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La Théorie de la Régulation au fil du temps

 | 
Robert Boyer

Chapitre 2. Monnaie, finance et crises

2.4. Les fonds de pension dans l’économie américaine

Sabine Montagne

Texte intégral

1Les fonds de pension américains ont connu de profondes transformations depuis les années 1970 au point d’impliquer une conception radicalement différente de la retraite complémentaire qu’ils financent. C’est par sa nouvelle articulation au marché financier qu’elle change de nature et devient de l’épargne individualisée. Cette évolution se déroule en même temps que d’autres transformations institutionnelles majeures aux États-Unis, commencées dès l’après-guerre, poursuivies dans les années 1970 et qui constituent une remise en question de l’ensemble des institutions héritées du New Deal et du système productif fondé sur la grande entreprise. Aussi, c’est dans la perspective d’un changement plus général de l’architecture institutionnelle américaine que nous proposons de situer les fonds de pension dans la société américaine.

Les transformations institutionnelles des fonds de pension

  • 77 Sass 1996.
  • 78 Béland 1999.
  • 79 Pernot & Sauviat 2000.
  • 80 Employment Retirement Income Security Act 1974.

2Les fonds de pension sont d’abord, historiquement, conçus par les dirigeants d’entreprise à des fins de stabilisation de la main-d’œuvre. Ils sont créés dès la fin du xixe siècle aux États-Unis par les grandes entreprises qui cherchent à attirer puis retenir leur main-d’œuvre77 ; en effet, les fonds de pension constituent un engagement de l’entreprise à verser au salarié une prestation retraite à l’issue de sa période d’activité dans l’entreprise, à des conditions suffisamment avantageuses pour que les salariés restent dans l’entreprise. La question du financement de la retraite ne reste cependant pas une préoccupation privée et microéconomique, s’inscrivant progressivement à l’agenda politique : les réformateurs, au début du xxe siècle, posent la problématique générale d’un système public fédéral d’assurance vieillesse auxquels les américains sont tout d’abord majoritairement hostiles et qui ne parvient à se mettre en place que dans le cadre des profondes transformations institutionnelles du New Deal, en 1935, avec la création de la Social Security78. Ce système public fonctionne en répartition comme la Sécurité sociale française mais délivre des prestations faibles qui nécessitent un complément : les fonds de pension privés ne sont donc pas remis en question par l’avènement de la Social Security. Bien au contraire, après la Seconde Guerre mondiale, les luttes syndicales s’attachent à développer ces fonds conçus comme un élément du rapport salarial américain79. Syndicats et aile gauche du Congrès travaillent à sécuriser la constitution et le versement de ce type de prestations en promouvant la loi ERISA80.

3Cette loi constitue à bien des égards une rupture dans le fonctionnement du système des fonds de pension. En effet, elle ouvre une nouvelle ère à la fois du point de vue du fonctionnement économique de ces fonds, dans leur articulation au marché financier, et du point de vue social, dans la façon de les concevoir comme instrument de protection sociale et élément du rapport salarial.

  • 81 ApRoberts 1999.
  • 82 Golter 1996.

4Tout d’abord, avec la crise des années 1970 et la restructuration du tissu industriel, le modèle de la grande entreprise américaine s’effrite. « L’entreprise providence81 » assurait un rôle d’encadrement social notamment une fonction de protection sociale sous la forme des fonds de pension. Moins désireuse que par le passé de fidéliser son personnel, l’entreprise américaine refuse progressivement cette fonction. L’externalisation de la gestion des actifs financiers de ces fonds de pension, de l’entreprise vers des intermédiaires financiers, est une conséquence de cette nouvelle politique de l’entreprise. Cette externalisation est par ailleurs encouragée par les nouvelles contraintes que la loi ERISA fait peser sur les administrateurs de fonds : exigence de professionnalisme financier (le gestionnaire doit analyser tout investissement dans un souci de diversification du portefeuille, de liquidité et de rentabilité attendue) puis exigence de rendement comparable au marché (interprétation ultérieure du département du travail chargé de faire appliquer la loi). Le recours à des professionnels de la gestion financière apparaît progressivement aux différentes parties prenantes (salariés et syndicats, entreprises, législateur, intermédiaires financiers) comme une évolution souhaitable. Ce contexte législatif et économique permet la montée en puissance des intermédiaires financiers et de la gestion collective, sous la forme de mutual funds (l’équivalent des OPCVM français) et des départements de gestion d’actifs des banques (asset management). L’activité financière liée à la retraite constitue un relais de croissance pour ces intermédiaires après leur développement dans les années 1970 grâce au contexte macroéconomique de forte inflation qui a drainé la trésorerie des entreprises vers les comptes à terme au détriment des comptes de dépôt bancaires82.

