des valeurs..., op. cit., p. 223. Chiffres publiés par le ministère des Finances. L’impôt de bourse a été majoré le 15 juillet 1914 (de 0,10 à 0,15 ‰).

28  Cote de la Compagnie des agents de change, citée par Olivier Moreau-Néret, Les Valeurs mobilières, op. cit., p. 295.

29  Roger Catin, « Le Portefeuille étranger de la France », thèse, Faculté de droit de l’université de Paris, 1927.

30  Les autres bourses européennes ne rouvrent pas plus tôt leur marché à terme, bien au contraire : à Londres en mai 1922, et à Berlin en octobre 1925. Il faut attendre plusieurs années après la fin des hostilités pour que les marchés financiers fonctionnent à nouveau normalement. Ranald C. Michie, Global securites markets, Oxford, Oxford University Press, 2006, p. 159.

31  ACL, DAF 38, notes de conversation, septembre 1920, avril 1921. Est cité en exemple le fait que des agents de change de Marseille négocieraient hors cote de la rente 6 % avec l’aide de banquiers. Compte rendu du 18 avril 1921.

32  A. Sauvy, Histoire économique..., op. cit., p. 397.

33  Sur ce point, voir J.-N. Jeanneney, L’argent caché..., op. cit., et Éric Bussière, Horace Finaly, banquier, 1871-1945, Paris, Fayard, 1996, chapitre XI.

34  R. C. Michie, Global securities markets, op. cit.

35  Ce sujet sera étudié plus précisément dans le chapitre suivant.

36  Voir la loi du 18 juin 1917 permettant le recours contre des étrangers naturalisés par décret, originaires d’une puissance ennemie, d’une action en déchéance de la nationalité française. On retrouve ce sentiment germanophobe en Angleterre, mais qui ne concerne que les traders allemands de naissance. Voir Philip Cottrell, « Established Connections and New Opportunities. London as an International Financial Centre, 1914-1958 », in Youssef Cassis et Éric Bussière (eds.), London and Paris as International Financial Centres, Oxford, Oxford University Press, 2005.

37  Cité par G. Brégand, La Bourse et la guerre..., op. cit., p. 17.

38  AEF, fonds Trésor, B 65765, « Naturalisation et dénaturalisation des nouveaux membres 1916-1919 ».

39  Il faudrait lancer une étude à partir des actes de sociétés pour identifier plus précisément le nombre de commanditaires étrangers et leurs origines.

40  Selon G. Brégand, La Bourse et la guerre..., op. cit.

41  « Dictionnaire des banquiers en valeurs 1880-1950 », document non publié établi par Patrick Verley, qui nous l’a aimablement communiqué. En plus des dossiers de maisons de banque du fonds Euronext, il a croisé les informations avec les dossiers de naturalisation des coulissiers des Archives nationales et ceux de l’état civil.

42  AEF, fonds Trésor, B 65765, « Naturalisation et dénaturalisation des nouveaux membres 1916-1919 ». On ne connaît pas, malheureusement, la composition de la commission.

43Idem. Elle demande également la mise à disposition d’experts pour l’aider dans sa tâche, à l’image des « chartered accountants » anglais.

44Idem.

45  Certains sont affiliés au syndicat de banquiers à terme ou au comptant : famille Singer, Richard Thalmann, la banque Tolnay, Léon Klibansky (voir infra). Spitzer était sur la liste des séquestrés de 1916.

46  Oskar Frank était fondé de pouvoir en 1913 et commanditaire de la maison Riquez et Cie, membre du Syndicat des banquiers en valeurs au comptant. Il n’apparaît plus dans la liste des fondés de pouvoir en 1919.

47  AEF, fonds Trésor, B 65765.

48  Selon les déclarations des ministres des Finances de l’époque, voir M. Bourbeau, La Bourse des valeurs de Paris..., op. cit., p. 228-232.

49  Jean-Pierre Patat et Michel Lutfalla, Histoire monétaire de la France au xxe siècle, Paris, Economica, 1986.

50  Cependant, le montant de la dette flottante n’est pas connu pour la période 1921-1926 en raison de l’apurement des comptes de guerre fin 1923, qui a empêché l’établissement de statistiques d’État. Voir Alfred Sauvy, Histoire économique de la France entre les deux guerres, op. cit., vol. III, p. 16.

51  A. Sauvy, Histoire économique, op. cit., vol. III., p. 17.

52  AEF, fonds Trésor, B 61 805/1, « Situation financière de la France 1920-1926 ». Dès février 1921, le Mouvement général des fonds est conscient que l’Allemagne aura du mal à payer et alerte en vain le gouvernement de la situation critique de la France. Jean Parmentier, le directeur du Mouvement général des fonds, démissionne en décembre 1923 (AEF, fonds Parmentier, B64446, note du 17/02/1923). En opposition à É. Herriot, qui n’écoute pas ses demandes de redressement financier, Olivier Moreau-Néret quitte son poste de directeur adjoint du MGF en 1925 (ACL, 36AH4, Archives Moreau-Néret, 1923-1926).

53  ACL, archives Moreau-Néret, 36AH4. Les archives mentionnent des avances « occultes » faites en 1925 par dix établissements de crédit : Crédit Lyonnais, Société générale, Comptoir national d’escompte, CIC, Banque nationale pour le commerce, CCF, Rothschild et Cie, Banque de Paris et des Pays-Bas, BUP, Crédit du Nord.

54  On rappellera que le malentendu qui s’installe entre la France et les États-Unis provient du fait que la France attend le paiement des réparations allemandes pour honorer ses dettes vis-à-vis des Alliés, tandis que les Américains ne veulent pas entendre parler de dettes liées. Ce point conditionne l’ensemble des relations financières avec les Alliés, au moins jusqu’au plan Dawes.

55Bulletin de statistique et de législation comparée.

56  AEF, fonds Trésor, B 61 805/1, « Situation financière de la France 1920-1926 ». Mais c’est bien peu au regard du montant de la dette publique.

57  La Caisse des dépôts avait déjà racheté, en 1915, pour 1 500 000 F de rente 3 % sur le marché et souscrit à l’emprunt de 1917. Elle devient, à partir de la guerre, créancière du Trésor. En 1917, la Caisse d’amortissement, qui existait depuis le xixsiècle, est réanimée pour l’aider à soutenir les valeurs publiques. Roger Priouret, La Caisse des dépôts et consignations, 150 ans d’histoire financière, Paris, PUF, 1966.

58  ACL, DAF 37 et 38, notes de conversation 1920 et 1921.

59  Source : chambre syndicale des agents de change près la Bourse de Paris.

60  Par exemple, le département de la Seine et la Compagnie du PLM. Cependant, ces émissions pèsent sur le change et ne sont donc pas encouragées par le Mouvement général des fonds (AEF, fonds Parmentier, B 64452, note pour le ministre du 12/03/1922).

61  Les valeurs d’État représentent 90 % du bilan de la Caisse en 1924. Jean-Marie Thiveaud, « La Caisse des dépôts et l’investissement (1920-1990) » in Christian de Boissieu et Maurice Lévy-Leboyer (dir.), Les Banques en Europe de l’Ouest de 1920 à nos jours, Paris, Comité pour l’histoire économique et financière de la France, 1995. Voir aussi R. Priouret, La Caisse des dépôts et consignations..., op. cit., p. 261.

62  Il s’agit d’une moyenne car les transactions sur les différents types de titres ne sont pas imposées de la même manière : les valeurs étrangères non abonnées subissent un taux d’imposition supérieur, tandis que les rentes françaises ne sont imposées que faiblement, à 0,0125 ‰. Un exposé plus détaillé sera fait dans le chapitre suivant.