5La seconde transformation réglementaire concerne la création d’un nouveau type de fonds dits à cotisations définies, en 1981, qui permet au salarié d’épargner individuellement avec les avantages fiscaux des fonds de pension traditionnels (fonds dits 401K). À la différence de ceux-ci, ces nouveaux fonds sont des comptes financiers individuels, dont le rendement final ne dépend que de l’état du marché financier et sur lesquels l’entreprise n’intervient pas nécessairement. On change ainsi radicalement de conception du fonds de pension. Dans les fonds traditionnels à prestations définies, il s’agit d’un engagement de l’entreprise à verser une prestation. L’employeur est donc légitimement maître de la gestion du fonds. Il est généralement seul contributeur et ajuste sa contribution aux besoins des prestations annuelles à servir. Il peut décider de préfinancer le régime de retraite, c’est-à-dire de faire des réserves sous forme d’actifs financiers, en vue du paiement des retraites futures. Dans ce schéma, les prestations sont conçues sous forme de pool auquel il convient d’adosser une contribution en provenance des liquidités de l’entreprise et des revenus et cessions des actifs financiers capitalisés. Il y a donc un principe de répartition implicite au niveau de l’entreprise. Dans les nouveaux fonds, non seulement l’employeur n’est plus responsable de la prestation mais, n’est pas obligatoirement contributeur. C’est le salarié qui, individuellement, épargne dans une structure financière à la fiscalité appropriée (401K), sans garantie de prestations ou de capital final. À la clôture du plan d’épargne, il reçoit les sommes qu’il a versées individuellement et qui ont été capitalisées. Ce schéma est strictement contributif et est nécessairement celui de la capitalisation individualisée.

6On constate donc que cette évolution radicale des fonds de pension est le résultat conjoint de transformations qui n’avaient pas pour finalité une telle configuration. Interviennent en effet une transformation législative (ERISA) qui visait à sécuriser une forme traditionnelle de fonds de pension, une réaction des entreprises américaines mises en situation de concurrence internationale qui visent à se désengager de leur rôle traditionnel, une « offre de service » du marché financier déjà largement mis en selle par les conditions macroéconomiques des années 1970 et qui s’adapte aux contraintes issues de ERISA, ainsi qu’une évolution idéologique en faveur de la responsabilité individuelle à partir des années 1980 qui se matérialise par la création des fonds à cotisations définies. Ces évolutions constituent un sentier institutionnel historique spécifique qui conduit à une redéfinition radicale de la retraite complémentaire d’entreprise : la retraite est désormais conçue institutionnellement comme le fait d’individus protégés par des lois, ayant recours au judiciaire en cas de besoin, et traitant contractuellement avec les marchés financiers.

Une forme de cohérence institutionnelle : l’articulation au marché financier

  • 83 Montagne 2000.

7L’hypothèse que nous proposons83 est que la transformation de la retraite d’entreprise en épargne salariale individualisée s’opère à l’articulation entre la définition législative de la retraite contenue dans la loi ERISA, dans ses interprétations ultérieures et les pratiques financières. La structure de la retraite complémentaire est en effet modifiée par les réformes législatives et fiscales des années 1970 et 1980. En particulier, l’externalisation de la gestion financière vers des professionnels conduit les acteurs financiers à adapter leur organisation interne et leurs pratiques d’investissement pour satisfaire aux nouvelles exigences de protection des intérêts des salariés. Mais réciproquement, le marché financier, en interprétant cette demande de sécurisation selon sa propre logique, développe un cadre organisationnel qui fige le sens de la réglementation et ne permet plus d’autre objectif d’investissement que celui de la recherche d’un rendement financier conforme à la moyenne du marché.

8Cette imbrication repose au départ sur la définition de l’intérêt du bénéficiaire de fonds de pension, contenue dans la loi ERISA et précisée par les interprétations ultérieures du département du travail. Selon la loi, l’intérêt du bénéficiaire est strictement financier et préservé si le rendement de l’investissement effectué par le gestionnaire pour le compte du bénéficiaire est comparable à celui obtenu à partir d’investissements alternatifs de même risque disponibles sur le marché. Cette définition de l’intérêt du bénéficiaire conduit donc à se référer en permanence au rendement moyen du marché financier et oriente les principes d’investissement financier dans le sens d’une recherche de la performance moyenne du marché, sans possibilité de prendre en compte des externalités économiques ou sociales qui pourraient temporairement réduire le rendement de l’investissement. Cette définition s’avère être lourde de conséquences pour l’organisation de la filière. En effet, l’objectif de rendement moyen est obtenu par les gestionnaires en suivant une politique d’investissement conforme aux pratiques moyennes des acteurs du marché.

9La définition de l’intérêt du bénéficiaire donnée par ERISA contribue donc à un comportement d’investissement aligné sur la moyenne des pratiques. Mais cette définition n’est pas seule en cause et ERISA stipule aussi des règles de délégation et de surveillance que doivent exercer les responsables des fonds de pension sur les professionnels du marché financier auxquels est déléguée la gestion financière. Le contrat de délégation précise la mission du gestionnaire financier et peut inclure des consignes de politiques d’investissement et de vote.

10Au-delà de ces contraintes spécifiées par la loi, la responsabilité fiduciaire des administrateurs de fonds de pension et les risques ainsi encourus à titre individuel conduisent ceux-ci à s’entourer de toutes les précautions nécessaires : il s’agit avant tout de recruter les bons gestionnaires et ensuite de les contrôler. La complexité d’une telle tâche a été résolue par les acteurs américains grâce à l’émergence de pratiques communes de sélection des gestionnaires. Une méthode s’est mise en place, ciblant deux critères : l’historique des performances et la lisibilité de l’organigramme du gestionnaire. Cette méthode se justifie par la croyance que l’organisation interne du gestionnaire est censée pérenniser ses performances passées. Devant cette exigence, les gestionnaires se sont réorganisés de façon à pouvoir être évalués aisément de l’extérieur par les administrateurs de fonds de pension. Ils ont dû expliciter leur méthode de prise de décision et accroître leur spécialisation de façon à pouvoir rendre compte à tout moment de leurs décisions. A son tour, cette organisation a modelé les politiques d’investissement des gestionnaires qui ont progressivement exigé de pouvoir comprendre l’organisation des entreprises dans lesquelles ils investissaient. Cette exigence de lisibilité a pris la forme actuelle qu’on appelle gouvernance d’entreprise. La norme d’organisation pesant sur les gestionnaires s’est donc transmise aux entreprises. Au total, cette adaptation des acteurs financiers aux contraintes héritées d’ERISA peut se définir comme une convergence vers des standards de comportement à deux niveaux de coordination : entre administrateurs de fonds et gestionnaires financiers d’une part, et entre gestionnaires financiers et dirigeants d’entreprise d’autre part.

  • 84 Orléan 1999.

11En quoi cette adaptation de l’organisation financière aux contraintes réglementaires constitue-t-elle plus qu’une simple réponse du marché financier, une réelle articulation ? Parce qu’en suivant cette organisation, le marché financier répond à ses propres préoccupations. En effet, le marché financier se trouve face à deux problèmes fondamentaux : assurer une liquidité des titres et limiter l’incertitude sur la valeur de ces titres. Le besoin d’assurer la liquidité, vocation première de la finance, rend nécessaire une relative pérennité des méthodes d’évaluation au cours du temps et une utilisation assez générale des mêmes méthodes d’évaluation à un instant donné, de façon à ce que la valeur des titres financiers étant largement reconnue, ceux-ci puissent circuler84. La liquidité du marché passe donc par une relative convergence des méthodes d’évaluation des titres c’est-à-dire un recours à des standards de comportement. D’autre part, investir en bourse revient à faire un pari sur une entreprise mais en tentant de limiter cette incertitude. Aussi, exiger que l’entreprise soit évaluable de l’extérieur dans des termes compréhensibles par les gestionnaires est une manière assez naturelle à la finance pour limiter son risque. Des procédures financières telles que le « reporting » financier standardisé, et des procédures organisationnelles telles que les comités d’audit et de rémunérations sont de nature à rendre lisible l’entreprise, voire à canaliser le comportement de ses dirigeants.