63  Cité par M. Bourbeau, La Bourse des valeurs de Paris..., op. cit., p. 215. C’est le cas notamment de Paribas, de la Banque de l’Union parisienne et de la Société centrale des banques de province.

64  Jean Bouvier, Jeanine Levain, Jacques Rougerie et Patrick Verley, « Système bancaire et inflation au xxsiècle », Bulletin Recherches et travaux de l’IHES, décembre 1977.

65  Par exemple entre 1922 et 1928 à la Société générale (Livre du centenaire).

66  Voir J. Bouvier, J. Levain, J. Rougerie et P. Verley, «  Système bancaire et inflation...  », op. cit.

67  Jean-Claude Debeir, Relations internationales, n° 13, 1978.

68  Jean-Jacques Laurendon (pseudonyme de Jean Bouvier), Psychanalyse des banques, Paris, Sedimo, 1961.

69é. Bussière, Horace Finaly…, op. cit., chap. XIII, « Le retour à l’âge d’or des banques d’affaires ? ».

70  L. Dufourcq-Lagelouse, Les Banques étrangères en France..., op. cit., p. 35.

71  Voir A. Strauss, « Trésor public et marché financier… », op. cit.

72  E. Baldy, Les banques d’affaires..., op. cit.

73  Le statut de la Banque de France est privé et la Banque de France est alors un concurrent direct des autres banques dans la recherche de clientèle.

74  AEF, fonds Trésor, B 6198011, « Conditions d’émission des emprunts publics 1917-1939 ».

75  ACL, 031 AH 764, « Bons du Trésor et Bons de la Défense nationale », réunion au Crédit Lyonnais du 18/12/1925.

76  ACL, 031 AH 764, « Réunion au ministère des Finances », 30 janvier 1932, avec MM. Escallier, Bigot, Baumgartner, Celier, Capet (Comptoir d’escompte), de Mouy, Ardant, Escarra, Margerie. Intervention de M. Celier.

77  ACL, 031 AH 764, « Réunion à la direction du Mouvement général des fonds », 23 décembre 1932, avec MM. Escallier, Celier, de Mouy, Capet, Escarra.

78  AEF, fonds Trésor, B 54596, « Réescompte des Bons du Trésor », et ACL 31 AH 765.

79  Voir Olivier Feiertag, « Le Crédit Lyonnais et le Trésor public dans l’entre-deux-guerres : les ressorts de l’économie d’endettement du xxsiècle », in Bernard Desjardins, Michel Lescure, Roger Nougaret, Alain Plessis, André Straus (dir.), op. cit., p. 805-831.

80  ACL, DAF 43, Notes de conversation, Visite du 5 février 1925 à M. Moret.

81Idem.

82  AEF, fonds Trésor, B 6185812, « Obligations du Trésor 4 % 1934 ». On retrouve des répartitions similaires pour d’autres émissions.

83  Olivier Feiertag, « Le Crédit Lyonnais et le Trésor public… », op. cit., p. 815 et suiv.

84  Entre 1915 et 1926, le Crédit Lyonnais a participé en moyenne à hauteur de 12,06 % aux emprunts d’État, y compris pour les émissions de bons du Trésor. ACL, DAF 44/2, note de conversation « Bons du Trésor 7 % 1920 », M. Enders, du 29/11/1926.

85  AEF, fonds Trésor, B 6185812, « Obligations du Trésor 4 % 1934 ».

86  ACL, 98 AH 70, « Commission pour l’étude des emprunts du Trésor », réunion au ministère des Finances du 30 novembre 1938.

87  ACL, 98 AH 70, « Commission pour l’étude des emprunts du Trésor », réunion du 24 février 1939, avec MM. Fournier, Deroy, Rueff, Couve de Murville, Brunet, Fageau (direction de la Dette) ; MM. Baudouin, Barnard, Leguen, Ardant, Farnier, Moreau-Néret.

88  Henry Laufenburger, Enquête sur le changement de structure du crédit et de la banque 1914-1938. Les Banques françaises, t. 1, Paris, Sirey, 1940.

89  Voir infra. Il s’agit ici du produit effectif des emprunts et du montant total des souscriptions, donnés par M. Bourbeau, La Bourse des valeurs de Paris..., op. cit.

90  ACL, 129 AH 137 « Concurrence faite aux banques et aux établissements de crédit en matière de placement des titres par la Banque de France, la Caisse des dépôts et consignations, les comptables du Trésor ». Ce dossier est, semble-t-il, l’une des bases de données de l’enquête de H. Laufenburger sur les banques en France, parue en 1939 et qui reprend les tableaux élaborés par le Crédit Lyonnais.

91  H. Laufenburger, Enquête sur le changement de structure du crédit..., op. cit., p. 189.

92  ACL, 129 AH137.

93  Ainsi, les CCP, créés en 1919, offrent un circuit de paiement concurrent des circuits bancaires : les guichets publics des PTT s’élèvent à 16 800 points de vente en 1938, contre 7 881 pour les banques par actions. Mais leurs guichets drainent beaucoup moins de monnaie que les banques : 6,5 contre 83 milliards de francs. H. Laufenburger, op. cit.

94  H. Laufenburger, Enquête sur le changement de structure du crédit..., op. cit., p. 189.

95  ACL, 129 AH 137.

96  Ainsi, les CCP, créés en 1919, offrent un circuit de paiement concurrent des circuits bancaires : les guichets publics des PTT s’élèvent à 16 800 points de vente en 1938, contre 7 881 pour les banques par actions. Mais leurs guichets drainent beaucoup moins de monnaie que les banques : 6,5 contre 83 milliards de francs. H. Laufenburger, op. cit.

97ACL, 129 AH 137.

98ACL, 129 AH 137.

99ACL, 36 AH 7.

100  ACL, 129 AH 137, « Concurrence faite aux banques et aux établissements de crédit en matière de placement des titres par la Banque de France, la Caisse des dépôts et consignations, les comptables du Trésor ».

101  ACL, DAF 44/1, notes de conversation des 8 février et 9 juin 1926.

102  Balaji Ambigapathy, « Le capitalisme bancaire en France : banques de dépôt contre banques provinciales 1918-1930 » in Michel Lescure et Alain Plessis (dir.), Banques locales et régionales en Europe au xxe siècle, Paris, Albin Michel, 1999.

103ACL, 36 AH 7, note n.s., n.d.

104  Le terme de « cartel » est utilisé en 1910 dans les notes du Crédit Lyonnais ; à propos du papier bancable, est évoqué le tarif « en dessous du cartel ».

105  ACL, 98 AH 4.

106  ACL, 98 AH 16, réunion du 14 avril 1927.

107  La location de compartiments de coffres-forts des agences du Crédit Lyonnais est à la fois une source de profit pour la banque et une source d’information pour l’historien sur la capacité des établissements de crédit à drainer l’épargne vers le marché financier. L’enjeu est important. En effet, à cette clientèle captive de souscripteurs de coffres, seront facturés les droits de garde des titres, la location de coffres-forts pour les conserver, la commission sur les coupons, etc. C’est donc une source de revenu non négligeable, même si les services-titres entraînent des frais fixes importants et que les coffres-forts ne sont pas toujours utilisés pour conserver des titres. À titre d’exemple, les titres en dépôt dans les agences régionales du Crédit Lyonnais sont au nombre de 7,7 millions en 1927 (sans compter les agences départementales et le siège).

108  ACL, 98 AH 4. Il s’agit non seulement de la concurrence de banques privées mais aussi de celle de la Banque de France.