12Au total, il existe un parallélisme entre la façon dont les fonds de pension ont réglé le problème de justification des prises de décision, lié à la situation de délégation fiduciaire, et la façon dont les gestionnaires financiers ont réglé le problème de liquidité et d’incertitude lié à l’investissement financier. Le recours à des standards de comportement a été privilégié dans les deux cas. Ainsi, les règles d’émanation législative (qui ont pour logique la préservation d’une protection sociale) définissent des principes généraux visant à canaliser les comportements des prestataires financiers mais, réciproquement, le marché financier applique ces recommandations en sélectionnant un mode d’organisation conforme aux caractéristiques propres à la finance, notamment en privilégiant la liquidité. Il apparaît ainsi une imbrication entre une logique et des pratiques de protection sociale, et une logique et des pratiques financières.

L’hypothèse d’une cohérence institutionnelle

13L’analyse précédente montre que le nouveau système de retraite se caractérise par une définition plus individualisée et par un accroissement de la coordination procédurale du marché financier qui la finance. Cette orientation du changement institutionnel est aussi repérable dans d’autres transformations institutionnelles, survenues sur la même période. Ainsi, les relations professionnelles et les relations du citoyen à l’État prennent une forme à bien des égards comparable à celle qui est observée pour la retraite complémentaire. Il s’agit d’une définition plus individualisée des conflits, qui tendent à être résolus par le judiciaire.

  • 85 Gould 1999.
  • 86 Friedman 1985.
  • 87 Shapiro 1988.

14Ce recours accru du judiciaire s’affirme dans le champ des relations professionnelles par le déclin de la négociation collective à partir des années 1970 et le recours accru au règlement judiciaire sous la double pression du déclin syndical et de la remise en cause de la capacité de la négociation collective à traiter les nouveaux problèmes issus de la législation sur les droits civils85. Dans le champ des droits civils et sociaux, le fait de poser la question des libertés civiles au niveau du judiciaire plutôt qu’au législatif relève de la tradition américaine86, et l’action judiciaire rencontre un succès grandissant dans la bataille pour les droits civils dans les années 1950-1960 et dans le contrôle des agences administratives dans les années 1970-198087.

15Cette supervision juridique s’accompagne d’une affirmation de l’importance des procédures, particulièrement chez les agences administratives dont le judiciaire exige un comportement procédural. Le respect du suivi des procédures est le gage, comme sur le marché financier de la retraite, d’un « bon comportement » et assure la crédibilité de l’acteur ou de l’organisation.

  • 88 Au sens de Théret 1992.

16Ainsi, ce recours accru aux procédures, constaté à la fois dans la transformation de la protection sociale (par l’articulation de la retraite au marché financier) et dans les transformations de la relation salariale et du rapport de citoyenneté (par le rôle du judiciaire), s’impose à la société à partir des trois ordres qui la composent : l’ordre domestique, l’ordre économique et l’ordre politique88. Le repérage d’une telle tendance permet de faire l’hypothèse d’une orientation générale du changement institutionnel américain vers la coordination procédurale.

  • 89 Au sens de Théret 1998 : 92.

17Cette hypothèse s’inscrit dans le corpus théorique institutionnaliste selon lequel n’importe quelle transformation institutionnelle n’est pas également possible à un contexte sociopolitique initial donné mais qu’au contraire des valeurs sociales, un système symbolique et une conception politique sont de nature à orienter la dynamique institutionnelle. Dans cette perspective, les fonds de pension font partie d’une architecture institutionnelle américaine globale et leur insertion relève d’une cohérence sociétale89 : le niveau sociétal du mode de régulation est le niveau de « la régulation de la coévolution des divers ordres (économique, politique et domestique) qui ne font pas système sur un mode fonctionnel mais ne forment un tout que sur le mode symbolique, communicationnel ».

18Cette insertion des fonds de pension reste partielle puisque limitée aux formes symboliques, mais permet de poser la question de l’exportation de ces structures de financement de la retraite à un niveau macro-institutionnel, en tant que pièce essentielle de l’architecture institutionnelle nationale. Ce qui est aussi spécifique au contexte américain n’est pas aisément transposable à d’autres contextes nationaux.

Bibliographie

Bibliographie

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[En ligne :
https://www.fdic.gov/bank/analytical/banking/1995summ/art2full.html].

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Notes

77 Sass 1996.

78 Béland 1999.

79 Pernot & Sauviat 2000.

80 Employment Retirement Income Security Act 1974.

81 ApRoberts 1999.

82 Golter 1996.

83 Montagne 2000.

84 Orléan 1999.

85 Gould 1999.

86 Friedman 1985.

87 Shapiro 1988.

88 Au sens de Théret 1992.

89 Au sens de Théret 1998 : 92.

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