109  ACL, 98 AH 4, Le baron Brincard à M. Madinier, lettre du 4 mars 1913.

110  ACL, 98 AH4, Le baron Brincard à M. Madinier, note du 28 mars 1913. La réponse de M. Madinier : « La question des coffres-forts attire particulièrement notre attention. »

111  Hubert Bonin, Les Banques dans l’entre-deux-guerres, t. 1, L’Apogée de l’économie libérale bancaire française, Paris, Plages, 2000, p. 276.

112  Voir l’étude approfondie de Balaji Ambigapathy, « La stratégie de cartellisation bancaire du Crédit Lyonnais en France entre 1919 et 1925 » in B. Desjardins, M. Lescure, R. Nougaret, A. Plessis et A. Straus (dir.), Le Crédit Lyonnais..., op. cit., p. 846-866.

113Ibid.

114  Balaji Ambigapathy, « Le capitalisme bancaire en France : banques de dépôt contre banques provinciales 1918-1930 » in M. Lescure et A. Plessis (dir.), Les Banques en Europe de l’Ouest…, op. cit.

115  Hubert Bonin, Histoire de banques : le Crédit du Nord, 1848-2003, Paris, Hervas, 2003.

116  ACL, 21AH36, Ententes entre les trois, Barèmes anciens pour les actions, tableau du 29 janvier 1929.

117  Ces archives ne sont malheureusement plus disponibles pour une confrontation avec celles du Crédit Lyonnais.

118  ACL, 21 AH 36, Procès-verbal de la réunion tenue au Crédit Lyonnais le 29 janvier 1929.

119  Dans le barème dit « à la parisienne », le pourcentage concernant le syndicat de garantie est différent de celui du syndicat de placement. La colonne de garantie (prise ferme) fait la part belle aux chefs de file et aux concepteurs de l’émission : les banques d’affaires. Dans le syndicat à la lyonnaise, les deux colonnes prévoient la même part des banques pour la garantie et le placement et favorisent plutôt les banques de dépôt en raison de leur capacité de placement.

120  ACL, 21 AH 36, doc. cité.

121  R.C. Michie, Global Securities Markets, op. cit., p. 172 et suiv.

122  Maurice Niveau, « Le marché monétaire de New York et sa subordination au marché de Londres au cours du 19e s. et jusqu’à 1914 », Économie appliquée, n° 1-2, 1956.

123  Ainsi, un rapport de la commission du budget de la Chambre des députés de juillet 1919 soulève à nouveau la question de l’organisation du marché de Paris, mais elle est écartée par le ministre des Finances Klotz. Selon lui, les deux marchés se sont bien comportés pendant la guerre et ne nécessitent pas de réforme.

Table des illustrations

Titre Graphique 2. Nombre de valeurs admises sur le marché officiel 1914-1929
Légende Source : Bulletin de statistiques et de législation fiscale comparée. Les statistiques ne prennent pas en compte le marché en banque, plus international que celui du parquet. Le Bulletin commence la publication de ces statistiques en 1905 et l’arrête dans ses éditions postérieures à 1930.
URL http://books.openedition.org/igpde/docannexe/image/3826/img-1.png
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Titre Graphique 3. Types de valeurs admises à la cote officielle (capitalisation boursière nominale), en milliers de francs
Légende Source : idem. La source n’isole pas les chiffres des rentes avant 1921; pour 1926, ne sont comptabilisées que les valeurs admises au premier semestre. La forte dépréciation du franc entre 1918 et 1925 incite à relativiser la portée des comparaisons dans le temps.
URL http://books.openedition.org/igpde/docannexe/image/3826/img-2.png
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Titre Graphique 4. Émissions publiques 1921-1937 (en millions de francs)
Légende Source : O. Moreau-Néret, Les valeurs mobilières, t. 2, 1939. Il fut directeur-adjoint du Mouvement général des fonds avant de rejoindre le Crédit lyonnais en 1924.
URL http://books.openedition.org/igpde/docannexe/image/3826/img-3.png
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© Institut de la gestion publique et du développement économique, 2015

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